Verkligt värde-redovisningens påverkan på relationen mellan

ISRN-nr
Verkligt värde‐redovisningens påverkan på relationen mellan företagsledningen i fastighetsbolag och aktieägarna The fair value accounting’s impact on the relationship between managers in property companies and the shareholders Erika Carlsson Norling
Malin Josephson
Vårterminen 2008
Handledare: Stefan Schiller
Redovisning/Ekonomprogrammet
Institutionen för ekonomisk och industriell utveckling
S A M M A N FAT T N I N G
Magisteruppsats i företagsekonomi VT 2008, Linköpings universitet
Titel: Verkligt värde-redovisningens påverkan på relationen mellan företagsledningen i
fastighetsbolag och aktieägarna
Författare: Erika Carlsson Norling och Malin Josephson
Handledare: Stefan Schiller
Bakgrund: Fastighetsbolagens finansiella rapporter utgör en viktig informationskälla för
nuvarande och potentiella aktieägare då de uppger den ekonomiska ställningen i bolaget samt
hur väl företagsledningens skött sitt förvaltarskap. Genom att i enlighet med IFRS/IAS
redovisa förvaltningsfastigheter till verkligt värde, som är en bedömning av marknadsvärdet,
förbättras aktieägarnas inblick i bolaget ytterligare liksom förutsättningarna för att göra en
korrekt bedömning av bolagsvärdet. Sedan införandet av IFRS/IAS har fastighetsmarknaden i
Sverige dock kännetecknats av en gynnsam konjunktur och redovisningen av
förvaltningsfastigheter har medfört höga redovisade resultat i bolaget. Hur redovisning till
verkligt värde påverkar ägarna till fastighetsaktier liksom deras relation till företagsledningen
i en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden är följaktligen något som kan anses okänt för
marknaden, men som den här studien ämnar undersöka.
Syfte: Syftet med uppsatsen är att förstå vilken påverkan redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter har på relationen mellan företagsledningen och aktieägarna. För att
uppfylla syftet undersöks hur förtroendet mellan företagsledningen och aktieägarna förändras
med en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden. Vidare sker en identifiering av vilka
intressekonflikter som kan uppstå avseende redovisning av värdeförändringar i
resultaträkningen.
Metod: Insamlingen av data har skett genom sju intervjuer av kvalitativ karaktär, vilket
analyserats med hjälp av agentteorin, förvaltarteorin samt tillitsteorin. Tre intervjuer
genomfördes med representanter på chefspositioner i fastighetsbolag som värderar och
redovisar sina förvaltningsfastigheter till verkligt värde. Därefter intervjuades två
aktieanalytiker som bevakar fastighetsbolag, för att få en bättre förståelse för hur aktieägarna
reagerar på fastighetsbolagens utgivna information. För att stärka tillförlitligheten i de svar
intervjupersonerna uppgav genomfördes avslutningsvis två kompletterade intervjuer med
auktoriserade revisorer som är insatta i fastighetsbranschen.
Resultat och bidrag: Redovisning till verkligt värde av förvaltningsfastigheter påverkar
relationen mellan företagsledningen i fastighetsbolag och deras aktieägare positivt, i det
avseendet att aktieägarna får en ökad inblick i bolaget samt företagsledningens agerande.
Beroende på långsiktigheten i innehavet, samt vilken kunskap aktieägaren har om
fastighetsaktier och redovisning till verkligt värde, ges dock olika förutsättningar för hur
relationen samt förtroendet till företagsledningen kommer att se ut. Följaktligen bedöms det
vid en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden föreligga en större en risk för att förtroendet
till företagsledningen minskar i de fall aktieägaren har dålig kunskap om IFRS/IAS och
således har svårt att förstå vad värdeförändringarna i resultaträkningen beror på.
Nyckelord: Förvaltningsfastigheter, IAS 40, verkligt värde, orealiserade värdeförändringar,
förvaltarskap, informationsasymmetri och agentteorin.
ABSTRACT
Master Thesis in Business Spring 2008, Linköpings universitet
Title: Fair value accounting’s impact on the relationship between managers in property
companies and their shareholders
Author: Erika Carlsson Norling and Malin Josephson
Supervisor: Stefan Schiller
Background: Since property companies’ financial statements report the financial structure as
well as the managers’ stewardship they make an important source of information to current
and potential shareholders. When accounting for property investment at fair value, which is an
estimation of market value, the shareholders insight of the company improve as well as the
conditions for making an accurate evaluation of the company value. However, since the
introduction of IFRS/IAS the Swedish property market has been characterized by a favourable
conjuncture and the accounting for property investment has resulted in high company
earnings. Thus, how property investment carried at fair value will affect the relationship
between managers in Swedish property companies and their shareholders is still unknown.
Purpose: The study’s purpose is to understand how fair value accounting influences the
relationship between managers in property companies and their shareholders. To fulfill the
purpose the study examines how the trust between managers of the firm and their
shareholders change during recession on the property market. The study also aims to identify
which conflicts of interest that can arise due to accounting for changes in value in the profit
and loss account.
Method: Data has been collected through seven qualitative interviews, which have been
analyzed with agency theory, stewardship theory and theory of the interaction between trust
and information. Three interviews was made with executives from property companies, which
all appraise and account for property investments at fair value. To get a better understanding
of how shareholders perceive information published by property companies, interviews were
made with two analysts who both surveil property companies. In order to strengthen the
study’s reliability two interviews were also made with authorized auditors, which are versed
within the property business.
Completion and results: Accounting for property investment at fair value has a positive
impact on the relationship between managers in property companies and their shareholders, as
the increase in information enhance shareholders insight of the company as well as the
managers’ stewardship. Depending on the shareholders’ long-sightedness as well as their
knowledge about property shares and fair value accounting, different conditions are to be
given for how the relationship, as well as the confidence in the managers, will turn out.
Consequently it is stated that during a recession on the property market there exist a greater
risk that the shareholder’s confidence in the managers’ work will decline, provided that the
shareholder possess poor knowledge about IFRS/IAS as well as poor understanding for what
the changes in value in the profit and loss account stands for.
Key words: Investment properties, IAS 40, fair value, unrealized value changes, stewardship,
information asymmetry, and agency theory.
INNEHÅLLSFÖRTECKNING
1 I N L E D N I N G ............................................................................................................ 1 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2 KONJUNKTURSVÄNGNINGAR OCH FASTIGHETSMARKNADEN .......................................................... 1 FASTIGHETSBOLAGENS REDOVISNING ENLIGT IFRS/IAS............................................................... 2 FÖRVALTARSKAPET OCH DE FINANSIELLA RAPPORTERNA ............................................................... 3 PROBLEMDISKUSSION ........................................................................................................... 4 PROBLEMFORMULERING ....................................................................................................... 7 SYFTE ................................................................................................................................ 7 AVGRÄNSNINGAR ................................................................................................................ 7 MÅLGRUPP ........................................................................................................................ 7 DISPOSITION ....................................................................................................................... 8 M E T O D ..................................................................................................................... 9 2.1 INTRODUKTION ................................................................................................................... 9 2.2 KRITISK DISKUSSION KRING UPPSATSEN..................................................................................... 9 2.3 STRATEGI FÖR UPPSATSEN ................................................................................................... 10 2.4 TEORIKRITIK ...................................................................................................................... 11 2.5 INTERVJUPROCESSEN .......................................................................................................... 12 2.5.1 Urval av intervjupersoner..................................................................................... 12 2.5.2 Utformning av intervjumall .................................................................................. 13 2.5.3 Genomförandet av intervjuer............................................................................... 14 2.5.4 Analys av empirisk data ....................................................................................... 15 2.6 KÄLLKRITIK ....................................................................................................................... 16 2.7 RESULTATKRITIK ................................................................................................................ 16 3 R E F E R E N S R A M ................................................................................................... 17 3.1 FASTIGHETSMARKNADEN..................................................................................................... 17 3.1.1 Cykliska förlopp i utbud och efterfrågan.............................................................. 18 3.2 IAS 40 – REDOVISNING AV FÖRVALTNINGSFASTIGHETER ............................................................ 19 3.2.1 Fastställande av verkligt värde ............................................................................ 20 3.2.2 Redovisning av värdeförändringar....................................................................... 21 3.3 AGENTTEORINS ROLL I REDOVISNINGEN .................................................................................. 21 3.3.1 Konflikter mellan agenten och principalen .......................................................... 22 3.3.2 Reduktion av agentkostnaderna .......................................................................... 23 3.3.3 Förvaltarteorin ..................................................................................................... 24 3.3.4 Tillitsteorin............................................................................................................ 25 3.4 ANALYTIKERNAS ROLL PÅ KAPITALMARKNADEN ........................................................................ 26 3.5 SAMMANFATTANDE ANALYSMODELL ..................................................................................... 27 4 E M P I R I ................................................................................................................... 29 4.1 PRESENTATION AV INTERVJUPERSONER .................................................................................. 29 4.2 INFORMATIONSASYMMETRI ................................................................................................. 30 4.2.1 Informationens tillräcklighet ur analytikernas perspektiv ................................... 31 4.2.2 Revisorernas reflektion över tydlighet i redovisningen ........................................ 32 4.2.3 Fastighetsbolagens uppfattning om hur väl deras information överensstämmer med analytikernas bedömning......................................................................................... 32 4.2.4 Analytikernas uppfattning om hur väl deras bedömning överensstämmer med fastighetsbolagens information ....................................................................................... 33 4.3 TYDLIGHETEN I IFRS DIREKTIV .............................................................................................. 34 4.3.1 Revisorernas uppfattning om tolkningsmöjligheter i IFRS ................................... 36 4.4 REDOVISNING AV VÄRDEFÖRÄNDRINGAR I RESULTATRÄKNINGEN ................................................. 36 4.4.1 Orealiserade värdeförändringar........................................................................... 37 4.4.2 Revisorernas syn på aktieägarnas uppfattning om värdeförändringar i resultat‐ och balansräkningen ........................................................................................................ 38 4.4.3 Redovisning av orealiserade och realiserade värdeförändringar ........................ 39 4.4.4 Revisorernas kommentarer på redovisning av orealiserade och realiserade värdeförändringar ............................................................................................................ 40 4.5 FÖRETAGSLEDNINGENS FÖRVALTARSKAP ................................................................................ 41 4.5.1 Företagsledningens ansvar .................................................................................. 41 4.5.2 Redovisning av negativa värdeförändringar........................................................ 42 4.5.3 Revisorernas synpunkter på företagsledningens förvaltarskap i en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden ................................................................................... 43 4.5.4 Sambandet mellan cykliska förlopp på fastighetsmarknaden och aktieägarnas förtroende till företagsledningen ..................................................................................... 44 5 A N A L Y S .................................................................................................................. 45 5.1 FÖRTYDLIGANDE EMPIRISAMMANSTÄLLNING ........................................................................... 45 5.2 KONFLIKTER MELLAN AGENTEN OCH PRINCIPALEN..................................................................... 46 5.2.1 Informationens tillräcklighet i de finansiella rapporterna ................................... 46 5.2.2 Konflikter avseende redovisning till verkligt värde .............................................. 47 5.2.3 Konflikter avseende analytikernas roll på kapitalmarknaden ............................. 48 5.3 REDUCERING AV AGENTKOSTNADER....................................................................................... 49 5.3.1 Värdeförändringarnas innebörd för aktieägarna ................................................ 50 5.3.2 Jämförbarheten avseende värdeförändringar i resultaträkningen...................... 52 5.4 FÖRETAGSLEDNINGENS FÖRVALTARSKAP ................................................................................ 52 5.4.1 Förvaltarskap under cykliska förlopp på fastighetsmarknaden........................... 53 5.5 TILLIT MELLAN FÖRETAGSLEDNINGEN OCH AKTIEÄGARNA ........................................................... 55 5.6 UTVECKLAD ANALYSMODELL ................................................................................................ 57 6 S L U T S A T S ............................................................................................................. 58 6.1 SLUTDISKUSSION OCH FÖRSLAG TILL FORTSATTA STUDIER ........................................................... 60 6.1.1 Småspararnas betydelse för fastighetsbolagen................................................... 60 6.1.2 Redovisningens koppling till Behavioural finance ................................................ 60 FIGURFÖRTECKNING
Figur 1: Uppsatsens disposition ................................................................................................. 8 Figur 2: Tolkning av Hultén et al. 2007, s. 42 ............................................................................. 9 Figur 3: Pyhrr et al. 1996, s. 16 – “Real Property Valuation in a Changing Economic and Market Cycle” ........................................................................................................................... 18 Figur 4: Tolkning av Tomkins 2001, s. 170 ‐”Interdependencies, Trust and Information in Relationships, Alliances and Networks” ................................................................................... 25 Figur 5: Healy and Palepu 2001, s. 408 –”Information asymmetry, corporate disclosure, and the capital markets: A review of the empirical disclosure literature”...................................... 27 Figur 6: Sammanfattande analysmodell .................................................................................. 28 Figur 7: Empirisammanställning............................................................................................... 45 Figur 8: Analytisk tolkning av Tomkins 2001, s. 170 ‐”Interdependencies, Trust and Information in Relationships, Alliances and Networks”........................................................... 56 Figur 9: Utvecklad analysmodell .............................................................................................. 57 ~ INLEDNING ~
1 INLEDNING
I det inledande kapitlet beskrivs bakgrunden till uppsatsens problemområde, värdering till
vilket värde samt vilken påverkan verkligt värde får på relationen mellan företagsledningen
och aktieägarna. Bakgrunden följs av en problemdiskussion som mynnar ut i uppsatsens
problemformulering och syfte. Kapitlet avslutas med att belysa de avgränsningar som gjorts,
vilken målgrupp uppsatsen riktar sig till samt en disposition för uppsatsens fortsatta upplägg.
1.1 Konjunktursvängningar och fastighetsmarknaden
Den 24 januari 2008 gick det att läsa en krönika i Dagens Industri om hur aktörer på
aktiemarknaden, trots analytikers och industrins uttalanden om en fortsatt stark
världskonjunktur, kan sätta marknadsläget i gungning. Skribenten1 gjorde sitt uttalande utifrån
de senaste månadernas oroligheter på börsen, där det framför allt är signalerna på en nedgång
i den amerikanska ekonomin som legat till grund för hans yttrande. Som ett litet exportland är
Sverige beroende av den internationella konjunkturen, och en nedgång i ekonomin
internationellt sett kan därmed även få negativa effekter på den svenska ekonomin.
Enligt Daniel Gorosch2, chef för fastighetstransaktioner på fastighetsrådgivningsföretaget
Jones Lang LaSalle, har oroligheterna som råder på den internationella kapitalmarknaden
medfört ökad försiktighet när det gäller kommersiella fastigheter på den svenska
fastighetsmarknaden. Ett tydligt tecken på en avmattning på fastighetsmarknaden är att
fastighetsbolag med hög belåning inte klarar av försämrade lånemöjligheter med högre
ränteläge. Försiktigheten kan bland annat utläsas i minskade fastighetstransaktioner, exklusive
företagssammanslagningar, samt sänkta värden på fastigheter som är belägna utanför
storstädernas stadskärna.3
Fastighetsmarknaden styrs av utbud och efterfrågan på fastigheter vilka uppvisar cykliska
förlopp över tiden, och enligt Pyhrr et al.4 skapas jämvikt vid toppen och botten av
efterfrågekurvan. Gorosch5 påpekar dock att efterfrågan på kommersiella fastigheter
1
Bernhardsson 2008 – ”Börsen idag: Så börjar en lågkonjunktur”
Gorosch 2008 – Nyheter: “Avsvalnande marknad för kommersiella fastigheter”
3
Ibid
4
Pyhrr et al. 2006
5
Gorosch 2008 – Nyheter: “Avsvalnande marknad för kommersiella fastigheter”
2
1
~ INLEDNING ~
fortfarande är stor i Sverige och att eventuellt sjunkande fastighetstransaktioner skulle vägas
upp av en fortsatt god lokalhyresmarknad. Under 2008 förväntas avkastningskraven att öka,
vilket framför allt kommer att drabba just fastigheter belägna utanför stadskärnan. Däremot
bedöms efterfrågan på kontorslokaler i Stockholm och Göteborg att öka framöver för att så
småningom kylas av.6
1.2 Fastighetsbolagens redovisning enligt IFRS/IAS
Från och med 2005 måste alla börsnoterade företag inom EU tillämpa de gemensamt
internationella redovisningsstandarderna, framtaget av International Accounting Standards
Board (IASB), när de upprättar sin koncernredovisning.7 Införandet av International Financial
Reporting Standards (IFRS) och International Accounting Standards (IAS) har medfört
betydliga förändringar för de svenska företag som tillämpar regelverket, inte minst vid
värderingsprocessen av vissa tillgångar. Vid övergången till IFRS/IAS ökade det
genomsnittliga redovisade värdet på fastigheter i både noterade och onoterade fastighetsbolag
på den svenska marknaden från 42 miljarder till cirka 200 miljarder och det redovisade värdet
på eget kapital ökade med cirka 50 procent. Den största förklaringen till värdeökningarna är
att IFRS och IAS medger redovisning av förvaltningsfastigheter till verkligt värde, vilket ska
återspegla
marknadsvärdet.8
Samtidigt
har
konjunkturläget
varit
gynnsamt
för
fastighetsbolagen då en hög kreditgivning från bankerna och en stor efterfrågan på fastigheter
tillsammans påverkat priserna positivt.9
Enligt
IAS
kan
fastigheter
antingen
klassificeras
som
rörelsefastighet
eller
förvaltningsfastighet. IAS 40 är den standard som behandlar redovisningen av
förvaltningsfastigheter, vilket är fastigheter som innehas för att generera hyresintäkter.10
Standarden ger möjlighet för företagen att antingen redovisa sina fastigheter till
anskaffningsvärdet eller verkligt värde, dock om anskaffningsvärde tillämpas måste ändå
verkligt värde uppskattas i de finansiella rapporterna.11 Ett företag som värderar till
anskaffningsvärde får enligt IAS 40 byta till verkligt värde som redovisningsmetod. Däremot
6
Gorosch 2008 – Nyheter: “Avsvalnande marknad för kommersiella fastigheter”
IFRS/IAS 2007
8
Brade och Olsson 2005 – ”Redovisning enligt IFRS – en radikal förändring för fastighetsförvaltande
företag”
9
Almström 2007 – ”Nu kommer väl ändå vargen snart?”
