Värdering av onoterade innehav i
finansiella rapporter
Nordiska Värdepappersregistret AB (publ)
“It is a trueism that the value of any asset depends on the benefits derived from
ownership. It is equally axiomatic to state that the nature and magnitude of asset´s
benefit vary according to who owns it.”
Begg (1991, avsnitt 3.07)
Sammanfattning
Det finns ett intresse av många aktörer att kontinuerligt ta del av information av finansiell karaktär.
För att läsaren på effektivt sätt skall kunna ta del av och förstå rapporter skrivna av olika författare
finns det även ett intresse av att rapporterna upprättas på ett standardiserat sätt.
När det gäller värdering av finansiella tillgångar finns tre principiella möjligheter. Dessa är
anskaffningsvärde, omvärdering och verkligt värde. Dessa värderingsmöjligheter begränsas dock
beroende på vilken ”K-klassificering” ett företag har eller väljer att följa. T.ex. mindre privata
aktiebolag, som väljer att upprätta ÅR enligt K2, måste värdera sina finansiella tillgångar enligt
anskaffningsvärde.
Både IFRS och US GAAP förespråkar värdering av finansiella tillgångar till verkligt värde och de strävar
mot att införa det på de områden där det kan tillämpas och beräknas på ett tillförlitligt sätt. Även
IPEVC och EVCA poängterar användandet av verkligt värde i sina så kallade Reporting Guidelines.
Härvidlag finner Nordiska Värdepappersregistret AB (publ) ingen anledning att framföra en avvikande
åsikt, utan tvärt om ser vi en nytta med praxis som också omfattar fler onoterade moderbolags
värdering av finansiella innehav i sina rapporter.
Inledning
Ett företags värde är principiellt lika med det diskonterade nuvärdet av alla framtida
betalningsströmmar från företaget vars netto kommer att tillfalla ägaren. I en verklighet där det
råder osäkerhet om framtida utfall är det emellertid enkelt att föreställa sig att det inte finns ett
objektivt bestämbart, tidsoberoende eller ”sant” värde på ett företag. Värdet på ett företag är alltid
tids- och situationsspecifikt och beror bl.a. på de antaganden som köparen och/eller säljaren gör i
sina värderingar. Av detta följer att utfallet av transaktioner också är tillfällen när ett verkligt, tidsoch situationsspecifikt värde sätts på en tillgång, aktie och/eller företag. Denna utgångspunkten är i
linje med de två mest grundläggande axiomen inom rationellt beslutsfattande d.v.s. förväntad nytta
och tillgångsintegration.
Förväntad nytta: Den sammanlagda värdet är lika med summan av förväntade värdet av
framtida utfall
Tillgångsintegration: Om parterna i en transaktionssituation upplever att de har en större
förmögenhet efter en transaktion än innan, är den värd att genomföra och i annat fall
förväntas parterna avstå ifrån att genomföra transaktion.
Intresse och standardsättare
Det finns ett intresse av många aktörer – inklusive nuvarande ägare, potentiella investerare,
myndigheter m.fl. – att kontinuerligt ta del av information av finansiell karaktär. För att uppfylla
detta intresse upprättas olika typer av finansiella rapporter. Emellertid för att läsaren på effektivt sätt
skall kunna ta del av och förstå rapporter skrivna av olika författare finns det även ett intresse av att
rapporterna och dess innehåll skapas på ett likartat sätt, d.v.s. det finns ett intresse av att finansiella
rapporter upprättas på ett standardiserat sätt.
Standardsättare på den Europeiska och internationella marknaden (exklusive USA) anses vara
principbaserad, precis som den svenska traditionen. Den största och mest inflytelserika
organisationen är:
IASB – International Accounting Standards Board sköter standardsättningen (IFRS) för
primärt bolag verksamma på den Europeiska marknaden.
IFRS – International Financial Reporting Standards. Denna standard är obligatorisk för
svenska börsnoterade bolag.
Standardsättare på den Nordamerikanska marknaden ha en mer regelbaserad, anglosaxisk
redovisningstradition och där finner vi främst:
FASB – Financial Accounting Standards Board sköter standardsättning (US GAAP) för primärt
noterade bolag verksamma i USA.
US GAAP – United States (of America) Generally Accepted Accounting Principles
(motsvarande Sveriges “god redovisningssed”)
För att bistå bolag som ofta måste ta hänsyn till frågeställningar förknippade med bolag i en
utvecklingsfas finns även andra stora intresseorganisationer som påverkar standardsättningen, så
som t.ex.:
IPEVC – International Private Equity and Venture Capital och är en samling
riskkapitalföreningar som gått samman och bl.a. skapat riktlinjer för hantering och värdering
av investeringar.