10
IFRS/IAS 2007
11
Brade och Olsson 2005 – ”Redovisning enligt IFRS – en radikal förändring för fastighetsförvaltande
företag”
7
2
~ INLEDNING ~
är det enligt IFRS orimligt att ett företag skulle få byta tillbaka från verkligt värde till
anskaffningsvärde.12 Syftet med att värdera till verkligt värde istället för anskaffningsvärde,
som tidigare varit den enda tillåtna värderingsmetoden att redovisa till inom EU, är framför
allt att verkligt värde-metoden ger bättre förutsättningar för att återge en rättvisande bild av
företagets ekonomiska ställning samt det aktuella bolagsvärdet.13
1.3 Förvaltarskapet och de finansiella rapporterna
IASB publicerade i juli 2006 utkastet Preliminary Views on an improved Conceptual
Framework for Financial Reporting14 avseende ett förslag om en omarbetad referensram för
finansiella rapporter. Förslaget har kommit till stånd som en del av arbetet med att få ett
konvergerat regelverk, vilket ska kunna tillämpas av både medlemmar i IASB och
medlemmar i amerikanska FASB (Financial Accounting Standards Board). En central del i
förslaget behandlar syftet med de finansiella rapporterna, där aktieägarna framställs som en av
de viktigaste intressentgrupperna till informationen de ger. Förslaget från IASB har varit
föremål för många kommentarer, inte minst vad gäller betydelsen av företagsledningens
förvaltarskap. De finansiella rapporterna uppger företagets ekonomiska ställning och resultat
och fungerar i viss utsträckning som ett beslutsunderlag för både nuvarande och potentiella
investerare. Samtidigt ger de en bild av hur företagsledningen har ansvarat för och skött
företagets resurser, som till viss del har finansierats med det kapital som aktieägarna har satsat
i bolaget. För aktieägarna utgör förvaltarskapet en viktig del då det påverkar nettokassaflödet,
vilket avgör storleken på aktieägarnas avkastning.15
Relationen mellan företagets ledning och aktieägarna kan ses som att en agent (ledningen)
agerar utifrån principalens (aktieägarens) intressen. Agenten och principalen har inte alltid
samma ekonomiska intressen och det kan tänkas att agenten fattar beslut utifrån egenintresset
på principalens bekostnad.16 Agent-principal relationen kommer från agentteorin där
målsättningen är att verifiera det optimala kontraktet som gynnar båda parter. En typ av
12
IFRS/IAS 2007
Brade och Olsson 2005 – ”Redovisning enligt IFRS – en radikal förändring för fastighetsförvaltande
företag”
14
IASB 2006 – “Discussion Paper – Preliminary Views on an improved Conceptual Framework for Financial
Reporting: The Objective of Financial Reporting and Qualitative Characteristics of Decision-useful Financial
Reporting Information”
15
Ibid
16
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership
Structure”
13
3
~ INLEDNING ~
kontrakt återfinns i redovisningen och de finansiella rapporterna, vilka tillkommit i syfte att
reducera konflikten mellan de olika parterna.17
1.4 Problemdiskussion
Enligt IASB är de finansiella rapporterna en viktig källa till information avseende den
ekonomiska ställningen i företaget. Det som är av störst vikt i rapporterna, sett från
aktieägarnas perspektiv, är den information som ligger till grund för uppskattningen av de
framtida nettokassaflödena. Redovisning av verkligt värde syftar enligt IASB till att ge en
ökad transparens av företagsledningens handlingar samt företagets ekonomiska ställning och
resultat, vilket medför ett bättre beslutsunderlag i fråga om den potentiella eller nuvarande
aktieägaren ska köpa, sälja eller behålla aktier i fastighetsbolaget.18 Ett positivt framtida
kassaflöde innebär en positiv avkastning för investerarna och det är därför viktigt att kapitalet
som investerarna satsat även förvaltas på bästa sätt.
I föreställningsramen för utformningen av finansiella rapporter, framställd av IASB, uppges
det att ”de finansiella rapporterna visar /…/ företagsledningens förmåga att sköta företaget
och ansvara för de resurser som anförtrotts den”19. Enligt Barlev och Haddad20 bedömer
investerarna företagsledningen utifrån deras förmåga att bibehålla samt ge avkastning på eget
kapital. De sätter därför krav på företagsledningen avseende analytisk förmåga samt kunskap
inom riskhantering.21 Sådana krav är troligtvis även något som aktieanalytiker ställer och
deras rekommendationer kan ha en betydelse vid aktieägarens investeringsbeslut. Enligt
Healy och Palepu22 har analytiker en viktig roll på aktiemarknaden då de arbetar som en
mellanhand för att skilja bra investeringar från dåliga genom att försöka avslöja
företagsledningens strategier och egenintresse. Företagsledningens kunskap och aktioner samt
analytikernas uttalanden vägs således in i aktieägarnas investeringsbeslut, inte bara avseende
innehav i företaget, utan även huruvida företagsledningen ska få fortsätta sitt förvaltarskap
eller inte.
17
Eisenhardt 1989 – “Agency Theory: An Assessment and Review”
Ibid
19
IFRS/IAS 2007, punkt 14, s. 11
20
Barlev and Haddad 2003 – ”Fair Value Accounting and the Management of the Firm”
21
Ibid
22
Healy and Palepu 2001 – ”Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A Review
of the Empirical Disclosure Literature”
18
4
~ INLEDNING ~
De cykliska förloppen på fastighetsmarknaden kan påverka fastighetsbolagens positiva
framtida kassaflöden och därmed aktieägarnas avkastning. Cykler i utbud och efterfrågan av
fastigheter medför att utbudet ibland är större än efterfrågan, och vid sådana tillfällen är det
enligt Pyhrr et al.23 inte ovanligt att fastighetsbolagen får sänka sina hyror för att försöka nå
en jämvikt igen.24 Sedan införandet av IFRS/IAS har dock den svenska fastighetsmarknaden
mestadels karaktäriserats av en gynnsam konjunktur. Vidare tycks de kontinuerligt ökade
fastighetsvärdena blivit en vardag hos fastighetsbolagen, och i samband med värdering till
verkligt värde har företagsledningen samt aktieägarna vant sig vid allt högre redovisade
värden på förvaltningsfastigheter samt ett mer gynnsamt resultat. När verkligt värde tillämpas
omvärderas förvaltningsfastigheterna vanligtvis varje kvartal där det nya värdet redovisas som
tillgångspost i balansräkningen
25
. Eventuella vinster och förluster, inklusive orealiserade
värdeförändringar, förs sedan över till resultaträkningen i den period som de uppkommer,
något som är speciellt för verkligt värdemetoden.26 Troligt är därmed att aktieägarnas
bedömning av företagsledningens förvaltarskap efter införandet av IFRS/IAS har varit, och
kanske fortfarande är, positivt. Vad som däremot anses vara mer intressant är huruvida en
eventuell nedgång på fastighetsmarknaden påverkar bedömningen.
Enligt Nordlund och Persson27 skulle en indikation om en nedgång på fastighetsmarknaden
leda till att investerarna kräver ett högre direktavkastningskrav på grund av den ökade risk de
utsätts för. Exempel på marknadsförändringar är ökade vakanser, lägre hyror, högre
låneräntor [samt] ökad inflation. Det skulle medföra ett sänkt marknadsvärde på fastigheter
och vidare till ett sänkt resultat. 28 Peter Almström29, fristående investeringsrådgivare, skriver
om det aktuella läget på fastighetsmarknaden och tillämpningen av IAS 40:
”Mjuklandning existerar inte i den här miljön. Processen körs tills något
havererar, och sen går det ner, ner, ner i en reverserad spiral, som inte heller
stannar förrän långt senare än vad som är ekonomiskt rationellt. /…/ Det har
23
Pyhrr et al. 1996 – ”Real Property Valuation in a Changing Economic and Market Cycle”
Ibid
25
IFRS/IAS 2007
26
Ibid
27
Nordlund och Persson 2003 – ”Vad händer vid osäkerhet i värdebedömningar och cykliska förlopp i
ekonomin?”
28
Ibid
29
Almström 2007 – ”Nu kommer väl ändå vargen snart?”
24
5
~ INLEDNING ~
varit kul nu i uppgången, men det försvårar den sedvanliga mörkningen av
fastighetsvärden när marknaden vänder ner” 30
Nordlund och Persson31 menar att om belåningsgraden i ett fastighetsbolag uppgår till 70
procent och en värdenedgång på 15 procent inträffar samtidigt blir resultatet att det egna
kapitalet halveras. En nedgång på 15 procent kan tänkas vara rimlig då det finns många
faktorer som påverkar investerarnas direktavkastningskrav, exempelvis låneräntor och lägre
hyror. Samtidigt kan det tyckas rimligt att om det kan ske en ökning i fastighetsvärde på 15
procent, vilket det sannolikt gjort i och med den goda konjunkturen, kan det likväl kunna
tänkas ske en nedgång på 15 procent.
Att redovisa till verkligt värde i en nedgång på fastighetsmarknaden kan således tyckas vara
mindre önskvärt sett från företagsledningens perspektiv, eftersom det sannolikt leder till
förluster i bolaget. Sverige är ett litet land som lätt påverkas av det som händer i omvärlden
och stora redovisade förluster kan anses vara obefogade då flertalet faktorer inte kan
kontrolleras. Däremot kan tyckas att företagsledningens hantering av exempelvis
investeringsbeslut och belåningsgrad är försvarligt och därmed ger större utrymme för
bedömning från investerarnas sida. Införandet av IFRS/IAS bör förbättra aktieägarnas
bedömning av företagsledningen ytterligare eftersom redovisning till verkligt värde bidrar till
större transparens samt ett ökat krav på företagsledningens effektivitet
32
. Samtidigt
uppkommer frågan om vilken påverkan en ökad transparens har på relationen mellan
aktieägarna och företagsledningen. Redovisning till verkligt värde kan ses som en fördelaktig
metod i en uppgång på fastighetsmarknaden, men beroende på aktieägarens kunskap om
IFRS/IAS som regelverk samt företagsledningens tydlighet kan företagsledningens popularitet
i en nedgång på marknaden ifrågasättas och relationen mellan företagsledningen och
aktieägarna sättas på prov.
30
Almström 2007 – ”Nu kommer väl ändå vargen snart?”
Nordlund och Persson 2003 – ”Vad händer vid osäkerhet i värdebedömningar och cykliska förlopp i
ekonomin?”
32
Barlev and Haddad 2003 – ”Fair Value Accounting and the Management of the Firm”
31
6
~ INLEDNING ~
1.5 Problemformulering
Med bakgrund av införandet av IAS 40 lyder uppsatsens huvudfråga: Vilken påverkan har
redovisning
av
förvaltningsfastigheter
till
verkligt
värde
på
relationen
mellan
företagsledningen och aktieägarna? För att ge svar på frågan beaktas följande underfrågor:
•
Vilka intressekonflikter mellan företagsledningen och aktieägarna uppstår med hänsyn
till att värdeförändringar förs över resultaträkningen?
•
Hur förändras förtroendet mellan företagsledningen och aktieägarna med en cyklisk
nedgång på fastighetsmarknaden?
1.6 Syfte
Syftet med uppsatsen är att förstå vilken påverkan redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter har på relationen mellan företagsledningen och aktieägarna. För att
uppfylla syftet undersöks hur förtroendet mellan företagsledningen och aktieägarna förändras
med en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden. Vidare sker en identifiering av vilka
intressekonflikter
som
kan
uppstå
avseende
redovisning
av
värdeförändringar
i
resultaträkningen.
1.7 Avgränsningar
Uppsatsen avgränsas till att endast beröra svenska fastighetsbolag som redovisar sina
förvaltningsfastigheter till verkligt värde. Själva värderingsprocessen kommer inte i vidare
utsträckning analyseras utan fokus har lagts på relationen samt kommunikationen via
redovisningen mellan företagsledningen och aktieägarna. Vidare inriktas datainsamlingen på
intervjupersoner från fastighetsbolag samt analytiker och revisorer inom fastighetsbranschen.
1.8 Målgrupp
Uppsatsens målgrupp är studenter och yrkesmässiga inom företagsekonomi som har ett
intresse av redovisning till verkligt värde i fastighetsbolag. Uppsatsen kräver dock en del
förkunskaper inom redovisning och regelverket IFRS/IAS varför denna kunskap kan behöva
inhämtas för att kunna följa resonemangen.
7
~ INLEDNING ~
1.9 Disposition
INLEDNING
I det inledande kapitlet beskrivs bakgrunden till uppsatsens problemområde, vilket följs av en
problemdiskussion som mynnar ut i problemformulering och syfte. Kapitlet avslutas med att
belysa de avgränsningar som gjorts samt en disposition för uppsatsen fortsatta upplägg.
METOD
I metodkapitlet presenteras uppsatsen strategi och tillvägagångssätt. Här förs även en kritisk
diskussion kring uppsatsens relevans och tillförlitlighet.
REFERENSRAM
Referensramen inleds med en beskrivning av den svenska fastighetsmarknaden samt hur
värdering och redovisning av förvaltningsfastigheter enligt IAS 40 går till. Vidare i kapitlet
presenteras agentteorin vilket följs av tillitsteorin, förvaltarteorin samt analytikernas roll på
kapitalmarknaden. Kapitlet avslutas med en sammanfattande analysmodell.
EMPIRI
En sammanställning av det insamlade materialet från kvalitativa intervjuer med
fastighetsföretag, analytiker och revisorer redogörs i empirikapitlet.
ANALYS
I analysen kopplas det empiriska materialet samman med referensramen och en analys
förs kring uppsatsens problemformulering och syfte.
SLUTSATS
Det avslutande kapitlet presenterar uppsatsens slutsatser som analysen gett upphov till.
Vidare ges förslag till fortsatta studier utifrån tankar som uppkommit under uppsatsens
gång.
Figur 1: Uppsatsens disposition
8
~ METOD ~
2 M E TO D
I metodkapitlet presenteras tillvägagångssättet för uppsatsen. Kapitlet inleds med en
övergripande bild som visar den kritiska diskussion som förs genomgående i kapitlet.
Därefter ges en beskrivning av strategin för uppsatsen vilket följs av en redogörelse av
intervjuprocessen i kronologisk ordning. Avslutningsvis behandlas den källkritik och
resultatkritik uppsatsen kan ställas inför.
2.1 Introduktion
Chua33 har i sin artikel “Radical Development in Accounting Thought” argumenterat för att
redovisningen borde belysas i ett vidare perspektiv. Redovisning är vanligtvis grundat på
olika antaganden om kunskap och hur den empiriska verkligheten ser ut. Antaganden ger en
viss insikt men inte alltid. Genom att ändra grundantaganden kan nya insikter uppstå vilket
utökar förståelsen för hur redovisningen fungerar i ett organisatorisk och socialt
sammanhang.34 I den här uppsatsen har beteendeorienterade teorier applicerats för att bättre
kunna förstå varför redovisningen i fastighetsbolag ser ut som den gör och hur den påverkar
användarna av rapporterna, såväl som företagsledningen.
2.2 Kritisk diskussion kring uppsatsen
Ett kritiskt tänkande har förts under
Perspektiv och problemkritik
Relevans, tid, rum
uppsatsens förlopp för att höja dess
relevans och tillförlitlighet. Hultén et
Teorikritik
Värdegrund, aktualitet, tillämpning
al.35 delar upp det kritiska tänkandet i
fem olika delar vilka alla utgår från
Problem
studiens problematisering. De olika
delarna är, perspektiv och problemkritik,
teorikritik, metodkritik, källkritik och
resultatkritik (se figur 1), vilka alla
behandlas löpande i metodkapitlet.
Metodkritik
Representativitet, validitet,
reliabilitet, jämförbarhet
Källkritik
Förfalskningar, plagiat, mätfel,
dominoeffekter, partsintressen
Resultatkritik
Mätuppfyllelse, externa
konsekvenser
Figur 2: Tolkning av Hultén et al. 2007, s. 42
33
Chua 1986 – “Radical Development in Accounting Thought”
Ibid
35
Hultén et al. 2007
34
9
~ METOD ~
2.3 Strategi för uppsatsen
För att uppsatsen ska kunna tillföra ett giltigt resultat och trovärdiga slutsatser är det angeläget
att uppsatsen verkligen svarar på de frågor som åsyftas att besvaras. Det som utgör basen för
validiteten i en studie är den strategi och den taktik som används vid genomförandet. Enligt
Remenyi et al.36 är det fyra faktorer som påverkar valet av strategi: frågeställning, budget för
studien, tidsbegränsning och förkunskaper. Vanligtvis är det frågeställningen som anses ha
den största inverkan på val av strategi, och så är även fallet i den här uppsatsen.37
Sedan införandet av IFRS/IAS har fastighetsbolagen och deras aktieägare till övervägande del
fått ta del av den positiva sidan regelverket kan medföra, då värderingen till verkligt värde i
samband med det gynnsamma konjunkturläget har bidragit till högre redovisade
fastighetsvärden. Eventuella nedgångar på fastighetsmarknaden är ingen nyhet inom
fastighetsbranschen eftersom studier påvisat att fastighetsmarknaden uppvisar cykliska
förlopp över tiden. Däremot är effekterna av en cyklisk nedgång i kombination med
redovisning till verkligt värde ännu okända för parterna och således har inte ett sådant
scenario, vilket avser svenska fastighetsbolag, kunnat följas upp. Frågeställningen har därför
utformats utifrån förutfattade meningar, som grundats på sekundärdata och primärdata hos
personer som ansetts ha god kunskap inom ämnesområdet.
Kritik som förts kring uppsatsens perspektiv och problem har främst uppkommit med tanke på
uppsatsens syfte,38 det vill säga att förstå vilken påverkan redovisning till verkligt värde har
på relationen mellan företagsledningen och aktieägarna. Diskussioner har först om ämnets
originalitet och vem som kan dra nytta av uppsatsens resultat. Genom uppsatsens utförande
har framkommit att problematiken kring värdering och redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter är omdebatterat och inget nytt diskussionsämne. Det som
individualiserar den här uppsatsen är verkligt värdes påverkan på relationen mellan
aktieägarna och företagsledningen samt hur relationen kan tänkas sättas på prov i en cyklisk
nedgång på fastighetsmarknaden. Att dessutom ta in analytikernas ståndpunkter och beskriva
hur företagsledningen och analytiker förhåller sig till varandra är något som förhoppningsvis
stärker uppsatsens individualitet och därmed uppsatsen relevans.
36
Remenyi et al. 1998
Ibid
38
Hultén et al. 2007
37
10
~ METOD ~
Utifrån syftet ansågs det angeläget att göra djupare, kvalitativa intervjuer med personer från
företagsledning och fastighetsbolagens aktieägare. Uppsatsen har dock en tidsbegränsning,
vilket kan göra det problematiskt att få access till aktieägare. Dessutom går det att ifrågasätta
huruvida aktieägarna objektivt kan bedöma sitt eget och andra aktieägares beteende. Därför
har valet gjorts att intervjua aktieanalytiker inom fastighetsbranschen istället, då de kan ses
som en mellanhand som förmedlar information mellan företagsledning och aktieägare
39
.
Aktieanalytikerna bör således ha god inblick i hur aktieägarna uppfattar informationen
avseende fastighetsbolagen och fastighetsmarknaden samt hur de hanterar informationen. För
att öka tillförlitligheten har även analytikernas roll på aktiemarknaden tagits i beaktning under
intervjuprocessen.
Aktieanalytikerna
tjänar
pengar
på
att
göra
köp-
och
säljrekommendationer, vilket möjligtvis kan påverka vissa investerares beteenden och
påverka relationen med fastighetsbolagen.
2.4 Teorikritik
De teorier som insamlats har tillämpats i syfte att försöka förklara den empiriska
undersökningen. Enligt Hultén et al. 40 hjälper teorin till att ge en förförståelse av en situation.
Teorin som tillämpas utgör ett slags beslutsunderlag för det bidrag som ges i studien, och det
är därför av stor vikt att den som utför studien reflekterar över sina val. Agentteorin, vilken är
en viktig del i den här uppsatsen, har en nära koppling med såväl relationen mellan
företagsledning och aktieägare som redovisning till verkligt värde
41
. Under förhållanden då
agentteorin inte varit tillämpbar har tillitsteorin samt förvaltarteorin använts. Teorierna har
båda sin grund i agentteorin, men utgår ifrån andra förutsättningar som under vissa situationer
setts som en bättre förklaringsvariabel. Vidare har det även varit viktigt att i uppsatsen belysa
analytikernas betydelse på fastighetsmarknaden då de finns en efterfrågan på aktiemarknaden
efter en mellanhand som minskar informationsasymmetrin mellan företagsledningen och
aktieägarna.
39
Healy and Palepu 2001 – “Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A Review
of the Empirical Disclosure Literature”
40
Hultén et al. 2007
41
Se Barlev and Haddad 2003 – ”Fair Value Accounting and the Management of the Firm” samt
IASB 2006 – “Discussion Paper – Preliminary Views on an improved Conceptual Framework for
Financial Reporting: The Objective of Financial Reporting and Qualitative Characteristics of Decision-useful
Financial Reporting Information”
11
~ METOD ~
2.5 Intervjuprocessen
Intervjuprocessen kan klassificeras som kvalitativ då ett fåtal personer har intervjuats och
getts möjligheten att fritt svara på de frågor som ställts 42. Sju intervjuer genomfördes, varav
tre med fastighetsbolag samt två med aktieanalytiker. Eftersom företagsledningen och
aktieanalytikerna kan anses ha olika ståndpunkter gjordes därför, efter att resultaten från
intervjuerna sammanställts, även intervjuer med två revisorer inom fastighetsbranschen, vilket
gav mer trovärdighet avseende redovisning till verkligt värde.
2.5.1 Urval av intervjupersoner
Vid urval av intervjupersoner togs hänsyn till såväl fastighetsbolagens karaktär som
intervjupersonens kunskap inom ämnesområdet. Det första steget i urvalsprocessen var att
enbart kontakta fastighetsbolag som innehar förvaltningsfastigheter och redovisar dem till
verkligt värde. Därefter kontaktades de fastighetsbolag som har sitt huvudkontor i Stockholm.
Eftersom första prioritet var att få besöksintervjuer blev lokaliseringen således ett naturligt
val. Samtidigt kan tillvägagångssättet även kritiseras då verksamhetsort kan ha betydelse för
de svar som ges i intervjuerna. Dock har en intervju gjorts med ett fastighetsbolag som har sitt
säte i en annan stad i Sverige. Efter att lämpliga fastighetsbolag identifierats kontaktades de i
slumpmässig ordning, varpå en besöksintervju bokades in samt två telefonintervjuer. För att
komma i kontakt med rätt intervjuperson har nyckelord i uppsatsen meddelats, såsom IAS 40,
orealiserade värdeförändringar samt aktieägarnas bedömning av företagsledning.
Vid val av aktieanalytiker kontaktades flertalet banker, då de visade sig vara den vanligaste
formen av företag som analyserar fastighetsbolag. Liksom fastighetsbolagen kontaktades
även analytikerna i slumpmässig ordning och i syfte att komma i kontakt med lämplig
intervjuperson meddelades de nyckelord som nämndes för fastighetsbolagen. På grund av
analytikernas hektiska arbetsschema gavs endast möjlighet till två besöksintervjuer. Två
analytiker erbjöd sig dock att medverka i mailintervjuer, vilka avböjdes. Valet gjordes då de
inte ger samma kontakt med intervjupersonen och det finns sämre förutsättningar för att
förklara eventuella oklarheter i intervjufrågorna. Dessutom riskeras svaren att inte bli lika
uttömmande som vid en besöks- alternativt telefonintervju, främst på grund av att
möjligheterna till att ställa följdfrågor begränsas. Revisorerna kontaktades efter att ha sökt
information på Internet. Välkända och omskrivna personer med en lång erfarenhet av att
42
Remenyi et al. 1998
12
~ METOD ~
revidera fastighetsbolag var det som framför allt avgjorde valet om vilka som skulle förfrågas.
Båda revisorerna som valdes att kontaktas hade möjlighet att ställa upp på en besöksintervju.
2.5.2 Utformning av intervjumall
Kvalitativa intervjuer influeras av en rad olika aspekter som kan störa tillförlitligheten i
svaren, till exempel intervjumiljön och val av intervjupersoner.43 Det har dock ansetts
angeläget, utifrån det syfte som formulerats, att intervjupersonerna haft möjlighet att vara
flexibla i sina svar och belysa andra faktorer som de själva ansågs viktiga. Enligt Denzin och
Lincoln44 kan intervjuer som kännetecknas av öppenhet, emotionellt engagemang och ett
pålitligt förhållande mellan intervjupersonen och den som intervjuar vara fördelaktiga när en
kvalitativ metod tillämpas, då de skapar en större trovärdighet för datainsamlingen. Samtidigt
föreligger det även en risk för att intervjupersonen och den som intervjuar kommer för nära
varandra och samspelar till ett resultat som båda är nöjda med. Fenomenet kallar Hultén et
al.45 för intervjuareffekten. För att undvika ett för nära samspel med intervjupersonerna
utformades semistrukturerade frågeställningsmallar som tydligt visade intervjuprocessens
gång
46
. Intervjumallarna (se bilaga 1, 2 och 3) var utformade efter de olika
intervjupersonernas kunskap och kompetens inom området och innehöll frågor som var
relevanta för att uppfylla uppsatsens syfte.
Intervjumallen för fastighetsbolagen och analytikerna strukturerades upp efter tre rubriker
med nyckelord från referensramen: informationsasymmetri, redovisning av värdeförändringar
i resultaträkningen samt företagsledningens förvaltarskap. För att lättare kunna jämföra svaren
mellan de olika intervjupersonerna användes nästintill likadana intervjumallar för båda parter.
Dock ansågs det angeläget att på något ställe ändra ordningsföljden på frågorna för
fastighetsbolagen, då bedömningen gjordes att den ordningsföljd som gällde för analytikerna
kunde uppfattas som stötande för fastighetsbolagen. Dessutom ansågs vissa frågor lämpliga
för analytikerna men inte för fastighetsbolagen, vilket medförde att intervjumallen för
analytikerna blev något längre. Intervjumallen för revisorerna utformades efter att
intervjuerna med fastighetsbolag och analytiker sammanställts och godkänts. Frågorna
grundades på reflektioner som gjordes efter intervjuerna. Samtidigt åsyftades att reda ut vissa
oklarheter och viss problematik kring redovisning och värdering av förvaltningsfastigheter.
43
Denzin and Lincoln 2000
Ibid
45
Hultén et al. 2007
46
Denzin and Lincoln 2000
44
13
~ METOD ~
2.5.3 Genomförandet av intervjuer
De intervjuer som gjordes med fastighetsbolag tog cirka 30 minuter och var med personer på
chefspositioner från fastighetsbolagen Fabege (Åsa Bergström), Klövern (Caesar Åfors) och
AP Fastigheter (Anders Ahlberg). Med Klövern ordnades en besöksintervju på deras
huvudkontor i Nyköping och med Fabege och AP Fastigheter gavs endast möjligheten till en
telefonintervju. Intervjuerna med analytikerna tog cirka en timme och var med
kontaktpersoner inom fastighetsbranschen från Enskilda (SEB) och Handelsbanken Capital
Markets. Båda analytikerna hade möjlighet att ställa upp på en besöksintervju. Intervjun med
Tobias Kaj skedde på Handelsbanken Capital Markets huvudkontor i Stockholm och intervjun
med Bengt Claesson från Enskilda skedde i hans hem i Stockholm. Avslutningsvis
genomfördes två besöksintervjuer med auktoriserade revisorer, vilka tog cirka 40 minuter
vardera. Den första hölls med Mikael Ikonen från Ernst & Young på deras huvudkontor i
Stockholm, och den andra hölls med Bo Ribers från KPMG på lokalkontoret i Motala.
Då viktiga aspekter lätt kan glömmas bort användes en bandspelare för att spela in
intervjuerna. Inspelningen var ett verktyg för att förstå helheten i intervjun och att lättare
kunna
koda,
sammanfatta
och
citera
viktiga
delar
under
intervjuprocessen47.
Intervjupersonerna var väl informerade om att materialet kom att behandlas konfidentiellt
samt att bandspelare användes. Generellt sett upplevdes en närmre kontakt med analytikerna
på så sätt att de gav längre utlägg i sina svar och inte var lika eftertänksamma i sina
uttalanden. Däremot upplevdes inte vad Hultén et al.48 kallar intervjuareffekten då
förhållningssättet till intervjupersonerna fortfarande var objektivt. Intervjupersonerna från
fastighetsbolagen samt revisorerna upplevdes dock något mer eftertänksamma i sina svar,
vilket kan tänkas bero på att de vill vara korrekta i sina kommentarer för att de inte ska
feltolkas av aktieägare alternativt fastighetsbolagen. Analytikerna å andra sidan är kända för
att inte tycka likadant som fastighetsbolagen, och ett uttalande som kan ge en felaktig bild hos
aktieägarna bör således inte påverka analytikernas position i företaget.
Även det sättet som intervjuerna genomfördes på kan ha påverkat kvaliteten på den
information som samlades in. Vid besöksintervjuerna gavs en annan kontakt med
intervjupersonen och det blev lättare att ställa följdfrågor. Däremot följdes ordningen på
47
48
Bell 2006
Hultén et al. 2007
14
~ METOD ~
frågorna i intervjumallen inte lika väl som vid telefonintervjuerna, vilket framför allt
grundade sig i att besöksintervjuerna blev mer av en samtalskaraktär än en uppradning av
frågor. Samtidigt kan kritiseras att när intervjuerna väl hölls uttrycktes frågorna på ett
annorlunda sätt än vad som formulerats i intervjumallen, vilket upplevdes framför allt vid
besöksintervjuerna. Vissa frågor blev således ställda till mer ja- och nejfrågor, men i de flesta
fall utvecklade intervjupersonerna sina svar ändå. Alla intervjupersoner hade dessutom fått ta
del av intervjumallen cirka två dagar innan intervjutillfället, vilket medförde att de inte var
helt oförberedda på vad som skulle diskuteras.
Innan det insamlade materialet kunde analyseras transkriberades samtliga intervjuer för att
inte gå miste om viktig och relevant information. För att sedan se helheten av det
transkriberade
materialet
sammanställdes
texten,
som
sedan
skickades
ut
till
intervjupersonerna för godkännande för att förhindra eventuella missförstånd och felaktiga
syftningar. I de fall intervjupersonerna hade synpunkter i sin återkoppling utfördes även de
korrigeringar som önskades. Därefter komprimerades texten till att endast beröra de delar som
kändes relevant för uppsatsens frågeställningar och syfte. En återkommande synpunkt hos
intervjupersonerna var att de helst inte ville bli citerade, vilket har respekterats i uppsatsen.
2.5.4 Analys av empirisk data
Det första steget vid analyserandet av det insamlande materialet från intervjuerna var att
jämföra intervjuresultaten med varandra. Denzin och Lincoln49 menar att det finns flera sätt
att analysera djupgående intervjuer. Det första och vanligaste sättet är just att redovisa vad
som har sagts och sedan jämföra svaren för att finna likheter och olikheter mellan
intervjuobjekten. Sedan, för att stärka det som sagts och öka tillförlitligheten, kan en enkel
kodning genomföras utifrån de semistrukturerade frågeställningsmallarna.50 Det gjordes även
till viss del i det här fallet genom att sammanfatta intervjupersonernas svar i en enkel tabell.
Denzin och Lincoln51 kallar analyserandet och kodningen för den realistiska ansatsen, men
menar vidare att det också kan finnas en berättande (narrative) ansats. Uppfattningen om en
berättande ansats som Denzin och Lincoln har delas av många andra, till exempel Bell52 och
Hulten et al.53, och går ut på att intervjupersoner ibland säger en sak men menar en annan. I
49
Denzin and Lincoln 2000
Ibid
51
Ibid
52
Bell 2006
53
Hultén et al. 2007
50
15
~ METOD ~
uppsatsen har därför hänsyn tagits till att intervjupersonerna ibland kanske ”förskönar”
verkligheten för att inte hamna i dålig dager, särskilt med tanke på att de fått intervjumallen
några dagar innan och därför kanske hunnit förbereda sina svar.
2.6 Källkritik
Tillförlitligheten i de tidningar och uttalanden som citerats och refererats till har inte
undersökts i vidare utsträckning då det skulle ta alltför lång tid. För att undvika feltolkningar
användes däremot enbart de källor som kommit från insatta och välkända personer, och i
referensramen har grundkällan till alla teorier letats upp. Avseende empirin kan kritiseras att
vissa av intervjupersonerna inte var lika insatta i IFRS som de övriga, vilket även märktes i
deras svar. För att undvika feltolkningar samt öka tillförlitligheten diskuterades även svaren
med revisorerna, vilka framför allt har god inblick i redovisningsregler samt
rekommendationer. Vidare har vissa svar kontrollerats i efterhand med ytterligare teorier och
uttalanden i sekundärkällor.
2.7 Resultatkritik
I
samband
med
intervjuerna
erhölls
en
bild
över
hur
företagsledningen
och
aktieägarna/analytikerna ser på problematiken som uppsatsens problemformulering ger
upphov till. Samtidigt kan konstateras att fler intervjuer med fastighetsbolag skulle ge ett
bättre underlag för generalisering, då intervjupersonernas svar inte var lika återkommande
som i fallet med analytiker och revisorer. Vad som i efterhand kan kritiseras är att
intervjupersonerna i vissa fall inte fick svara på frågorna i sin ursprungliga form, vilket har
medfört att svaren ibland har varit svåra att jämföra. Därmed kan mätuppfyllelsen anmärkas.
Dock kunde alla intervjufrågor kopplas till uppsatsens syfte och problemformulering vilket
stärker relevansen av intervjuerna.
Vidare kan kritiseras att AP Fastigheter är ett onoterat bolag vilket ägs till lika delar av fyra
fondbolag genom AP Fastigheter Holding AB. Således kan tänkas att agentteorin inte blir
tillämplig eftersom teorin ämnar lösa konflikter mellan företagsledningen och aktieägarna i
bolag där ägarskapet är separerat från kontroll. Däremot är AP Fastigheter ett bolag som
tillämpar verkligt värde vid redovisning av förvaltningsfastigheter och intervjupersonen från
bolaget har en lång erfarenhet av fastighetsbranschen samt relevanta åsikter om hur verkligt
värde kan påverka relationen mellan företagsledningen och aktieägare i börsnoterade
fastighetsbolag.
16
~ REFERENSRAM~
3 REFERENSRAM
I referensramen beaktas inledningsvis den svenska fastighetsmarknaden och dess cykliska
förlopp, därefter redogörs hur värdering samt redovisning av förvaltningsfastigheter enligt
IAS 40 går till. Vidare uppmärksammas agentteorin, förvaltarteorin, tillitsteorin samt
analytikernas roll i agentteorin. Kapitlet avslutas med en sammanfattande analysmodell.
3.1 Fastighetsmarknaden
Fastighetsbranschen har en nära kopplig med bankväsendet då den för närvarande utgör 40
procent av bankernas företagsutlåning. Vidare är bankmarknaden och fastighetsmarknaden i
viss utsträckning beroende av hur förhållandena på respektive marknad ser ut.
54
Om de
framtida inkomsterna på fastigheter förväntas stiga, till exempel till följd av en expansiv
ekonomisk politik, stiger värdet på fastigheter vilket även ökar viljan att låna mer kapital. De
stigande tillgångsvärdena reflekterar i sin tur en förväntan om stigande framtida kassaflöden,
vilket innebär att bankerna vill låna ut ännu mer pengar då låntagarnas möjlighet att betala
ränta och amorteringar förbättras. Enligt Urban Bäckström55, före detta riksbankschef, kan
tillgångsvärdena och den ökade kreditutgivningen bygga upp orealistiska förväntningar om
framtiden och om inget görs kan det vara grunden till en finansiell kris som inte minst kan
drabba fastighetsbolagen hårt.
Fastighetsmarknaden i Sverige har under 1900-talet karaktäriserats av både uppgångar och
nedgångar, vilket även haft betydelse för synen på fastigheter som investeringsobjekt. Den
första krisen kom till följd av börskraschen 1929, som medförde konkurser inom
bankväsendet samt halverade fastighetsvärden. Det var inte förrän på 1960-talet som
fastigheter återigen tycktes vara en gynnsam investering. Investerarnas syn på fastigheter som
tillgång var att de var ”långsiktigt realvärdesäkra”56, vilket innebar att värdena på fastigheter
ansågs förändras efter inflationen. Under 1980-talet sattes fastighetsmarknaden dock i
gungning igen, där en optimistisk framtidstro bildade en så kallad spekulationsbubbla.