EVCA – European Venture Capital Association och är en samling riskkapitalföreningar som
gått samman och bl.a. skapat riktlinjer för hantering och värdering av investeringar.
Upprättande av finansiella rapporter
När finansiella rapporter upprättas enligt IASBs principer, används den så kallade
Föreställningsramen som vägledande princip. I Föreställningsramen anges bl.a. de kvalitativa
egenskaper som gör informationen i de finansiella rapporterna användbara för läsarna – t.ex.
tillförlitlighet, relevans och jämförbarhet.
Tillförlitlighet: Enligt Föreställningsramen är informationen tillförlitlig då den i huvudsak är korrekt
och inte innehåller väsentliga felaktigheter eller är vinklad. Med andra ord, läsaren måste kunna lita
på att informationen i en finansiell rapport återger det som sker i företaget på ett korrekt sätt. Här
finns det också en ömsesidig avvägning mellan relevans och tillförlitlighet. Informationen kan anses
vara relevant, men så osäker att de finansiella rapporterna skulle vara vilseledande om den togs med.
Å andra sidan, all tillförlitlig information är inte nödvändigtvis relevant. För potentiella investerare,
de primära användarna av de finansiella rapporterna, är information som på ett verklighetstroget
sätt avspeglar de ekonomiska händelserna relevant.
Relevans: Informationen i de finansiella rapporterna måste vara relevant för att vara en bra grund
för användarna vid beslut. Den är relevant om den underlättar för användaren vid bedömning av
inträffade, aktuella och framtida händelser. Väsentlighet, som är en del av relevansen, avser
informationens betydelse. Det krävs således att företagen gör en bedömning av vad som är väsentligt
att ta med i redovisningen. Information i en finansiell rapport anses vara väsentlig om den förväntas
påverka användarens beslut om informationen innehåller felaktigheter eller den utelämnas helt.
Jämförbarhet: För att användarna ska kunna jämföra företagens redovisning, dels mellan företag
men även över tid, måste företagen presentera och värdera likartade händelser på ett likformigt sätt.
Företagen ska möjliggöra detta genom att presentera de redovisningsprinciper som rapporterna
upprättats efter, ändringar av dessa samt vilka effekter ändringarna får. Detta utesluter inte att
företagen ska anta nya förbättrade standarder som innebär en högre tillförlitlighet och relevans.
Standardisering är en förutsättning för att öka jämförbarheten. En ökad jämförbarhet leder i sin tur
till lägre transaktionskostnader och en effektiv marknad.
Värdering av tillgångar
Under de senaste 30 åren har både FASB och IASB systematiskt eftersträvat att ersatta
kostnadsbaserade mått med marknadsbaserade mått. I Sverige har det, historiskt sett, funnits en
tradition av att använda sig av historiska anskaffningsvärden, men det har även här börjat läggas
fokus på värdering till verkligt värde och det som gäller vid bokslutsögonblicket istället för historiska
värden.
Tre möjligheter används inom IFRS för värdering av tillgångar. Dessa är anskaffningsvärde,
omvärdering och verkligt värde. Anskaffningsvärde är det som traditionellt har använts inom
redovisningen, t.ex. för materiella tillgångar. När tillgången anskaffas redovisas den till
anskaffningsvärde och därefter sker avskrivningar och eller nedskrivningar om tillgången har en
begränsad nyttjandeperiod eller om värdeförändringar sker. Omvärdering sker vid bokslut då det
redovisade och det verkliga värdet skiljer sig från varandra, t.ex. vid inkurans. En tillgång kan även
värderas till sitt verkliga värde.
Verkligt värde är det belopp till vilket en tillgång skulle kunna överlåtas eller en skuld
regleras, mellan kunniga parter som är oberoende av varandra och som har ett intresse
av att transaktionen genomförs.
Definitionen på verkligt värde, enligt IASB
Värderingshierarkin för verkligt värde ser, ut på följande sätt:
1. Först och främst används noterade marknadspriser, eller verkliga transaktioner.
2. Om priser på en aktiv marknad saknas används priser för liknande tillgångar.
3. I sista hand används diverse värderingsmodeller, t.ex. diskonterat nuvärde.
Värdering av finansiella tillgångar
Vid anskaffningstillfället värderas finansiella tillgångar till verkligt värde. Vid efterföljande värderingar
klassificeras de finansiella tillgångarna i tre kategorier som värderas på olika sätt.
1. Den första kategorin innehåller finansiella tillgångar som värderas till verkligt värde via
rapporten över totalresultat. Dessa innehas för handel med ett syfte att generera avkastning
på kort sikt eller som vid första redovisningstillfället identifieras som en post som värderas till
verkligt värde via rapporten över totalresultat.