Spekulationerna grundade sig framför allt på de avregleringar som gjordes på
54
Sveriges riksbank 2007 – ”Finansiell stabilitet 2007:2”
Bäckström 1998 – “Finansiella kriser – Svenska erfarenheter”
56
Nordlund och Persson 2003, s. 29 – ”Vad händer vid osäkerhet i värdebedömningar och cykliska förlopp i
ekonomin”
55
17
~ REFERENSRAM~
kreditmarknaden, vilket ökade tillgången till kapital, samt en låg realränta och en hög
inflation.57
3.1.1 Cykliska förlopp i utbud och efterfrågan
Vid beräkning av marknadsvärdet avseende en intäktsgenererande fastighet fastställer
värderingsmannen
hur
de
nuvarande
marknadsförhållandena
ser
ut
marknadsförändringar som kan tänkas uppstå i framtiden. Enligt Pyhrr et al.
samt
58
vilka
är det av
relevans att hänsyn även tas till cykliska förlopp på marknaden, och då främst i utbud och
efterfrågan på fastigheter. Motivet till det är att förhindra överskattningar och
underskattningar i marknadsvärde. Pyhrr et al. visar i en förenklad modell (se figur 3) hur
flertalet investeringar, och då framför allt i form av nyproduktion, bidrar till att utbudet till
slut kommer att öka mer än efterfrågan. Om de cykliska förloppen ignoreras i
värderingsmodellen kommer den med största sannolikhet framställa ett värde som grundar sig
på att allt utbud kommer att sugas upp av efterfrågan, vilket i sin tur ger ett överskattat
marknadsvärde. Eftersom ingen hänsyn tas till eventuella vakanser och sänkta hyror, vilka
kan uppstå när utbudet överstiger efterfrågan, kommer kassaflödena således att se mer
positiva ut än vad de egentligen är.59
Figur 3: Pyhrr et al. 1996, s. 16 – “Real Property Valuation in a
Changing Economic and Market Cycle”
57
Nordlund och Persson 2003 – ”Vad händer vid osäkerhet i värdebedömningar och cykliska förlopp i
ekonomin”
58
Pyhrr et al. 2006 – “Real Property Valuation in a Changing Economic and Market Cycle”
59
Ibid
18
~ REFERENSRAM~
3.2
IAS 40 – redovisning av förvaltningsfastigheter
Vid tillämpning av IFRS/IAS ska redovisning av förvaltningsfastigheter ske i enlighet med
IAS 40.60 Förvaltningsfastigheter kan antingen vara kommersiella fastigheter som utgörs av
till exempel butikslokaler och kontorslokaler eller bostadsfastigheter som till exempel
hyreslägenheter.61 Fastighetsbolag kan ha dubbla syften med en fastighet genom att det är
tänkt att den både ska generera hyresintäkter samt att den ska användas i den egna
verksamheten. En fastighet som skall användas i den egna verksamheten är en rörelsefastighet
och skall redovisas som en materiell tillgång enligt IAS 16, medan en fastighet som syftar till
att generera hyresintäkter och/eller värdestegringar ska redovisas enligt IAS 40.62
När det är fastställt att en fastighet är en förvaltningsfastighet och att redovisningen ska ske
enligt IAS 40 ska värdering vid anskaffningstidpunkten ske till anskaffningsvärde. En
förvaltningsfastighet redovisas som tillgång i balansräkningen när anskaffningsvärdet går att
beräkna på ett tillförlitligt sätt eller när det är sannolikt att framtida ekonomiska fördelar som
förvaltningsfastigheten
för
med
sig
kommer
att
tillfalla
företaget.63
Efter
anskaffningstidpunkten väljer företaget redovisningsprincip. Enligt IAS 40 ska redovisningen
antingen ske till verkligt värde eller anskaffningsvärde. Den princip som väljs ska sedan
tillämpas på företagets samtliga förvaltningsfastigheter.
Oavsett vilken metod kräver standarden att alla fastighetsbolag ska fastställa det verkliga
värdet, antingen i värderingssyfte eller som upplysningsinformation i redovisningen. I de fall
bolaget väljer att redovisa till anskaffningsvärde är det tillåtet att byta redovisningsprincip och
därmed redovisa förvaltningsfastigheterna till verkligt värde, eftersom det leder till en mer
rättvisande bild i bolagets finansiella rapporter. Däremot är det är det enligt IFRS/IAS högst
osannolikt att ett byte i det omvända fallet ger en mer rättvisande bild. Vidare uppmuntrar
standarden att värdering till verkligt värde sker genom oberoende värderingsmän med relevant
kunskap om värdering och fastigheter, men det är dock inte något krav. 64
60
IFRS/IAS 2007
Lantmäteriverket 2005
62
IFRS/IAS 2007
63
Ibid
64
Ibid
61
19
~ REFERENSRAM~
3.2.1 Fastställande av verkligt värde
IFRS/IAS definierar det verkliga värdet som, ”det pris till vilket fastigheten skulle kunna
säljas i en transaktion mellan kunniga parter som är oberoende av varandra och som har ett
intresse av att transaktionen genomförs” 65.
För att fastställa det verkliga värdet på en förvaltningsfastighet kan två metoder användas.
Den metod som IAS 40 rekommenderar är ortprismetoden vilken går ut på att det verkliga
värdet fastställs utifrån aktuella priser på en likartad marknad för likartade fastigheter, med
samma läge och skick och liknande avtalsförhållanden. I de fall ortprismetoden inte kan
tillämpas ska företaget värdera fastigheterna utefter aktuella priser på en aktiv marknad för
fastigheter av annat slag, läge och skick samt justera med hänsyn till skillnader. Vidare ska
företaget ta hänsyn till de senaste priserna för liknande fastigheter på mindre aktiva
marknader efter att justeringar gjorts, för att se eventuella förändringar i de ekonomiska
förutsättningarna sedan transaktionerna genomfördes. Företaget ska även uppskatta nuvärdet
av framtida betalningsströmmar med hjälp av en kassaflödesmetod.
66
Uppskattningarna
baseras på befintliga hyresavtal och andra avtal. Om möjligt ska också externa faktorer så som
aktuella marknadshyror för liknande fastigheter med samma läge och skick vara medräknade.
Vidare ska diskonteringsräntan återspegla marknadens bedömning av osäkerheten i framtida
betalningar. 67
Värdering till verkligt värde kan ses som en bedömningsmetod och skilda uppskattningar om
vad som är en förvaltningsfastighets verkliga värde kan förekomma. Då fastigheter inte
handlas dagligen på någon marknad, såsom aktier, är det svårt att uppskatta ett aktuellt pris
utefter ovanstående värderingsmetoder. Vidare uppgår redovisat värde på fastigheter inte
alltid till det korrekta marknadsvärdet på grund av värderingsprocessens subjektiva inslag.
Missbedömningar har framförallt visat sig vid försäljning av fastigheter, då det funnits
väsentliga skillnader mellan försäljningspris och redovisat värde. 68
65
IFRS/IAS 2007, IAS 40, punkt 36
IFRS/IAS 2007
67
Lantmäteriverket 2005
68
Brade och Olsson 2005 – ”Redovisning enligt IFRS – en radikal förändring för fastighetsförvaltande”
företag”
66
20
~ REFERENSRAM~
3.2.2 Redovisning av värdeförändringar
Innan införandet av IFRS/IAS var anskaffningsvärdet det enda tillåtna värdet som
fastighetsbolagen fick redovisa sina förvaltningsfastigheter till. Metoden har dock kritiserats
på grund av att värderingarna återspeglar det historiska värdet istället för det potentiella
försäljningsvärdet, och därmed ofta uppger ett inaktuellt bolagsvärde. Vid värdering till
verkligt värde innebär det motsatsvis att företaget löpande redovisar till ett uppskattat värde
som i bästa mån återspeglar marknadsvärdet på fastigheterna. Verkligt värde anses således ge
bättre förutsättningar för att kunna återge en rättvisande bild över den ekonomiska
ställningen.69 När verkligt värde tillämpas omvärderas förvaltningsfastigheterna vanligtvis
varje kvartal där det nya värdet redovisas som tillgång på aktivsidan i balansräkningen.
Eventuella vinster och förluster förs sedan över till resultaträkningen.70 Enligt IFRS/IAS ska
resultaträkningen spegla företagets verksamhet och organisation på bästa sätt och vanligtvis
redovisas det inom rörelseresultatet. Dock har det visat sig att vissa företag placerat posten
efter finansiella poster, alltså utanför rörelseresultatet. Vidare tas ingen hänsyn till realiserade
eller orealiserade värden vid värdering till verkligt värde och det spelar således ingen roll om
en värdeförändring konstateras genom en omvärdering eller genom en försäljning.71
3.3
Agentteorins roll i redovisningen
Agentteorin växte fram under 1970- talet och har sin grund i ekonomisk forskning. Jensen och
Meckling72, vilka många karaktäriserar som grundarna till agentteorin, definierade
agentrelationen som ett kontrakt mellan två parter där den ena parten fungerar som principal
som ger agenten i uppdrag att utföra arbete å dennes vägnar:
“A contract under which one or more (principals) engage another person (the
agent) to perform some services on their behalf which involves delegating
some decision- making authority to the agent”.73
Agentteorin har använts av forskare för att förklara olika relationer inom till exempel
redovisning, ekonomi, organisation och marknadsföring.74 Jensen och Meckling75 hävdar att
69
Brade och Olsson 2005 – ”Redovisning enligt IFRS – en radikal förändring för fastighetsförvaltande
företag”
70
IFRS/IAS 2007
71
Brade och Olsson 2006 – ”Hög ambition bland fastighetsbolagen men resultatredovisningen varierar”
72
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership
Structure”
73
Ibid, s. 308
21
~ REFERENSRAM~
grunden i agentteorin härstammar från relationen mellan företagsledning och aktieägare i
stora företag, där båda parter är rationella i sina beteenden och försöker maximera sina egna
intressen till minsta möjliga kostnad. Förhållandet mellan parterna associerar Jensen och
Meckling med en separation av ägarskap och kontroll.76 Relationen uppstår då aktieägarna, i
brist av kunskap, ger kontrollen till företagsledningen i hopp om att de ska kunna leverera
bättre avkastning än de själva kan. Samtidigt som aktieägarna delegerar uppgiften till
företagsledningen föreligger dock en risk för att företagsledningen drar nytta av den
ytterligare information de har att tillgå. Det vill säga företagsledningen kommer med största
sannolikhet maximera sin egen nytta på bekostnad av aktieägarna i de fall informationen
mellan parterna är asymmetrisk. 77
Enligt Davis et al.78 uppkommer agentproblem eftersom stora företag varit tvungna att
separera företagsledningen och ägarna, då företagsledningen själva inte kan bistå med det
ökade kapital som krävs för finansiering. Ägarna eller aktieägarna (principalen) åtar sig
istället för ledningen att investera i bolaget, vilket medför att företaget bland annat kan öka
sina investeringar samt ges möjligheten att nå ytterligare framgång. Samtidigt blir
företagsledningen (agenten) moraliskt sett skyldig att maximera nyttan för aktieägarna, främst
genom att generera avkastning på satsat kapital.79
3.3.1 Konflikter mellan agenten och principalen
Eisenhardt80 skriver att agentteorin har som mål att lösa två grundproblem som kan uppstå
mellan principalen och agenten. Det första handlar om att principalen och agenten har olika
inställningar till vad ett projekt ska resultera i, vilket beror på egenintresset hos parterna. Det
är svårt för principalen att se hur agenten agerar och då också avgöra om agenten tar rätt
beslut och uppträder korrekt. Det andra problemet avser riskfördelningen som uppstår om
principalen och agenten har olika attityder till risk. Beroende på vilka riskpreferenserna är
medför det att agenten och principalen kan förespråka att olika handlingar ska företas.81
74
Eisenhardt 1989 – “Agency Theory: An Assessment and Review”
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership”
Structure”
76
Ibid
77
Hamberg 2004
78
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
79
Ibid
80
Eisenhardt 1989 – “Agency Theory: An Assessment and Review”
81
Ibid
75
22
~ REFERENSRAM~
Informationsasymmetri kan uppstå både innan och efter ett kontrakt kommer till mellan
agenten och principalen. Det vanligaste problemet som uppstår innan ett kontrakt upprättas är
i de situationer företagsledningen är i behov av nytt kapital. De nuvarande eller potentiella
aktieägarna måste således bedöma huruvida den information som ges är sanningsenlig eller
inte. Likväl kan problem uppstå efter att ett kontrakt har upprättats. Konflikterna avseende
agentens och principalens olika tillgång till information medför att agentkostnader uppstår,
vilka påverkar aktieägarna negativt samt sänker värdet på bolaget.
82
Enligt Jensen och
Meckling83 kan principalen motverka problematiken kring informationsasymmetri genom att
skapa incitament hos agenten samt införa kontrollkostnader, båda i syfte att få agenten att
handla i principalens intresse. Agentkostnaden är en summering av principalens
kontrollkostnader och agentens så kallade ”bonding costs”, vilka kan uppstå i situationer när
agenten måste visa sin lojalitet gentemot principalen.84
3.3.2 Reduktion av agentkostnaderna
Agentteorin åsyftar att minimera agentkostnaderna genom att utföra interna eller möjligen
externa kontroller för att hålla agentens själviska beteende under kontroll
85
. Eftersom
utformningen på kontraktet ligger till grund för vilken relation som existerar mellan
principalen och agenten är det viktigt att utforma ett kontrakt som är attraktivt för båda
parter.86
Olika ledningsmekanismer är ett sätt som framförts med syfte att skydda aktieägarnas
intressen, minimera agentkostnader och förbättra förhållandet mellan ledningen och
aktieägarna. Davis et al.87 föreslår ett kompensationssystem för ledningen, vilket grundar sig
på att belöningar utfästs till ledningen om de lyckas uppfylla aktieägarnas krav. Eisenhardt88
menar att ett sådant kontrakt grundar sig på exempelvis uppdrag, optioner och
marknadsledning, vilket förmår agenten att handla enligt principalens önskan.
82
Lambert 2001 – “Contracting Theory and Accounting”
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership”
Structure”
84
Ibid
85
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
86
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership
Structure”
87
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
88
Eisenhardt 1989 – “Agency Theory: An Assessment and Review”
83
23
~ REFERENSRAM~
En annan ledningsmekanism för att minska relationskonflikten mellan företagsledningen och
aktieägarna, och därmed även agentkostnaderna, är genom redovisningen.89 Eisenhardt90
menar att under omständigheter då aktieägarna inte har full insyn i företaget samt inte får ta
del av ledningens beslut, är det troligt att ledningen kommer att agera utefter egenintresset och
inte utefter vad ledningen och aktieägarna kommit överens om. Redovisning som
informationssystem förbättrar inblicken i företaget och principalen kan försäkra sig om att
agenten har uppträtt korrekt. Således kommer agenten troligtvis att handla utefter principalens
intressen.91
3.3.3 Förvaltarteorin
Även om agentteorin kan förklara relationer där olika parter har skilda intressen behövs det
ytterligare teorier som inte har sin grund i ett ekonomiskt perspektiv för att klargöra
människors beteende. Davis et al.92 anser att förvaltarteorin (Stewardship theory), som
grundar sig i psykologiska och sociologiska traditioner, kan vara ett komplement till
agentteorin. Även förvaltarteorin berör förhållandet mellan företagsledningen och dess ägare,
men antar att ledningen är lojala mot ägarna och att de inte strävar efter egennytta. Ledningen,
som kan agera som förvaltare, arbetar till skillnad från agentteorin i ett kollektiv som strävar
efter framgång för företaget. Förvaltarens beteende kommer vidare att innebära nytta för
principalen.93 Davis et al. skriver: "A steward protects and maximizes shareholders’ wealth
through firm performance, because, by so doing, the steward’s utility functions are
maximized.” 94
Ledningen kan således antingen uppträda som agenter enligt agentteorin eller som förvaltare
enligt förvaltarteorin. Det som avgör vilket ställning agenterna tar är deras personliga
motivation, uppfattningen av olika situationer samt uppfattningen av risk. Även principalens
riskuppfattning är avgörande. Då parterna inte litar på varandra kommer en relation likt
agentteorin att skapas och förvaltarteorin förkastas.95
89
Davis et al. 1997- ”Toward a Stewardship Theory of Management” och Eisenhardt 1989 – “Agency Theory:
An Assessment and Review”
90
Eisenhardt 1989 – “Agency Theory: An Assessment and Review”
91
Ibid
92
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
93
Ibid
94
Ibid, s. 25
95
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
24
~ REFERENSRAM~
3.3.4 Tillitsteorin
En teori som kompletterar agentteorins antaganden är tillitsteorin. Wright och Mukherij96
skriver att om agentteorin förutsätter att relationen mellan principalen och agenten bygger på
opportunism ligger grunden för principal-agent relationen i ett sociologiskt perspektiv på tillit.
Wright och Mukherij menar att förhållandet mellan principalen och agenten är förenat med
sociala villkor som bidrar till att tillit kan utvecklas. Den tillit som utvecklas mellan
företagsledningen och aktieägarna bygger på deras samarbete och gemensamma mål, att
företaget ska vara lönsamt.97
Tomkins98 konstaterar att alla ekonomiska relationer bygger på någon form av tillit. Vidare
menar han att det finns ett positivt samband mellan information och tillit, eftersom tillit inte
kan skapas om information inte blir tillgänglig. I början av en relation behövs varken hög tillit
eller en hög grad av information, då de engagemang som uppstår inte brukar vara särskilt
omfattande. I samband med att relationen utvecklas ökar däremot kravet på båda parametrar,
och när tillit väl har etablerats
i företaget är det rimligt att
informationsflödet,
Information needed for ”control” of the relationship
som
behövs för att upprätthålla
relationen, inte behöver vara
lika
stort.
Tomkins
Level of trust increasing
over time
sammanfattar sambandet i en
enkel modell (se figur 4).99
Figur 4: Tolkning av Tomkins 2001, s. 170 -”Interdependencies, Trust and
Information in Relationships, Alliances and Networks”
Sambandet mellan information och tillit kan ses som en upprepning av agentteorin men enligt
Tomkins100 finns det mycket som tyder på att så inte är fallet. Han menar att agentteorin antar
att agenten agerar efter egenintresse och mot principalens önskemål om det inte finns
incitament för att inte göra det. Agentteorin kan därför vara användbar där det finns en tydlig
96
Wright and Mukherji 1999 – “Inside the Firm: Socioeconomic versus Agency Perspective on Firm
Competitiveness”
97
Ibid
98
Tomkins 2001 – ”Interdependencies, Trust and Information in Relationships, Alliances and Networks”
99
Ibid
100
Ibid
25
~ REFERENSRAM~
skillnad mellan principalen och agenten och för att få kontroll över kortvariga relationer där
det ena parten har större auktoritet än den andra. Tillitsteorin kan däremot tillämpas under
längre relationer där maktdistansen inte är lika påtaglig och där parterna känner till varandras
intressen.101
3.4 Analytikernas roll på kapitalmarknaden
Informationsproblem eller som Healy och Palepu102 benämner dem, ”lemons” problem
uppstår beroende på informationsasymmetri och intressekonflikter mellan företagsledningen
och investerare. Med anledning av lemons problemen finns det en efterfrågan efter
informationsmellanhänder, liksom finansiella analytiker och värderingsföretag, vilka arbetar
med att samla in information för att avslöja företagsledningens strategier och därmed öka
trovärdigheten i informationen i de finansiella rapporterna.
Healy och Palepu103 beskriver en situation där de antar att hälften av alla investeringar är
”bra” och den andra hälften är ”dåliga”. Både företagsledningen och investerarna är rationella
och värderar investeringarna beroende på mängden information de har tillgång till. I de fall
investeraren inte kan skilja på dåliga investeringar från bra kommer företagsledningen med
dåliga investeringar att hävda att hans investeringar är lika värdefulla som de bra. Är
investeraren medveten om att så sker kommer han att värdera alla investeringar till en
genomsnittlig nivå. Vid kvarstående lemon problem kommer därför kapitalmarknaden
rationellt sätt att undervärdera ”bra” investeringar och övervärdera ”dåliga” investeringar i
förhållande till den information som är tillgänglig för företagsledningen.
Figur 5 (se nedan) visar hur informationen och finansiella mellanhänder är sammankopplade
med relationen mellan företaget och investerare. Den vänstra sidan visar flödet av kapital från
investerare till företaget. Kapitalet kan antingen gå direkt från investeraren till företaget eller
genom finansiella mellanhänder som banker, riskkapital fonder eller försäkringsbolag. Den
högra sidan visar flödet av information från företag till investerare och mellanhänder. Företag
101
Tomkins 2001 – ”Interdependencies, Trust and Information in Relationships, Alliances and Networks”
Healy and Palepu, 2001 –”Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A
Review of the Empirical Disclosure Literature”
103
Ibid
102
26
~ REFERENSRAM~
kan antingen kommunicera direkt till investerare genom media, finansiella rapporter och
pressreleaser men de kan också kommunicera genom finansanalytiker.104
Flow of
capital
Household
savings
Financial
Intermediaries
Flow of
information
Information
Intermediaries
Regulators of capital
markets and financial
institutions
Auditors and Accounting
Regulators
Business
Firms
Figur 5: Healy and Palepu 2001, s. 408 –”Information
Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets:
A Review of the Empirical Disclosure Literature”
Enligt Healy och Palepu105 har finansanalytiker en betydande roll för kapitalmarknaden då de
förbättrar effektiviteten på marknaden. Healy och Palepu hävdar att analytikernas
resultatprognoser är mer noggranna och korrekta än tidseriemodeller, då de tar in aktuella
företags- och ekonomiska nyheter i sina analyser. Finansanalytiker samlar information från
både publika och privata källor, räknar ut nuvarande resultat för de företag som de följer,
upprättar prognoser om framtida möjligheter och ger ut köp och säljrekommendationer till
investerare, vilka kan påverka aktiepriset. Samtidigt menar Healy och Palepu att analytiker är
partiska i sina prognoser och rekommendationer. 106
3.5 Sammanfattande analysmodell
I figuren nedan (se figur 6) har samtliga delar från referensramen kopplats samman i en
analysmodell där pilarna visar hur de olika delarna påverkar varandra.
Pil 1: Cykliska förlopp på marknaden påverkar det verkliga värdet på förvaltningsfastigheter
eftersom det vid värderingen sker en bedömning av marknadsvärdet.
104
Healy and Palepu, 2001 –”Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A
Review of the Empirical Disclosure Literature”
105
Ibid
106
Ibid
27
~ REFERENSRAM~
Pil 2: Svängningar på fastighetsmarknaden blir i och med att värdeförändringarna förs över
resultaträkningen således mer synliga i redovisningen vilket även påverkar de finansiella
rapporterna.
Pil 3: Företagsledningen ansvarar för att ge ut de finansiella rapporterna och aktieägarnas
bedömning av ledningen påverkas därmed bland annat av de redovisade värdeförändringarna.
Pil 4: Rapporterna påverkar relationsschemat genom att informationen antingen går till
aktieägarna direkt från företagsledningen eller från företagsledningen genom analytikerna till
aktieägarna.
Vidare
kan
analytikernas
rekommendationer
och
uttalanden
påverka
företagsledningens agerande.
Pil 5: Informationsasymmetrin är ett stort problem som påverkar hela relationsschemat.
Informationsasymmetri som uppstår mellan företagsledningen och aktieägarna grundar sig på
att företagsledningen har tillgång till mer information än aktieägarna, vilket påverkar
relationen däremellan. Det i sin tur påverkar analytikernas roll på kapitalmarknaden eftersom
de som mellanhand arbetar för att avslöja företagsledningens strategier.
Pil 6: För att få bukt på informationsasymmetriproblemen behandlas agentteorin vilken
ämnar förbättra relationen mellan företagsledningen och aktieägarna.
Pil 7: Förvaltningsteorin och tillitsteorin har båda sin grund i agentteorin. Genom att
uppmärksamma samtliga teorier kan de tillämpas som ett hjälpmedel för att förstå hur
relationen mellan företagsledningen och aktieägarna förändras med cykliska förlopp och vilka
intressekonflikter
som
uppkommer
avseende
redovisning
av
värdeförändringar
i
resultaträkningen. Således kan en bättre förståelse för hur redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter påverkar relationen mellan företagsledningen och aktieägarna ges.
Relationsschema
Aktieägare
Analytiker
Cykliska förlopp på
fastighetsmarknaden
5
6
Asymmetrisk
information
Agentteori
Tillit
Förvaltarteori
Företagsledning
Förståelse för
3
1
IAS 40
Verkligt
värde
2
4
Finansiella rapporter
7
Verkligt värdes påverkan på
relationen mellan företagsledningen
och aktieägarna
Figur 6: Sammanfattande analysmodell
28
~ EMPIRI~
4 EMPIRI
Empiriavsnittet inleds med en presentation av de företag samt de personer som valts att göra
intervjuer med. Därefter följer en sammanställning av de resultat intervjuerna lett fram till.
Kapitlet är strukturerat efter fem huvudrubriker; presentation av intervjupersoner,
informationsasymmetri, tydligheten i IFRS direktiv, redovisning av värdeförändringar i
resultaträkningen samt företagsledningens förvaltarskap. För att se frågorna i sin helhet
hänvisas till Bilaga 1, 2 och 3.
4.1 Presentation av intervjupersoner
Fastighetsbolag
Åsa Bergström är sedan 2007 ekonomi och finanschef på fastighetsbolaget Fabege som är ett
av nordens största börsnoterade fastighetsbolag, noterat på stockholmsbörsen i Large Capsegmentet. Fabeges fastigheter som till största delen består av kommersiella lokaler och
projekt i stockholmsregionen finns bland annat i Stockholms innerstad, Solna, Hammarby
Sjöstad och i norra och södra Stockholm. Den 31 december 2007 ägde Fabege fastigheter till
ett värde av 30,8 miljarder kronor.107
Caesar Åfors har arbetat på Klövern sedan 2002 och är ekonomi direktör och vice VD i
företaget vars huvudkontor ligger i Nyköping. Klöverns fastigheter består mestadels av kontor
samt industri- och lagerlokaler och är koncentrerade till tio orter runt om i Sverige, bland
annat i Uppsala, Västerås, Täby, Linköping och Borås. Klövern är noterat på OMX nordiska
lista för medelstora bolag. I årsredovisningen 2007 finns att läsa att Klöverns
fastighetsbestånd värderas till 12,2 miljarder kronor.108
Anders Ahlberg är strategi- och analyschef på AP Fastigheter, vilket är ett onoterat bolag.
Han blev anställd av fastighetsbolaget år 2000, men har arbetat inom fastighetsbranschen
sedan 1981. AP Fastigheter ägs till lika delar av första, andra, tredje och fjärde AP fonden
genom AP Fastigheter Holding AB, och deras fastighetsbestånd består till största delen av
107
108
www.fabege.se, tillgänglig 2008-05-22
www.klovern.se, tillgänglig 2008-05-22
29
~ EMPIRI~
kontorslokaler som är belägna i främst Stockholm, men även i Göteborg och Uppsala. Vid
bokslutet 2007 värderades fastighetsbeståndet till 39,7 miljarder kronor.109
Analytiker
Tobias Kaj är aktieanalytiker på Handelsbanken Capital Markets och har arbetat där sedan
2006. Hans arbetsuppgift är att ha en åsikt om värdet på bygg och fastighetsbolag och ge
rekommendationer om aktieinvesteringar. Kundbasen är i första hand institutionella
aktieägare vilket inkluderar olika typer av fondbolag samt pensionsbolag.
Bengt Claesson har arbetat som analytiker inom fastighetsbranschen sedan 1997 och arbetar
nu på Enskilda (SEB). En stor del av hans arbete går ut på att göra köp- och
säljrekommendationer för fastighetsaktier. Tidigare har Claesson även arbetat inom
banksektorn med utlåning till fastighetsbolag.
Revisorer
Mikael Ikonen är auktoriserad revisor och partner på Ernst & Young och har arbetat där sedan
1988. Från och med 2000-2001 arbetar han i Ernst & Youngs fastighetsgrupp som består av
cirka 150 medarbetare i Sverige, 400 i norden och ca 18 000 personer totalt i världen.
Bo Ribers är auktoriserad revisor och arbetar på KPMG. Han reviderar numera ägarledda
bolag sedan han uppnått pensionsålder. Han har tidigare reviderat flertalet börsbolag, främst
fastighetsbolag och industriföretag. Ribers har även arbetat mycket med utbildning och har
bland annat varit ansvarig för revisionsutvecklingen inom KPMG i Sverige under ett tiotal år,
vilket framför allt innefattat svenskanpassningar och implementering. Dessutom har han en
lärartjänst på Handelshögskolan i Stockholm där han håller en revisionskurs på fem
högskolepoäng.
4.2 Informationsasymmetri
Informationsasymmetri var det första nyckelordet från referensramen som tillämpades under
intervjuerna med fastighetsbolag och analytiker. Nedan följer de svar som intervjupersonerna
gav avseende informationens tillräcklighet ur analytikernas perspektiv, revisorernas reflektion
109
www.apfastigheter.se, tillgänglig 2008-05-22
30
~ EMPIRI~
över tydlighet i redovisningen, samt hur väl företagsledningens och analytikernas information
och bedömningar överrensstämmer.
4.2.1 Informationens tillräcklighet ur analytikernas perspektiv
Kaj på Handelsbanken Capital Markets anser att det finns information som fastighetsbolagen
inte ger ut och som analytikerna skulle vilja ha tillgång till. Han skulle vilja se mer
information om varje delmarknad, vad värdet på fastigheterna är, hur stort driftnettot är och
vilket avkastningskrav som finns. Med tillgång till sådan information menar Kaj att det lättare
går att avgöra om avkastningskravet är rimligt och det blir också lättare att jämföra bolag
emellan. Det går att argumentera för att en ökad informationsmängd skulle få positiva effekter
då det medför en minskad osäkerhet och en lägre risk, vilket resulterar i högre värden. Kaj
hävdar dock att även fast hans arbete skulle bli lättare om mer information gavs ut skulle det
kanske inte vara så positivt för fastighetsbolagen. En ökad informationsmängd skapar en risk
för att det baklänges går att räkna fram vad enskilda hyresgäster betalar. Eftersom få kunder
vill att deras hyreskostnad ska vara offentlig kommer de därmed inte vilja teckna avtal med
bolaget.
Claesson, analytiker på Enskilda, tycker att den information som fastighetsbolagen ger ut är
bra ur ett aktieägarperspektiv då det inte går att sätta sig in i mer detaljer än de som
redovisats. Eftersom utomstående inte har full inblick i fastighetsbolaget har de enligt
Claesson ingen chans att göra en bättre bedömning än vad de insatta personerna som värderar
redan har gjort. För honom själv har införandet av IFRS medfört att han inte behöver göra
fullt lika mycket värderingsarbete. Däremot påpekar han att det enligt IFRS är det tillåtet för
fastighetsbolag att värdera fastigheterna internt eller externt, och enligt Claesson finns det ett
utrymme för en skönsmässig bedömning av det verkliga värdet som för utomstående är
omöjligt att se.
En problematik som uppstår vid värdering till verkligt värde är, enligt Claesson, relevansen.
Han menar att det är svårt att göra bedömningar av värden på fastigheter då det är tillgångar
av unik karaktär och beroende på olika förutsättningar förändras det verkliga värdet. Enligt
Claesson blir det en schablonmässig värdering vars effekter blir underskattade värden på en
uppgående marknad och överskattade värden på en nedåtgående marknad.
31
~ EMPIRI~
4.2.2 Revisorernas reflektion över tydlighet i redovisningen
Ikonen, som är revisor på Ernst & Young, säger att redovisningen blir mycket tydligare när
alla värdeförändringar visas i balans- och resultaträkningen. ”Jag är så banal så jag är av den
uppfattningen att synbarhet och transparens är bara bra, det borde vara bra för alla parter”.
Vidare säger han att han inte kan se några negativa effekter med ökad transparens.
Vid frågan om det även finns negativa aspekter med att vara tydlig i redovisningen menar
Ribers, revisor på KPMG, att det negativa är det subjektiva inslaget som värdering till verkligt
värde innebär. En annan negativ aspekt menar han kan vara om bolaget är alltför tydlig i sin
redovisning då det kan vara till nackdel för bolagets utveckling. Exempelvis kan konkurrenter
utnyttja den ytterligare informationen till skada för bolaget och till eget gagn, något som
ligger utanför aktieägarnas intressen.
4.2.3 Fastighetsbolagens uppfattning om hur väl deras information
överensstämmer med analytikernas bedömning
Bergström, som är ekonomi och finanschef på Fabege, hävdar att informationsmängden
generellt sett har ökat sedan IFRS infördes och att det produceras mer information i både
årsredovisningar och delårsrapporter. Analytiker har enligt henne tillgång till mycket
information, men långt ifrån all, och Fabege gör alltid en avvägning mellan sådan information
som är nödvändig att ge ut för att marknaden ska kunna göra en korrekt bedömning av bolaget
och sådan information som är att betrakta som affärshemlig. Däremot ger de ingen
information eller prognoser om framtiden i siffror. Vidare hävdar Bergström att då Fabege
lämnar ut all information som kan lämnas ut på marknaden förhindrar det att
intressekonflikter uppstår.
Bergström säger dock att Fabege skulle kunna vara bättre på att ge ut rätt information och
vara tillräckligt öppen för att analytikerna ska förstå deras verksamhet. Ett exempel där
informationsflödet skulle kunna fungera bättre är vid redovisning av förädlingsfastigheter. En
åtgärd som Fabege gjort för att förbättra informationsflödet är att tillföra en projektmodell i
redovisningen. Modellen, som har varit uppskattad av analytikerna, ger mer information och
gör det möjligt för utomstående att sätta in värden och själva räkna fram potentialen i
förädlingsfastigheterna.
32
~ EMPIRI~
Åfors på Klövern anser inte att analytikernas uppfattning angående bolagens framtida
intjäningsförmåga stämmer bra överens med Klöverns värdering. Han tycker att vissa
analytiker är dåligt pålästa och att det verkar som om de varken har läst årsredovisningarna
eller kvartalsrapporterna. Vidare säger Åfors att Klövern ger ut ganska tydliga rapporter om
vilket fastighetsbestånd de har och hur den framtida utvecklingen borde se ut men att
analytikerna sedan gör helt andra bedömningar. Anledningen till att analytikernas bedömning
skiljer sig tror Åfors kan bero på att Klövern fortfarande är ganska små och har ett för lågt
bolagsvärde och att det därför inte bevakas lika hårt. Analytikernas bedömning tror han
däremot inte får så stora effekter på bolaget. Han hävdar att analytikernas genomslagskraft
ibland överdrivs och att personer som handlar aktier i Klövern är insatta i verksamheten och
placerar långsiktigt.
Enligt Ahlberg motverkar AP Fastigheter att intressekonflikter uppstår genom en öppen
redovisning och en bra kommunikation i styrelsen. AP Fastigheter har ingen relation till
aktieanalytiker då de inte är noterade på börsen. Däremot, eftersom de är har en upplåning
med egna obligationer, påverkas AP Fastigheter av bankernas analytikers bedömningar av
bolaget, men ur kreditsynpunkt.
4.2.4 Analytikernas
uppfattning
om
hur
väl
deras
bedömning
överensstämmer med fastighetsbolagens information
Kaj tittar på bolag där det går att göra mycket transaktioner och där det finns starka åsikter om
hur investerarna borde agera. Vidare träffar han företagsledningen i de fastighetsbolag
Handelsbanken har bevakning på med jämna mellanrum. Kaj menar att analytikerna och
ledningen inte alltid har samma åsikter och att det är vanligare att analytikernas information
avviker från fastighetsbolagens information än att den överensstämmer. Eftersom
informationen rörande verkligt värde är en bedömning är det enligt Kaj osannolikt att olika
personer kommer fram till exakt samma värde, men att det oftast är förhållandevis små
avvikelser. Vidare menar han att en analytikers arbete går ut på att hitta avvikelser och ha
avvikande åsikter och att en analytiker inte tjänar några pengar på att säga att bolagen har
rimliga värden. ”Jag och mina kollegor lever på att vi gör kurtage och gör vi inga kurtage så
får vi ingen ersättning.”
33
~ EMPIRI~
Enligt Claesson är analytiker strikt kommersiella och följer bara bolag de kan tjäna pengar på.
Således ges ingen uppmärksamhet åt onoterade bolag. Dessutom ger det sig i uttryck i att ju
högre omsättning av aktier i ett bolag, desto mer uppmärksamhet får de. Aktieanalytiker gör
oftast skriftliga uttalanden avseende bolagen och enligt Claesson kan en analytiker uttala sig
om han tycker att företagsledningen är bra, däremot skulle han aldrig skriva att ledningen är
dålig. Claessons argument är även något som delas av Kaj som säger att han aldrig skulle
skriva att han tycker att ledningen redovisar ett felaktigt resultat eller att de har fuskat med
redovisningen.
Enligt Claesson är det viktigt att upprätthålla en bra relation till fastighetsbolagen, och då
framför allt de större bolagen då de får betalt för att anordna resor med bolagen, handla med
aktier, ge rådgivning och göra analyser. För de mindre bolagen finns inte samma intresse på
aktiemarknaden vilket gör att uppmärksamheten minskar från aktieanalytikernas sida.
Claesson menar att det ibland kan finnas intressekonflikter mellan analytiker och
företagsledningen om till exempel analytiker vill driva aktiekursen åt det håll han tycker att
den ska vara. Han menar vidare att många mäklarfirmor har stor distributionskapacitet vilket
även ökar möjligheterna att påverka investerarbeteendet och en justering av aktiekursen,
framför allt hos mindre bolag. Samtidigt säger Claesson att det kan vara något som
aktieägarna vet om och att de därför anpassar sig i viss mån till analytikernas uttalanden.
Claesson säger att han inte gör några egna värderingar av fastighetsbolagens fastigheter
eftersom han inte kan göra en bättre bedömning. Hans arbetsuppgifter går ut på att analysera
och bedöma varför värdet ser ut som det gör och hur det kommer att gå för fastighetsbolaget
och varför. Claesson har den uppfattningen att aktieägarna tillämpar både aktieanalytikernas
och fastighetsbolagens utgivna information, men att de sedan gör sin egen bedömning av
fastighetsbolagens framtid.
4.3 Tydligheten i IFRS direktiv
I
intervjuerna
med
fastighetsbolag,
analytiker
samt
revisorer
behandlades
efter
informationsasymmetri tydligheten i IFRS direktiv.
Bergström på Fabege säger att IFRS kan ge upphov till olika tolkningsmöjligheter där det
finns möjlighet att vara mer eller mindre informativ, men hon eftersträvar inte direkt några
tydligare direktiv. Hon anser att de direktiv som IFRS ger ut är relativt tydliga, men att det
34
~ EMPIRI~
ändå är upp till bolagen att bestämma hur den faktiska informationen som ska ges ut
sammanställs. Ahlberg på AP Fastigheter anser att direktiven i IFRS är tillräckligt tydliga
men att det alltid finns diskussioner kring vad verkligt värde är för något. Samtidigt säger han
att det kan finnas tolkningsmöjligheter kring bedömningen av värdet. Åfors på Klövern anser
att IFRS har tillräckligt detaljerade riktlinjer men hävdar att det finns en del småsaker som
kan tolkas på olika sätt. Värdering är ett teoretiskt instrument och värdena kan skilja sig stort
mellan olika orter. Därför menar Åfors att det är bättre att hitta ett relevant intervall istället för
att fokusera på småsaker.