2. Den andra kategorin, investeringar som hålls till förfall, är tillgångar med fastställbara
betalningar och löptid som företaget har för avsikt att behålla till förfall.
3. Den sista kategorin utgörs av finansiella tillgångar som kan säljas men inte kan delas in i
någon av de tre andra kategorierna
KATEGORI
VÄRDERING I BR
VÄRDEFÖRÄNDRING
Finansiell tillgång värderad till
verkligt värde
Verkligt värde
Via rapporten över
totalresultatet
Investering som hålls till
förfall
Upplupet anskaffningsvärde
Finansiella tillgångar som kan
säljas
Verkligt värde
Direkt till EK
Värderingsmetod beroende på ”K-klassificering”
Förvärv av rörelseföretag skall i Sverige initialt alltid värderas och bokföras till sitt anskaffningsvärde
oavsett så kallad K-klassficering. Anskaffningsvärdet för andelar i ett rörelseföretag utgörs av de
utgifter som krävs och som kan hänföras till förvärvet av innehavet eller de utgifter som kan hänföras
till nybildandet av rörelseföretaget. Som huvudregel, och i linje med IFRS, skall en redovisningsenhet
fortsättningsvis värdera sina finansiella anläggningstillgångar till verkligt värde. Om detta inte går,
skall värdering ske till anskaffningsvärde.
Enligt årsredovisningslagen (1995:1554) får ett företag inte värdera andelar i dotterföretag,
intresseföretag och/eller joint ventures till verkligt värde via resultaträkningen. Ett aktiebolag eller en
ekonomisk förening får dock enligt samma lag, skriva upp värdet på andelar i ett rörelseföretag om
uppskrivningen används för att öka aktiekapitalet i en fondemission eller sätts av till en
uppskrivningsfond i eget kapital. Enligt bokföringsnämndens rekommendationer för K2-företag tillåts
inte heller värdering till verkligt värde när det gäller finansiella anläggningstillgångar, utan för de
företag som tillämpar dessa rekommendationer skall värdering ske till anskaffningsvärde med avdrag
för ackumulerade nedskrivningar. Vidare, rörelseinnehav i utländsk valuta skall initialt omräknas
enligt växelkursen per det datum då rörelseinnehavet anskaffades. Rörelseinnehav noterade i
utländsk valuta får omräknas till balansdagens växelkurs vid bokslut och den orealiserade
valutakursdifferensen skall redovisas i en fond för verkligt värde i eget kapital istället för i
resultaträkningen. På samma sätt, om det finns indikationer på att finansiella anläggningstillgångar
kan ha minskat i värde så skall en redovisningsenhet pröva nedskrivningsbehovet för dessa finansiella
anläggningstillgångar och vid behov göra en nedskrivning till återvinningsvärdet. Återvinningsvärdet
är det högsta värdet av nettoförsäljningsvärdet och nyttjandevärdet.
Alla onoterade (privata) aktiebolag ska som huvudregel tillämpa det så kallade K3regelverket. Onoterade aktiebolag som definieras som mindre enligt Årsredovisningslagen (ÅRL) kan
emellertid istället välja att tillämpa K2-regelverket. Ett företag som är ett publikt aktiebolag eller är
ett moderbolag i en större koncern får inte tillämpa K2, även om de uppfyller kraven för att räknas
som ett mindre företag, utan måste följa K3. Ett mindre företag är ett företag som överstiger
maximalt ett av följande gränsvärden:
50 stycken anställda
40 miljoner kronor i balansomslutning
80 miljoner kronor i nettoomsättning
Dessa gränsbelopp mäts över de senaste två räkenskapsårens fastställda årsredovisningar. Observera
att det ska vara samma gränsbelopp som överskrids båda åren för att företaget skall ”tvingas” att
följa K3-regelverket.
Verkligt värde kontra anskaffningsvärde
Förespråkare för användandet av verkligt värde poängterar att ett värde som avspeglar de aktuella
ekonomiska förhållandena och uppdaterade förväntningar om framtiden resulterar i mer användbar
information som kan ligga till grund för beslut. Värdering av finansiella tillgångar till verkligt värde ger
värdefull information till investerare eftersom de får tillgång till aktuell finansiell information. Det är
naturligtvis svårt att bedöma tillförlitligheten av värderingen av finansiella instrument utan en aktiv
marknad. Det är ständigt en avvägning mellan tillförlitlighet och relevans. Värdering till verkligt värde
innebär även en högre volatilitet än vid tillämpningen av anskaffningsvärde. Vid värdering till
anskaffningsvärde redovisas inte förluster löpande och påverkar således inte nyckeltal såsom
soliditet.