Analytikern Kaj ställer sig frågan till hur reglerna angående värdering till verkligt värde skulle
kunna bli tydligare. Principerna som ortsprismetoden och kassaflödesmetoden står redan i
IFRS men det som är intressant är vilka parametrar som har använts, det vill säga vilka
avkastningskrav och vilka antaganden som har gjorts angående hyresnivåer och vakansnivåer.
Det går inte att sätta upp ett regelverk för de parametrarna eftersom det är en bedömning av
vad marknaden vid den tidpunkten är beredd att betala.
Claesson, analytiker på Enskilda, är inte så insatt i regelverket för att han ska kunna ha en
åsikt om reglerna i IFRS är tillräckligt tydliga. Däremot tror han att otydligheter kring IFRS
kommer att uppstå om marknaden vänder nedåt. Han tror dock inte att problematiken kring
IFRS kommer att spela så stor roll på aktiemarknaden då den till största delen fokuserar på
framtiden medan redovisningen fokuserar på historiken, och enligt Claesson är historiken mer
tillämplig vid bedömning av hur företagsledningen har skött sig ur ett företagsperspektiv. I
stället tror Claesson att det framför allt är bankmarknaden som kommer att bli påverkade av
IFRS och värderingsproblematiken regelverket ger upphov till. I och med att det finns ett
utrymme för fastighetsbolagen att göra en skönsmässig bedömning av det verkliga värdet, och
att bolagen själva får värdera, tror han att det i dåliga tider finns en risk för att
fastighetsbolagen kommer att ha andra syften än intressenterna. Framför allt tror Claesson att
det kan uppstå intressekonflikter mellan olika intressenter. Om fastighetsbolagen måste
uppfylla vissa krav gentemot banken för att få finansiering genom, exempelvis låneavtal
knutna till nyckeltal, ger IFRS utrymme för företagsledningen att justera vissa antaganden i
värderingen för att uppnå kraven. Ett annat krav som kan ställas på fastighetsbolagen från
bankens sida är att de måste börja amortera för att låneskulden förfaller, och det är inte alltid
enligt Claesson i aktieägarens intresse.
35
~ EMPIRI~
4.3.1 Revisorernas uppfattning om tolkningsmöjligheter i IFRS
Ikonen säger att redovisning alltid är en tolkning av någonting där det inte finns något facit,
och enligt honom ger inte redovisning till verkligt värde i sig utrymme till en högre grad av
subjektivitet än vid redovisning till anskaffningsvärde. Ikonen hävdar att det inte går att mäta
ett visst värde vid en viss tidpunkt, det är endast en överblicksbild av värdet vid just det
tillfället då redovisningen upprättas. Däremot anser han att när det verkliga värdet förs in i
redovisningen ger det en mer rättvisande bild än när det historiska anskaffningsvärdet togs
upp, vilket garanterat var fel.
Enligt Ribers ökar IFRS transparensen på det sättet att alla följer samma regelverk, vilket
bland annat ökar jämförbarheten mellan olika länder. Däremot hävdar han att ökade inslag av
verkligt värde-värderingar inte alltid ökar transparensen då värderingen är subjektiv.
Beroende på målet med redovisningen går det att dra mer åt det ena eller andra hållet inom
ramen för vad som är acceptabelt, vilket lätt kan glömmas bort. ”För den vanlige mindre
kunnige aktieägaren tror jag redovisning är en exakt vetenskap, men det finns ju ingenting
som är så långt från exakt vetenskap som en IFRS-redovisning till verkliga värden.”
Ribers menar att beroende på vem som läser redovisningen kan olika slutsatser dras av
verkligt värde-värderingarna. Enligt honom ger regelverket en ganska god beskrivning för att
läsaren ska förstå, men problemet ligger i att läsarna av årsredovisningarna i normalfallet inte
har läst vad som står i regelverket. En felaktig slutsats kan till exempel vara att om hela
fastighetsbeståndet säljs vid en viss tidpunkt kommer bolaget få in den summa som
värderingen uppgår till i redovisningen. Ribers menar att värderingen av fastighetsbeståndet
är generell och att varje fastighet är unik. Det är svårt att göra en exakt bedömning av
marknadsvärdet och försäljningspriset kan således avvika från värderingen.
4.4 Redovisning av värdeförändringar i resultaträkningen
Det
tredje
ämnet
som
diskuterades
med
intervjupersonerna
var
införandet
av
värdeförändringar i resultat- och balansräkningen. Nedan följer en presentation av de svar
som intervjupersonerna uppgav avseende orealiserade värdeförändringar i resultaträkningen.
Vidare redogörs intervjupersonernas syn på distinktionen mellan realiserade och orealiserade
värdeförändringar.
36
~ EMPIRI~
4.4.1 Orealiserade värdeförändringar
Enligt
intervjupersonerna
från
fastighetsbolagen
är
redovisning
av
fastigheternas
marknadsvärde inte något nytt då flertalet fastighetsbolag redovisade marknadsvärdet även
innan tillämpningen av IFRS, dock ej redovisat i resultat- och balansräkningen. Bergström på
Fabege menar att marknadsvärdet är viktig information för marknaden och som bättre visar
fastigheternas potential. Ahlberg på AP Fastigheter påpekar att värdeförändringarna är en
viktig del av fastighetsbolagens resultat och att de redan innan IFRS införande visade en
rättvisande bild av tillgångarnas värde. Åfors på Klövern tycker att den nya metoden medför
att alla aktieägare kan få tillgång till samma information till skillnad från redovisning till
anskaffningsvärde.
Bergström ser egentligen inget problem med värdering till verkligt värde och tycker att det är
en bra redovisningsmetod. Åfors anser att grundtanken är rätt men att det alltid är svårt att
göra bra och rimliga värderingar. Ahlberg ställer sig dock mycket kritisk till att orealiserade
värdeförändringar tas med i resultaträkningen. Enligt honom ges värdeförändringarna en helt
annan status när de orealiserade värdeförändringarna plockas in i den legala redovisningen,
vilket kan medföra en risk på det psykologiska planet. Med det menar han att det föreligger en
risk för att aktiemarknaden ska uppfatta de orealiserade värdeförändringarna som mer säkra
och ”sanningsenliga”. En värdebedömning av ett fastighetsbestånd är enligt Ahlberg behäftat
med en osäkerhet på åtminstone +/- fem procent, vilket han menar inte alla är medvetna om
och som även påverkar värderingen av aktien.
Även Kaj anser att det skapas en falsk säkerhet när orealiserade värdeförändringar tas med i
resultaträkningen. Genom att föra de verkliga värdena via resultaträkningen betraktas det som
exakt sanning och det medför en risk för att investerare får en felaktig bild av bolaget. Det kan
också leda till att aktien handlas till rabatt mot substans om tron på de höga värdena är svaga.
Om ett bolag är värt 100, men aktien handlas för 50 kan en investerare bli lockad av att köpa
eftersom det låter billigt. Verkligt värde är alltså en falsk trygghet då det skapar en bild om att
det finns ett värde som man inte vet om det existerar. Enligt Kaj finns det således en risk för
att redovisning enligt IFRS medför att fastighetsbolagen ”lurar” småsparare i stället för att
stärka småspararens roll och ge dem bättre kontroll, vilket enligt honom borde vara en del av
syftet med IFRS.
37
~ EMPIRI~
Avseende värdeförändringarnas påverkan på det egna kapitalet kan det enligt Åfors skifta
väldigt mycket i nyckeltal, som exempelvis soliditeten, beroende på vilket värde fastigheterna
värderas till. För att få en stor hävstångseffekt vill aktieägarna ha så lite eget kapital som
möjligt medan banken vill ha så högt eget kapital som möjligt. Det gäller att hitta en balans
däremellan så att både banken och aktieägarna är nöjda. Analytikern Claesson menar att
fastighetsbolagen har möjlighet att justera i sina värderingsmodeller för att få de nyckeltal de
vill redovisa och att de större svängningarna i eget kapital därför inte spelar så stor roll.
Däremot tror han att de kan påverka privatspararkollektivet mer än de institutionella spararna.
4.4.2 Revisorernas syn på aktieägarnas uppfattning om värdeförändringar
i resultat- och balansräkningen
Ikonen på Ernst & Young tycker att redovisade värdeförändringar i resultaträkningen bara är
positivt. Han menar att värdet på fastigheter idag möjligtvis är +/- fem procent fel men att det
förut kanske var 90 procent fel. Därför anser Ikonen att den information som ges ut idag är
mer relevant än redovisning till anskaffningsvärde.
Personligen är redovisningen av värdeförändringar i resultaträkningen inte något som Ribers
på KPMG applåderar. Frågan menar han inte vara för en revisor utan en fråga för analytiker,
och påpekar därför att det svar han ger är hans amatörmässiga funderingar. Sett ur ett
aktievärdeperspektiv
anser
värdeförändringarna
i
Ribers
att
resultaträkningen
det
är
skapar
enbart
väldigt
förvirrande.
stora
Att
skillnader
redovisa
mellan
kassaflödesredovisningen och resultaträkningen som tidigare hängt ganska bra ihop. Ribers
menar att det kan ha större relevans för ett fastighetsbolag vars affärsidé går ut på att köpa och
sälja fastigheter. Däremot för de bolag som till störst del tjänar pengar på förvaltning av
fastigheter kan värdeförändringarna bli någonting som skymmer bilden av det som är centralt.
Vid frågan om aktieägarna påverkas olika beroende på om aktieägaren är en institutionell
investerare eller en privat småsparare svarar Ribers att institutionella investerare är kunniga
inom företagsvärdering. De vet vilka värden de ska använda i sin kassaflödesvärdering och
således spelar det ingen roll vilka värdeförändringar som redovisas i resultaträkningen. Den
vanliga aktieägaren tror Ribers däremot tittar mycket på exempelvis vinst per aktie och
resultatutveckling, vilket kan vara vilseledande. Enligt honom har det inte varit något problem
när fastighetsvärdena gått upp. Däremot anser han att när flertalet fastighetsbolag, trots att de
38
~ EMPIRI~
går väldigt bra, börjar redovisa förluster på grund av negativa värdeförändringar kan det leda
till att mindre kunniga aktieägare fattar felaktiga beslut.
Ikonen hoppas att de institutionella investerare har en högre kunskap än vad en småsparare
har men tror inte att det är någon skillnad. De småsparare han kommer i kontakt med brukar
vara väldigt insatta och komma med relevanta frågor och ha kloka synpunkter. Vidare har han
ingen uppfattning om hur viktiga småsparare är för fastighetsbolag mer än att alla uppskattar
privata aktiesparare.
4.4.3 Redovisning av orealiserade och realiserade värdeförändringar
Problemet med realiserade värdeförändringar är enligt Bergström på Fabege att de egentligen
bara säger något om förändringen från föregående kvartalsskifte då marknadsvärderingen
sker. Det kan skapa diskussioner om det exempelvis sker en affär i nära anslutning till ett
kvartalsskifte och försäljningspriset skiljer sig från det redovisade värdet. Eftersom
försäljningen inte sker förrän efter kvartalsskiftet uppstår en orealiserad värdeförändring som
är ganska stor, men den realiserade värdeförändringen är i själva verket ganska liten.
Ett problem som Klövern har, som de uppfattar som om analytikerna inte förstår, är att på ett
pedagogiskt sätt förklara vad som är en orealiserad och realiserad värdeförändring. Klövern
redovisar värdeförändringar i en klumpsumma och för Åfors är det samma pengar. Om en
fastighet till exempel köps för 100 och sedan skrivs ner till 80 och senare säljs för 90 uppstår
en realiserad värdeförändring på 10 fast det egentligen är en förlust på 10. En fastighet kan
således ha både realiserade och orealiserade värdeförändringar, vilket Åfors tycker kan vara
väldigt svårt att förklara på ett pedagogiskt sätt. Eftersom värdet på fastigheten omvärderas
varje kvartal kommer den realiserade vinsten som uppstår vid försäljning enbart vara en
jämförelse från föregående kvartal. Det säger egentligen ingenting om själva fastigheten och
hur lönsamt köpet eller försäljningen har varit. För att göra redovisningen tydligare för
utomstående använder Klövern begreppet förädlingsvinst som beskriver vinsten som
fastigheten gav vid försäljningen, vilket har fått positiva reaktioner från marknaden. Det vill
säga, om Klövern har köpt en fastighet för 100 och därefter investerar 20 i samma fastighet
för att sedan sälja den för 130 blir förädlingsvinsten 10. Han menar att om företagsledningen
inte kan förklara vad de gör kan bolaget förlora aktieägare eftersom det som investerare inte
förstår vill de inte satsa pengar i.
39
~ EMPIRI~
Ahlberg på AP Fastigheter hoppas att de som äger fastighetsaktier förstår varför
fastighetsbolag ibland redovisar orealiserade och realiserade värdeförändringar medan andra
redovisar det som enbart värdeförändringar, annars tycker han att de inte borde vara
aktieägare. Samtidigt menar han att det säkerligen är vissa småsparare som inte förstår sig på
de olika redovisningssätten. Däremot påpekar han att de professionella investerarna förstår sig
på det.
Kaj på Handelsbanken Capital Markets anser att fastighetsbolagen i dag hanterar redovisning
av realiserade och orealiserade värdeförändringar på ett bättre sätt än förut och att de som har
som yrke att titta på aktier har förståelse för hur det går till. Däremot menar han att det kan
vara svårt att förklara för mindre aktieägare varför vissa fastighetsbolag redovisar på olika
sätt. Vidare tycker han att en standard som behandlar den här typen av frågor skulle vara mer
värt än införandet av IFRS och värdering till verkligt värde i resultat- och balansräkning.
Att vissa fastighetsbolag redovisar enbart värdeförändringar medan andra separerar
realiserade och orealiserade värdeförändringar i resultaträkningen tror inte Claesson på
Enskilda spelar någon roll. Med det menar han att antingen är aktieägarna är så pass insatta att
de förstår hur de ska hantera det i sina kalkyler eller så är de inte på den detaljnivån att det för
deras del spelar någon roll. Claessons egen uppfattning är dock att det blir lättare och
tydligare om realiserade och orealiserade värdeförändringar redovisas separat.
4.4.4 Revisorernas kommentarer på redovisning av orealiserade och
realiserade värdeförändringar
Ikonen anser att det kan vara ett problem att olika bolag redovisar på olika sätt men hävdar att
eftersom aktier är förenade med risker borde aktieägarna vara medvetna om det, annars borde
de inte äga aktier. Ikonen upplever att de flesta bolagen verkligen försöker förklara
värdeförändringarna på ett pedagogiskt sätt. Då bolagen tillämpar samma regelverk borde det
se ut på samma sätt, men å andra sidan säger Ikonen att det är en tolkningsfråga vilket medför
just olika tolkningar av regelverket. Ribers tror inte att det i någon större utsträckning
påverkar aktieägarna att olika fastighetsbolag redovisar värdeförändringarna olika då det ändå
brukar framgå i någon not om hur mycket som är realiserat och hur mycket som är orealiserat.
40
~ EMPIRI~
4.5 Företagsledningens förvaltarskap
Det sista nyckelordet som berördes under intervjuerna var företagsledningens förvaltarskap.
Intervjupersonerna från fastighetsbolagen, analytikerna och revisorerna fick alla svara på
frågorna om vad företagsledningen kan hållas ansvarig för samt hur aktieägarna kan tänkas
reagera på negativa värdeförändringar i redovisningen. Vidare fick även intervjupersonerna
från fastighetsbolagen samt analytikerna svara på frågan hur förtroendet till företagsledningen
förändras med cykliska förlopp på fastighetsmarknaden. Nedan följer deras svar.
4.5.1 Företagsledningens ansvar
Enligt Bergström på Fabege bedöms företagsledningen på vad de åstadkommer genom en bra
och effektiv förvaltning, även i en lågkonjunktur. Vidare ska de se till att fastigheterna är
uthyrda och att hyreskontrakten ligger på bra nivåer. Däremot är hon tveksam till att
ledningen kan bedömas efter andra marknadsfaktorer som till exempel ökade eller minskade
avkastningskrav. Enligt Åfors på Klövern blir företagsledningen bedömd på de
värdeförändringar som redovisas. Det innebär att de blir bedömda på den kompetens de har
genom att köpa dåliga hus, restaurera och hyra ut dem, samt på den förädlingsvinst som
redovisas. I och med den nya redovisningsmetoden förs värdeförändringen in i
resultaträkningen och aktieägarna kan således se vilka värdestegringar som företagsledningen
lyckats åstadkomma. Däremot anser Åfors liksom Bergström att ledningen inte kan bedömas
på omvärldsfaktorer som ledningen inte direkt kan påverka.
Kaj menar att styrelsen är ansvarig inför aktieägarna och om aktieägarna tycker att styrelsen
gör ett dåligt jobb eller att VD:n gör ett dåligt jobb kommer aktieägarna att sparka styrelsen
för att få en förändring. Oftast är inte världen svart och vit och med det menar han att det
sällan går att peka på vad som är omvärldsfaktorer och vad som är en bolagsspecifik faktor.
Det är enligt Kaj svårt att säga vad som har bidragit till att vinsterna i ett bolag har ökat eller
minskat, och om det är på grund av företagsledningens kompetens eller omvärldsfaktorer.
Oftast är det en kombination.
Enligt Claesson kan företagsledningen inte hållas ansvariga för omvärldsfaktorer. Däremot
ska företagsledningen bedöma omvärldsfaktorerna för att bedriva verksamheten så bra som
möjligt, vilket också är ett sätt att utvärdera företagsledningen på. Företagsledningen har
kontroll över sin strategi, exempelvis val av geografi för fastigheterna, vilket även påverkar
41
~ EMPIRI~
förändringar i marknadsvärde på fastigheter som finns i rörelseresultatet. Däremot finns det
andra saker som ligger helt utanför fastighetsbolagens kontroll, exempelvis att
avkastningskravet förändras.
4.5.2 Redovisning av negativa värdeförändringar
Sedan IFRS infördes har Fabege inte stått inför det faktum att behöva ta orealiserade
värdesänkningar över resultaträkningen, men Bergström tror att det kommer att bli en
utmaning när värdesänkningarna väl kommer. Hon kan tänka sig att det finns en ”psykologisk
effekt i att tillgodogöra sig vinster och ett motstånd att ta fram förluster”. Vidare tycker hon
att det ska bli spännande att se hur bolagen kommer att förklara värdesänkningar och hur
marknaden kommer att reagera när en värdenedgång i framtiden infriar sig.
Det som händer på aktiemarknaden idag menar Bergström är att fastighetsaktierna har gått ner
väldigt mycket medan fastighetsvärdena inte har gått ner. Anledningen till att marknaden
redan har prisat in en nedgång kan enligt Bergström vara allmän oro och/eller en förväntan
om att fastighetspriserna kommer att gå ner. För långsiktiga placerare som hänger kvar i
uppgångar och nedgångar innebär det här inte några problem, däremot finns det en risk att
Fabege förlorar sina kortsiktiga placerare då de i en nedgång kanske säljer sina aktier.
Bergström hävdar dock att det för vissa kan tyckas vara attraktivt att gå in och investera i
fastighetsaktier om de har ett orimligt lågt pris i förhållande till värdet av den underliggande
tillgången.
Ahlberg på AP Fastigheter tror att redovisning till verkligt värde kan medföra att
aktiemarknaden ställer ett högre tryck på företagsledningen i en nedåtgående marknad. Detta
eftersom redovisat verkligt värde är en bedömning av marknadsvärdet, och således kan
aktiemarknaden komma att ifrågasätta mer när fastighetsbolagen börjar redovisa negativa
värdeförändringar. Åfors på Klövern tror inte att en nedgång på fastighetsmarknaden kommer
att innebära några större problem. Däremot påpekar han att det säkerligen kommer att bli
svårare att attrahera riskkapital när marknaden går ner och fastighetsvärdena sjunker.
Kaj på Handelsbanken Capital Markets gör en jämförelse med London, vars fastigheter
skrivits ner i boksluten 2007. Där handlades fastighetsaktierna till 40-50 procent rabatt mot
sina substansvärden under 2007. Marknaden hade således redan prisat in en värdenedgång,
vilket ledde till att nedgången inte påverkade aktiekursen när de väl togs. På den svenska
42
~ EMPIRI~
marknaden handlades aktierna under början av 2007 till 30-40 procent premium mot sina
substansvärden, vilket innebar att alla förväntade sig att värdet på fastigheter skulle stiga ännu
mer eller att fastighetsvärdena som bolagen redovisade var alldeles för låga. Under våren
2008 värderas i stället bolagen med rabatt mot redovisad substans, vilket tyder på att en
nedgång är medräknat i priset.
Vid redovisade sänkta värden på fastigheter tror inte Claesson på Enskilda att det är någon
som kommer att bli överraskad. Som exempel tar han analytikerkåren som har uttalat sig ända
sedan hösten 2007 om att värdena kommer att gå ner. Å andra sidan menar han att sådana
nyheter aldrig är positiva och i och med att det finns en förväntning på lägre redovisade
värden trycks även aktiekursen ner. När de negativa värdeförändringarna sedan börjar
redovisas är det möjligt att aktiekursen kommer att tryckas ned lite till.
4.5.3 Revisorernas synpunkter på företagsledningens förvaltarskap i en
cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden
Vid bedömning av företagsledningen anser Ikonen på Ernst & Young att det är viktigt att se
till de underliggande faktorerna och analysera vilket bakgrund och vilka policydokument
ledningen hade att stödja sig på eller att inte stödja sig på, och Ribers på KPMG menar att
bedömningen
av
företagsledningen
ska
göras
utifrån
hur
de
långsiktigt
sköter
förvaltningsuppdraget.
Ikonen tror inte att det kommer ställas några övriga krav på företagsledningen jämfört med
innan införandet av IFRS om fastighetsmarknaden börjar gå nedåt. Fastighetsbolagen har
varnat för en nedgång i två år och vidare menar han att det kanske är nu den kommer. Många
har spekulerat i att en ny bubbla har skapats samt att det kommer bli drastiska nedgångar,
vilket Ikonen tycker ska bli spännande att se. Han tror dock inte att så är fallet utan det är
snarare en fråga om avmattning och att de generella ökningarna är förbi för några år, tills att
det börjar hända något spännande med räntan, att hyrorna går upp eller liknande.
Enligt Ribers är pedagogiken hos företagsledningen viktig för att förklara varför värdena går
ner. Han menar att det är en väldig skillnad mellan att den allmänna marknaden går ner och
att förutsättningarna för fastigheternas kassaflöde förändras. ”Är det så att fastigheterna går
43
~ EMPIRI~
sämre då måste det ju komma fram för det är ju mer allvarligt egentligen än om marknaden
ser olika på direktavkastningskrav och sådana saker.”
4.5.4 Sambandet mellan cykliska förlopp på fastighetsmarknaden och
aktieägarnas förtroende till företagsledningen
Enligt Bergström har långsiktiga aktieägare långsiktiga aktieinnehav och stannar därför kvar
en tid samt över de cykliska förloppen. Vidare menar hon att kortsiktiga placerare spekulerar i
cykliska förlopp, vilket medför att de försöker placera sina pengar vid rätt tillfälle i uppgång
eller nedgång. De kortsiktiga aktieägarna i Fabege är många till antalet, men de är en liten del
med hänsyn till andel kapital och röster. Fabege vill ha en spridning på aktien och en aktiv
handel och är därför angelägna om att värna om alla sina aktieägare.
Åfors tror inte att förtroendet kommer att förändras om det blir en nedgång på
fastighetsmarknaden. Klövern betonar de möjligheter och den risk som värdering till verkligt
värde innebär och enligt Åfors är det viktiga att företagsledningen vågar vara tydlig när det
går upp och ner och att inte försöka manipulera systemet. Ahlberg däremot tror att förtroendet
kan komma att förändras i en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden, vilket han tror
kommer att visa sig genom att det blir mer ifrågasättande av företagsledningens handlingar.
Enligt honom har det även redan börjat ifrågasättas från aktiemarknadens sida genom
analytiker. Ifrågasättande aktieägare är däremot inte något som AP Fastigheter upplever att de
har ett problem med, och Ahlberg anser att bolaget har en väldigt god och nära dialog med
ägarna. Däremot tycker han att införandet av IFRS har medfört att det ställs mer frågor från
ägarnas sida, vilket ger sig naturligt av att transparensen har ökat och att aktieägarna då
begriper mer av hur exempelvis värderingen till verkligt värde fungerar.
Claesson anser att de cykliska förloppen kan påverka hur aktiemarknaden tycker att
företagsledningen ska driva bolaget. Exempelvis kan aktieägarna motsätta sig det redovisade
värdet på fastigheter för att de anser att marknadsvärdet är något annat. Således kan det sättas
ett tryck på företagsledningen och deras redovisningsprinciper, vilket även reflekteras i
aktiekursen. Kaj anser dock att förtroendet till företagsledningen inte behöver hänga ihop eller
korrelera med utvecklingen på hyresmarknaden, exempelvis kan förtroendet öka för ett bolag
som kan hantera en nedgång på ett bra sätt.
44
~ ANALYS~
5 A N A LY S
Analysen inleds med en övergripande tabell av några av de svar som gavs vid intervjuerna.
Därefter analyseras de parametrar som återfinns i teorierna som tillämpats, det vill säga
konflikter avseende informationsasymmetri mellan agenten och principalen, agentkostnader
samt förvaltarskap och tillit. Redovisning av förvaltningsfastigheter samt cykliska förlopp på
fastighetsmarknaden diskuteras genomgående i analysen. Avslutningsvis ges en återkoppling
till den sammanfattande analysmodellen för att få en bättre överblick av uppsatsens analys.
5.1 Förtydligande empirisammanställning
För att få en överblickande bild av hur intervjupersonerna ställer sig i flertalet frågor visas en
enkel tabell (se figur 7) över några av de svar som gavs vid intervjuerna. Frågorna ställdes
inte i dess nuvarande form eftersom det skulle vara alldeles för ledande, däremot har deras
svar tolkats och det har i det flesta fall varit möjligt att avgöra om det är för eller emot
nedanstående frågeställningar. Vidare i analysen behandlas frågorna på nytt där även en
teoretisk och empirisk sammankoppling görs. I analysen behandlas dessutom andra relevanta
problem som inte går att sätta in i en tabell då intervjupersonernas svar var alldeles för
avvikande från varandra.
Fråga
Respondent
Bergström
Åfors
Ahlberg
Kaj
Claesson
Ikonen
Ribers
Överensstämmer
fastighetsbolagens
information med
analytikernas?
Är IFRS
regler
generellt sätt
tydliga?
Innebär
värdering till
verkligt värde
tolkningsmöjlig
heter?
Är det positivt att
värdeförändringar
na förs över
resultaträkningen?
Uppstår problem i
att förklara
orealiserade och
realiserade
värdeförändringar?
Kommer
förtroendet till
företagsledningen
förändras vid en
cyklisk nedgång?
Framgår ej
Nej
Ja
Ja
Ja
Ja
Ja
Ja
Nej
Nej
Ja
Ja
Ja
Ja
Ja, i grunden är
det bra
Nej
Ja
Nej
Ja
Ja
Nej
Ja, för små
aktieägare
Ja, för små
aktieägare
Gör inga egna
bedömningar
Otydligheter
uppstår vid en
nedgång
Framgår ej
Framgår ej
Nej
Ja
-
Ja
Ja
Nej
-
-
Ja, men ökad
transparens
behöver inte
vara positivt
Ja
Nej
Nej, med viss
tvekan
Nej
Förtroendet behöver
inte hänga ihop med
utvecklingen på
hyresmarknaden
-
Figur 7: Empirisammanställning
45
~ ANALYS~
5.2 Konflikter mellan agenten och principalen
Jensen och Mecklings110 teori om förhållandet mellan en agent och en principal går att finna i
relationen mellan företagsledningen i fastighetsbolag och deras aktieägare. Ägare till
fastighetsaktier har i brist på kunskap gett kontrollen till bolagets ledning i hopp om att de kan
leverera bättre avkastning än vad de själva kan. De finansiella rapporterna blir i det avseendet
en viktig informationskälla för aktieägarna då de bland annat är ett verktyg för att skapa sig en
uppfattning om hur väl företagsledningen har skött sitt förvaltarskap.
5.2.1 Informationens tillräcklighet i de finansiella rapporterna
Informationen som ges ut i de finansiella rapporterna fokuserar på historiken medan
aktieägare i regel gör sina investeringar utifrån hur de tror att de framtida kassaflödena i
bolaget kommer att se ut. Enligt Bergström ger Fabege inte ut några prognoser om framtiden i
siffror, och för aktieägarna kan det därmed vara svårt att bedöma vilka förväntningar
företagsledningen har på förvaltningsfastigheternas värdestegringar samt hyresnivåer.
Företagsledningen har ett ansvar för att förädla bolagets fastigheter, hålla fastigheterna
uthyrda samt lägga hyreskontrakten på bra nivåer. Otillräcklig information i det avseendet kan
däremot innebära svårigheter för aktieägare att avgöra vilken inställning företagsledningen
har till vad bolagets olika projekt ska resultera i. Enligt Eisenhardt111 är en sådan typ av
informationsasymmetri ett första problem som agentteorin ämnar lösa.
Kaj anser att det finns information som analytikerna skulle vilja ha tillgång till för att lättare
kunna jämföra bolag emellan samt avgöra om exempelvis avkastningskravet på
förvaltningsfastigheterna är rimligt. En ökad informationsmängd skulle enligt honom medföra
en minskad osäkerhet och lägre risk och analytikerna skulle även kunna ha starkare åsikter om
hur bolagen har värderat sina fastigheter. Enligt Lambert112 kan principalens och agentens
olika tillgång till information påverka aktieägarna negativt samt sänka värdet på bolaget.
Motsatsvis skulle således en minskad informationsasymmetri påverka aktieägarna i en positiv
bemärkning, men det är dock tveksamt om så skulle vara fallet vid en alltför detaljerad
information från företagsledningens sida. Både Kaj och Ribers menar att en ökad tydlighet
kan bidra till en negativ utveckling för bolaget då den kan medföra att kunder ifrågasätter sina
avtal med fastighetsbolaget eller att konkurrenter utnyttjar den ytterligare informationen i eget
110
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership
Structure”
111
Eisenhardt 1989 – “Agency Theory: An Assessment and Review”
112
Lambert 2001 – “Contracting Theory and Accounting”
46
~ ANALYS~
intresse. En sådan upplysning från fastighetsbolagets sida skulle därmed skada bolaget mer än
förbättra relationen till intressenterna, vilket med största sannolikhet inte är något som ligger i
aktieägarnas intresse då det rimligtvis ger en sämre avkastning.
Enligt Jensen och Meckling113 föreligger det dock en risk att företagsledningen drar nytta av
den ytterligare information de har att tillgå. En stor del av Kaj och Claessons arbete som
analytiker innefattar att göra sälj- och köprekommendationer till investerare vilket, med
hänsyn till Healy och Palepu114, minskar den eventuella informationsasymmetri som finns
mellan företagsledningen och aktieägarna. Kaj menar att det är vanligare att analytikernas
information avviker från fastighetsbolagens information än att den överensstämmer. Således
kan det tänkas att det finns information som skulle underlätta för att kunna göra en korrekt
bedömning av bolaget, men som företagsledningen på grund av sitt egenintresse väljer att inte
delge aktieägarna. En sådan slutsats skulle dock vara förhastad och hänsyn bör även tas till
andra parametrar, liksom analytikernas subjektiva beteende.
Healy och Palepu115 hävdar att analytikernas roll på kapitalmarknaden är partisk, vilket även
ger sig uttryck i intervjupersonernas svar. Enligt Claesson är analytiker strikt kommersiella
och följer bara de bolag de kan tjäna pengar på. Även Kaj visar tecken på sådant beteende då
han menar att bolag med rimliga värden inte är intressanta eftersom analytiker inte tjänar
pengar på ett sådant bolag. Det subjektiva beteendet hos analytikerna är något som även Åfors
bekräftar då han anser att vissa är dåligt pålästa och gör helt andra bedömningar än de som
Klövern redovisar. Således behöver de avvikande åsikterna inte alltid tyda på
informationsasymmetri mellan företagsledningen och aktiemarknaden. Istället kan det
konstateras att genom analytikernas egenintresse, samt deras subjektiva beteende, påverkas
deras uttalanden och rekommendationer och följaktligen kan deras funktion att öka
trovärdigheten i informationen till aktiemarknaden ifrågasättas.
5.2.2 Konflikter avseende redovisning till verkligt värde
Till skillnad från Kaj hävdar Claesson att en ytterligare informationsmängd angående
värdering till verkligt värde, utöver den som finns att tillgå, inte är nödvändig då aktieägare
inte hinner sätta sig in i mer detaljer än de som redovisas. Samtidigt påpekar han att IFRS ger
113
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership
Structure”
114
Healy and Palepu 2001 – ”Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A
Review of the Empirical Disclosure Literature”
115
Ibid
47
~ ANALYS~
utrymme för en skönsmässig bedömning av det verkliga värdet, vilket är omöjligt för
utomstående att se.
Med hänsyn till Claessons resonemang är det således svårt som
aktieägare att försäkra sig om att företagsledningen har uppträtt korrekt, det vill säga om de
har justerat sina antaganden i värderingen eller inte, vilket enligt agentteorin skapar
konflikter. Det bör dock påpekas att en del av IASBs syfte med IFRS är att öka transparensen,
vilket även intervjupersonerna upplever att den har gjort. Bland annat ger de argument som att
tydligheten i redovisningen ökar när värdeförändringar förs via resultaträkningen och att
informationsmängden generellt sett har ökat.
Vidare kan den ökade transparensen i enlighet med agentteorin ses som ett positivt inslag i
IFRS eftersom aktieägarna får mer inblick i bolaget och företagsledningens agerande.
Exempelvis Ahlberg upplever att införandet av IFRS och den ökade transparensen har
medfört att det ställs fler frågor från ägarnas sida då de begriper mer av hur exempelvis
värderingen till verkligt värde fungerar. Således minskar redovisning till verkligt värde en del
av den informationsasymmetri som tidigare uppstod när anskaffningsvärdet tillämpades.
Ribers däremot hävdar att värdering till verkligt värde inte behöver betyda en ökad
transparens då värderingen har ett subjektivt inslag. Med hänsyn till hans argument kan det
samtidigt tyckas svårt att skapa ytterligare regler för hur värderingen ska gå till. I frågan om
hur tydliga direktiv IFRS ger avseende värdering och redovisning av verkligt värde ställer sig
Kaj bland annat frågan hur reglerna skulle kunna bli tydligare. Han menar att det inte går att
sätta upp ett regelverk för de parametrar som används i värderingen, eftersom den bygger på
en bedömning som görs vid värderingstillfället av vad marknaden just då är beredd att betala.
Vidare säger intervjupersonerna från fastighetsbolagen att IFRS direktiv är tillräckligt tydliga,
men Ahlberg, Bergström och Åfors kommer samtliga fram till att värdering till verkligt värde
ger upphov till vissa tolkningsmöjligheter. Då fastigheter har ett karaktärsdrag att vara en
unik tillgång, i den benämningen att det är svårt att uppskatta ett exakt och ”sanningsenligt”
värde, är det således svårt att förbättra den eventuella konflikt som kan uppstå av att
utomstående inte har full inblick i värderingen.
5.2.3 Konflikter avseende analytikernas roll på kapitalmarknaden
Analytikerna gör kurtage på att det görs transaktioner på aktiemarknaden, men samtidigt går
det även att ifrågasätta deras roll på kapitalmarknaden utifrån deras relation till
företagsledningen. Enligt Kaj är det inte ovanligt att analytikerna och företagsledningen är
oense, men liksom Claesson skulle han aldrig uttala sig om att företagsledningen gör ett dåligt
48
~ ANALYS~
arbete. Förutsatt att företagsledningen gör ett dåligt arbete skulle det däremot vara en bra
information till aktiemarknaden, och med hänsyn till analytikernas selektiva uttalanden
uppkommer således frågan om vilka effekter ett för nära samarbete mellan parterna får för
aktieägarna?
Healy och Palepu116 visar hur informationen antingen kan gå direkt från bolaget till
aktieägarna eller från företaget genom analytikerna till aktieägarna (se figur 4, sidan 27).
Claesson har uppfattningen att aktieägarna tillämpar information från båda parter och att de
sedan gör sig en egen bedömning av fastighetsbolagens framtid. Oavsett hur aktieägarna tar
del av informationen ligger det dock i deras intresse att få reda på hur företagsledningen har
skött sitt förvaltarskap, både i positiv och i negativ benämning. Om analytikerna i det här
fallet väljer att undanhålla att företagsledningen har misskött sitt ansvar för att upprätthålla sin
relation till ledningen, och således inte gå miste om kurtage, minskar informationen även här i
trovärdighet och analytikernas roll som mellanhand tappar därmed sin betydelse. Följaktligen
föreligger
det
en
risk
för
att
informationsasymmetrin
mellan
aktieägarna
och
företagsledningen kvarstår och att aktieägarna, med hänsyn till Healy och Palepu117,
undervärderar de investeringar som är att klassa som bra eller övervärderar de som är att anse
som dåliga.