Motståndare till verkligt värde ifrågasätter tillförlitligheten först och främst när värderingstekniker
längre ner i värderings hierarkin används. Vidare menar motståndarna att orealiserade vinster
påverkar resultatet. Motståndare till verkligt värde poängterar att fördelen med att använda sig av
anskaffningsvärdet är att det motsvarar en inträffad och verifierad händelse i företagets verksamhet
och att denna metod eliminerar arbetet med redovisningsjusteringar. Å andra sidan, riskerar dock
anskaffningsvärdet att vara övervärderat om tillgången anskaffades i en period med höga
marknadspriser, vilket innebär att hänsyn inte tas till försiktighetsprincipen.
Fördelen med att använda sig av verkligt värde är att det mest aktuella värdet används, vilket ger en
högre relevans. Nackdelen är dock att merarbete krävs för att upprätthålla en aktuell värdering och
resultatet riskerar också att fluktuera mycket eftersom varje förändring går genom resultaträkningen.
Vidare, för att bibehålla relevans och jämförbarhet kan även krävas att verkliga transaktioner
exkluderas om de inte sker till marknadsvillkor, så som t.ex. vid underprisöverlåtelser.
Hur gör aktörer i marknaden – några exempel?
Onoterade aktier ägs inte bara av privatpersoner utan även av både noterade och onoterade företag,
samt både privata och statliga investmentbolag. Investmentbolag nämner ofta i sina noter att de
använder sig av värderingsmodeller enligt antingen IPEVCs eller EVCAs riktlinjer. De uppsatta
normerna är även uppsatta för att skapa homogenitet i branschen samt överensstämma med både
IFRS och US GAAP.
Finansinspektionen – ställningstagande angående onoterade innehav i fonder
”Onoterade innehav i fonder ska alltid, precis som noterade, värderas till marknadsvärde. Innehaven i
fonden ska vid varje tillfälle vara rätt värderade för att garantera att alla andelsägare behandlas lika.
FI anser att fondbolag aktivt ska marknadsvärdera onoterade innehav. Värderingen ska utföras av
oberoende och kompetent personal enligt konsekvent tillämpade och förutbestämda principer.”
http://www.fi.se/Regler/Vagledning/Vardering-av-onoterade-innehav-i-fonder/
Spiltan - Värderingsprinciper onoterade aktier
”Fastställande av det uppskattade substansvärdet för de onoterade innehaven har skett till senaste
externa emission, senast kända försäljning av aktier till extern part eller, om sådana transaktioner
inte genomförts efter Spiltans placering, till bedömt marknadsvärde (enligt European Venture Capital
Association - EVCAs - principer).
Då Spiltan anser att vi har ett ansvar både mot säljare och köpare av aktier i Spiltan är det styrelsens
målsättning att Spiltans uppskattade substansvärde alltid skall ge en så korrekt bild som möjligt av
Spiltans värde.”
http://www.spiltan.se/spiltan/pages.asp?r_id=42007
Första AP-fonden – Värderingsprinciper för onoterade innehav
”Onoterade innehav i fonder värderas till Första AP-fondens andel av den värdering som
fondadministratören gör baserat på fondens sammanlagda innehav. Värderingen uppdateras normalt
då ny värdering erhållits och justeras för eventuella kassaflöden fram till bokslutstillfället.
Värderingen följer EVCA:s principer eller likvärdiga värderingsprinciper och ska i första hand vara
baserad på transaktioner med tredje part, men även andra värderingsmetoder kan användas.
Generellt gäller att innehaven ska uppvisa verkligt värde med beaktande av försiktighet och
konsekvens i värderingen.”
http://www.ap1.se/2008/sv/Verksamhetochresultat2008/Redovisningsochvarderingsprinciper.html
Avslutande kommentarer och NVRs ställningstagande
Både IFRS och US GAAP förespråkar värdering av finansiella tillgångar till verkligt värde i
redovisningen och de strävar båda mot att införa det på de områden där det kan tillämpas och
beräknas på ett tillförlitligt sätt. Även IPEVC och EVCA poängterar användandet av verkligt värde i
sina så kallade Reporting Guidelines. Härvidlag finner Nordiska Värdepappersregistret AB (publ) ingen
anledning att framföra en avvikande åsikt, utan tvärt om ser vi en nytta med praxis som också
omfattar fler onoterade moderbolag. Allt annat lika, borde därför fler mindre företag välja att
upprätta sin Årsredovisning i linje med K3.
Henrik Kristensen – Ekon Dr., Fil. Dr.
Verkställande direktör
Nordiska Värdepappersregistret AB (publ)