5.3 Reducering av agentkostnader
Intressekonflikterna
som
uppstår
mellan
agenten
och
principalen
till
följd
av
informationsasymmetri skapar enligt Jensen och Meckling118 agentkostnader och enligt
Eisenhardt119 kan sådana kostnader reduceras genom redovisningen. Det är även något som
intervjupersonerna från fastighetsbolagen bekräftar då de minskar intressekonflikter mellan
företagsledningen och aktieägarna genom tydlighet i redovisningen. Exempel på åtgärder som
har vidtagits för att öka tydligheten, och som således även kan reducera agentkostnaderna, ges
av Bergström från Fabege som infört en projektmodell i redovisningen för att utomstående
själva ska kunna räkna fram potentialen i förädlingsfastigheterna. En sådan åtgärd medför att
utomstående kan tillgodogöra sig information snabbare, vilket även kan tänkas ha en positiv
inverkan på effektiviteten på aktiemarknaden. Å andra sidan bidrar den ökade tydligheten till
116
Healy and Palepu 2001 – ”Information Asymmetry, Corporate Disclosure, and the Capital Markets: A
Review of the Empirical Disclosure Literature”
117
Ibid
118
Jensen and Meckling 1976 – ”Theory of the Firm: Managerial Behaviour, Agency Costs and Ownership
Structure”
119
Eisenhardt 1989 – ”Agency Theory: An Assessment and Review”
49
~ ANALYS~
ett mer tidskrävande arbete från bolagets sida då aktieägarna kräver mer tilläggsinformation
och förklaringar av företagsledningen till varför redovisningen ser ut som den gör, vilket även
kan ses som en alternativkostnad för företagsledningen då de kunde ha ägnat tiden på andra
sätt i verksamheten.
Tillgängligheten av information har i och med införandet av IFRS och redovisning till verkligt
värde ökat och för Claesson som analytiker innebär införandet av IFRS att han inte behöver
göra fullt lika mycket värderingsarbete. Rimligtvis behövde analytikerna således vid
fastighetsbolagens
redovisning
till
anskaffningsvärde
kontrollera
fastigheternas
marknadsvärden för att uppskatta det rätta bolagsvärdet. Vid fastighetsbolagens redovisning
till verkligt värde anser han dock inte kunna göra en bättre bedömning än den som
värderingsmännen i bolaget eller värderingskonsulterna redan har gjort, eftersom utomstående
inte har full inblick i fastighetsbolaget. Det kan därmed konstateras att de eventuella
agentkostnader som tidigare uppstod när anskaffningsvärde tillämpades, i form av ytterligare
värderingsarbete, i samband med IFRS har minskat.
Samtidigt kan det minskade värderingsarbetet tänkas underlätta i analytikernas arbete att hitta
avvikelser och på så sätt göra kurtage i olika transaktioner på aktiemarknaden. Claesson
menar att det ibland kan finnas intressekonflikter mellan analytiker och företagsledningen om
till exempel analytiker vill driva kursen åt det håll de tycker att den ska vara. Trots
analytikernas subjektiva beteende kan det dock ur aktieägarnas synpunkt vara bra att ha en
förståelse för mäklarfirmornas stora distributionskapacitet på aktiemarknaden, även om Åfors
hävdar att analytikernas genomslagskraft ibland överdrivs. Således kan aktieägarna, trots
kännedom om analytikernas egenintresse, tjäna på att följa analytikernas råd istället för att
negligera dem.
5.3.1 Värdeförändringarnas innebörd för aktieägarna
Vid frågan om vad intervjupersonerna anser om att IFRS medför att både realiserade och
orealiserade värdeförändringar redovisas i resultaträkningen uttryckte intervjupersonerna
skilda åsikter om huruvida det ansågs vara bra eller inte. Det som kan konstateras utifrån
intervjupersonernas svar är att IFRS ökar tillgängligheten av marknadsvärdet på fastigheter i
den bemärkelsen att det blir mer märkbart i redovisningen. Bergström, Åfors och Ikonen anser
att redovisning av värdeförändringar i resultaträkningen har positiva inslag då det bland annat
medför att alla aktieägare kan få tillgång till samma information samt att det ökar tydligheten.
50
~ ANALYS~
Vidare anses marknadsvärdet bättre visa fastigheternas potential samt bidra till en mer
rättvisande bild än när anskaffningsvärdet redovisades. Med hänsyn till Eisenhardt120 får
aktieägarna därmed i högre utsträckning ta del av ledningens beslut när värderingsarbetet blir
synligt i redovisningen, vilket har en positiv påverkan på agentkostnaderna.
Samtidigt anser vissa av intervjupersonerna att det finns det en baksida med att öka
tillgängligheten av värdering och redovisning av verkligt värde. Ahlberg, Kaj och Ribers
menar att det finns en risk att vissa investerare uppfattar orealiserade värdeförändringar på
fastigheter i redovisningen som ”sanningsenliga” och att IFRS-redovisningen till verkligt
värde skulle vara en exakt vetenskap. Vidare menar Kaj att den falska säkerheten kan medföra
att investerare får en felaktig bild av bolaget och tar felaktiga investeringsbeslut. Rimligtvis
kan det skapa kostnader för aktieägare då de kan tänkas köpa eller sälja fastighetsaktier till ett
pris som inte är ekonomiskt försvarbart. Alternativt kan det tänkas att de grundar sitt
investeringsbeslut på ett bedömt värde som kanske inte överensstämmer med det verkliga
marknadsvärdet.
Ribers menar att IFRS ger en ganska bra beskrivning för att aktieägarna ska förstå verkligt
värde-värderingarna, men enligt honom ligger problemet i att läsarna av årsredovisningen i
normalfallet inte har läst vad som står i regelverket, vilket enligt honom kan leda till felaktiga
slutsatser. Den informationsasymmetri som uppstår med anledning av att den mindre kunnige
aktieägaren inte förstår det subjektiva och osäkra i det verkliga värdet, samt dess uppbyggnad,
grundar sig således inte i det här fallet på att företagsledningen har tillgång till mer
information än aktieägarna, utan att aktieägarna underlåtit att tillgodogöra sig sådan
information som kan öka förståelsen för redovisningen.
Normalt sett uppstår agentkostnader från principalens sida i form av kontrollkostnader, i syfte
att få agenten att handla efter principalens intressen, men utifrån resonemanget ovan kan inte
några direkta kontrollkostnader identifieras. Däremot kan konstateras att företagsledningen
försöker motverka sådan informationsasymmetri som grundar sig på mindre insatta
aktieägares kunskap om redovisningen, genom att öka tydligheten. Exempelvis upplever
Åfors att det är problematiskt att på ett pedagogiskt sätt förklara vad som är en realiserad och
orealiserad värdeförändring. Enligt honom säger den realiserade vinsten egentligen ingenting
om själva fastigheten och hur lönsamt köpet eller försäljningen har varit, vilket han anser
120
Eisenhardt 1989 – ”Agency Theory: An Assessment and Review”
51
~ ANALYS~
skapar en otydlighet gentemot aktieägarna. För att få bukt med problemet har Klövern därför
infört begreppet förädlingsvinst i sin redovisning, vilket enligt Åfors minskar risken att förlora
aktieägare.
En
sådan
åtgärd
kan
följaktligen
skapa
ytterligare
kostnader
från
företagsledningens sida, dock kan fördelarna tänkas överstiga de ökade kostnaderna då vissa
aktieägare väljer att investera eller behålla sitt aktieinnehav i bolaget.
5.3.2 Jämförbarheten avseende värdeförändringar i resultaträkningen
Vid redovisning till verkligt värde gör IFRS inte någon distinktion mellan orealiserade och
realiserade värdeförändringar, vilket medför att svenska fastighetsbolag redovisar
värdeförändringar på olika sätt. I vissa fastighetsbolag har valet gjorts att redovisa enbart
värdeförändringar i resultaträkningen medan andra fastighetsbolag har valt att dela upp
värdeförändringarna i realiserade och orealiserade. Varken Ribers eller Claesson tror att de
olika redovisningssätten påverkar aktieägarna i någon större utsträckning. Kaj däremot anser
att det kan vara svårt att förklara för mindre aktieägare varför vissa fastighetsbolag redovisar
på olika sätt. Likväl menar Ahlberg att det säkerligen är vissa småsparare som inte förstår sig
på de olika redovisningssätten.
Huruvida aktieägarna i fastighetsbolag förstår sig på de olika värdeförändringarna är inte
något som går att svara på i den här uppsatsen. Däremot kan det hävdas att eftersom vissa
fastighetsbolag
redovisar
sina
värdeförändringar
på
olika
sätt
innebär
det
mer
informationssökande för aktieägaren. Vidare minskar de olika redovisningssätten även
jämförbarheten mellan fastighetsbolagens finansiella rapporter vilket medför att aktieägaren,
utöver den tid det tar att sammanställa kalkyler, även måste lägga tid på att förstå varför
bolagen redovisar värdeförändringarna olika. Samtidigt kan tyckas, liksom Ahlberg och
Ikonen påpekar, att aktieägare som väljer att investera i fastighetsaktier även borde vara
medvetna om de olika värdeförändringarna och förstå varför bolagen redovisar olika, annars
borde de inte äga den typen av aktier.
5.4 Företagsledningens förvaltarskap
IFRS införande har, som tidigare konstaterats, medfört en ökad transparens i redovisningen i
syfte att förbättra aktieägarnas inblick i bolaget samt deras beslutsunderlag vid investeringar.
Den ökade informationsmängden har dock skapat nya frågor hos aktieägarna, och följaktligen
har företagsledningen i vissa fastighetsbolag ökat tydligheten i redovisningen ytterligare
utöver de rekommendationer som regelverket ger. Klöverns införande av begreppet
52
~ ANALYS~
förädlingsvinst i redovisningen och Fabeges projektmodell är två exempel som visar på
företagsledningens lojalitet, vilket samtidigt innebär nytta för aktieägarna då deras förståelse
för verksamheten ökar.
5.4.1 Förvaltarskap under cykliska förlopp på fastighetsmarknaden
Enligt IASB visar ”de finansiella rapporterna /…/ företagsledningens förmåga att sköta
företaget och ansvara för de resurser som anförtrotts den” 121. Eftersom värdeförändringarna
i samband med IFRS framhävs i resultaträkningen ger de, med hänsyn till citatet, således ett
bättre underlag för aktieägarna att bedöma företagsledningen på jämfört med redovisning till
anskaffningsvärde. Bergström på Fabege menar att företagsledningen bedöms på vad de
åstadkommer genom en bra och effektiv förvaltning, och i och med redovisningen till verkligt
värde kan aktieägarna, enligt Åfors på Klövern, i resultaträkningen se vilka värdestegringar
som företagsledningen lyckats skapa och vilken förädlingsvinst de genererat.
Sedan IFRS infördes har Sverige dock befunnit sig i en ständigt uppgående fastighetsmarknad
och till skillnad från tidigare redovisningsprinciper har de positiva värdeförändringarna blivit
synliga i redovisningen samt gett ökade redovisade tillgångsvärden. Allt annat lika har
företagsledningen således med hjälp av den goda konjunkturen, i enlighet med Davis et als.122
argument, skyddat aktieägarnas intressen samt maximerat deras avkastning på investerat
kapital. Såvida företagsledningen inte har misskött sitt arbete på något annat sätt har
rimligtvis aktieägarna inte heller haft anledning till att tvivla på deras förvaltarskap, och
följaktligen kan det tänkas att företagsledningen i fastighetsbolag generellt sett maximerat
såväl sin egen nytta som aktieägarnas.
Vid frågan vad företagsledningen kan hållas ansvarig för påpekar dock intervjupersonerna
från fastighetsbolagen samt analytikerna att det är tveksamt om marknadsmässiga faktorer
som företagsledningen inte kan påverka, liksom avkastningskrav, kan inkluderas i
bedömningen. Enligt Ikonen borde aktieägarna titta på de underliggande faktorerna för att se
vad som ledningen kan bedömas på, men Kaj menar att det kan vara svårt att se vad som har
bidragit till vinster och förluster i ett bolag och enligt honom går det sällan att urskilja vad
som varit en omvärldsfaktor och vad som varit en bolagsspecifik faktor. I enlighet med Kajs
resonemang kan förvaltningsfastigheternas värdeökningar och företagens positiva resultat
121
122
IFRS/IAS 2007, punkt 14, s. 11
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
53
~ ANALYS~
med andra ord bero på både företagsledningens förvaltarskap samt den gynnsamma
konjunkturen, och det är således svårt att se vilken värdeökning som endast ledningen har
åstadkommit.
Om nu värdeökningarna bidragit till att både ledningen och aktieägarna maximerar sin nytta
kan det tänkas att negativa värdeförändringar leder till det motsatta. Med tidigare
redovisningsprinciper blev en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden inte lika synlig för
aktieägarna då den största tillgångsposten, förvaltningsfastigheterna, redovisades till
anskaffningsvärde. En nedgång på marknaden kan med verkligt värde-metoden innebära att
fastighetsbolagen redovisar lägre värden än vid redovisning till anskaffningsvärde, trots att
några värdeförändringar inte har realiserats. Om aktieägarna vid det tillfället inte har
kunskapen att avgöra huruvida de negativa värdeförändringarna beror på omvärldsfaktorer
som ligger utom företagsledningens kontroll eller bolagsspecifika faktorer, kan det tänkas att
företagsledningens förvaltarskap sätts på prov.
Ikonen menar att fastighetsbolagen har varnat för en nedgång i två år och Bergström, Kaj och
Claesson menar att aktieägarna redan har prisat in en nedgång på fastighetsmarknaden. För att
följa Claessons uttryck kan det därmed tänkas att ingen blir överraskad när en redovisning av
negativa värdeförändringar väl kommer. Däremot kan hävdas att förtroendet mellan parterna
är av stor betydelse i en nedgång på fastighetsmarknaden och enligt Davis et al.123 bygger
förvaltarskapet på att principalen och agenten litar på varandra. Ahlberg tror att förtroendet
till företagsledningen kommer att förändras i en cyklisk nedgång genom att de kommer att
ifrågasätta ledningens handlande och Claesson tror att de cykliska förloppen kan påverka hur
aktiemarknaden tycker att företagsledningen ska driva bolaget. Kaj däremot menar att
förtroendet till företagsledningen inte behöver ha något samband med cykliska förlopp på
fastighetsmarknaden. Han anser att förtroendet istället kan öka om ledningen lyckas ta sig ur
en nedgång på ett bättre sätt än andra företag.
Huruvida förtroendet till företagsledningen kommer att öka eller minska vid en nedgång är
dock svårt att uttala sig om då det är ett scenario som hittills ännu är okänt för marknaden.
Däremot kan konstateras att om förtroendet till företagsledningen minskar uppstår en situation
där aktieägarna följaktligen inte har lika stor tillit till ledningens förvaltarskap, och enligt
123
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
54
~ ANALYS~
Davis et al.124 leder det till att en relation likt agentteorin kan urskiljas och att förvaltarteorin
förkastas. Det som avgör vilken roll företagsledningen tar i det skeendet, det vill säga om de
tar rollen som förvaltare eller agent, är bland annat deras samt aktieägarnas uppfattning av
risk. Som tidigare diskuterats finns det möjligheter att justera antagandena vid värdering till
verkligt värde, och förutsatt att aktieägarnas riskuppfattning är något som företagsledningen
har kännedom om kan de följaktligen, inom ramen för vad som är acceptabelt, redovisa
värden som stämmer in på aktieägarnas preferenser. Med andra ord kan det tänkas att
fastighetsbolagen hellre redovisar ett lägre värde på fastigheterna i en uppgång för att en
nedgång inte ska bli lika påtaglig. Motsatsvis kan det även, i enlighet med Bergströms
uttalande, tänkas att det finns ”en psykologisk effekt i att tillgodogöra sig vinster och ett
motstånd att ta fram förluster”.
5.5 Tillit mellan företagsledningen och aktieägarna
Tilliten och förtroendet mellan företagsledningen i fastighetsbolag och aktieägarna kan utöver
diskussionen om företagsledningens förvaltarskap även skilja sig beroende på den information
som finns mellan parterna. Tomkins125 hävdar att alla ekonomiska relationer bygger på någon
form av tillit och att maktdistansen samt relationens längd mellan agenten och principalen har
betydelse för hur tilliten kommer att se ut.
Enligt flera av intervjupersonerna är aktieägarna i fastighetsbolagen till störst del långsiktiga
institutionella investerare som är insatta i verksamheten. Bergström hävdar att långsiktiga
investerare behåller sina aktieinnehav en längre tid i fastighetsbolaget samt över de cykliska
förloppen, och vidare menar Ribers att institutionella investerare är kunniga inom
företagsvärdering. Vad gäller AP Fastigheter kan en relation, liksom agentteorin beskriver,
vara svår att urskilja då separationen mellan ägarskap och kontroll inte är lika tydlig. Däremot
kan relationen, med hänsyn till Tomkins, tänkas bygga på tillit då ägarna är långsiktiga i sitt
innehav
och
följaktligen
besitter
stor
kunskap
om
bolagets
redovisning
samt
företagsledningens handlande. En relation likt AP Fastigheter och dess ägare tyder rimligtvis
på en minskad maktdistans och således kan det tänkas att även tilliten är hög, då de genom
åren tagit del av ett stort informationsflöde. För att utveckla Tomkins modell126 kan därmed
relationen mellan företagsledningen i AP Fastigheter och dess ägare, likväl som Fabeges och
124
Davis et al. 1997 – ”Toward a Stewardship Theory of Management”
Tomkins 2001 – ”Interdependencies, Trust and Information in Relationships, Alliances and Networks”
126
Ibid, s. 170
125
55
~ ANALYS~
Klöverns företagslednings relation till sina långsiktiga institutionella aktieägare, placeras
långt ut till höger på kurvan (se figur 8).
Eftersom Tomkins hävdar att alla relationer bygger på tillit kan även relationen mellan olika
småsparare och företagsledningen sättas in i figuren. Är småspararen en kortsiktig placerare
som, enligt Bergström på Fabege spekulerar i cykliska förlopp, krävs varken hög grad av tillit
eller information. Det behövs inte eftersom deras engagemang i bolaget enligt Tomkins inte
brukar vara särskilt omfattande, och således kan relationen placeras i början på tillitskurvan.
Om det däremot rör sig om småsparare som har lite längre planer i sitt sparande ökar kraven
på information och således även tillit, vilket tolkats som en placering i mitten på kurvan.
Information needed for ”control” of the relationship
Relationen mellan
ledning och
kortsiktiga placerare
Relationen
mellan ledning
och småsparare
Relationen mellan
ledning och institutionella
långsiktiga investerare
Level of trust increasing over time
Figur 8: Analytisk tolkning av Tomkins 2001, s. 170 ”Interdependencies, Trust and Information in
Relationships, Alliances and Networks”
För att skapa en relation som bygger på tillit behövs tillförlitlig information, men enligt Kaj
medför redovisning till verkligt värde att informationen inte alltid är en exakt sanning. Han
menar att beroende på att verkligt värde är en subjektiv bedömning kan det uppfattas som en
falsk säkerhet, vilket medför en risk för att fastighetsbolagen lurar småsparare i stället för att
stärka deras roll. I det här fallet är det ett tecken på att företagsledningen har högre auktoritet
än småspararen. Därmed blir agentteorin mer relevant för att beskriva, samt för att få kontroll
över, den korta relationen mellan företagsledningen och aktieägarna.
Även Ribers menar att den vanliga aktieägaren kan vilseledas på grund av att
värdeförändringarna förs över resultaträkningen. Enligt honom har det inte har varit några
problem vid en uppgång på marknaden, däremot anser han att en nedgång kan leda till att
mindre kunniga aktieägare fattar felaktiga investeringsbeslut. Med hänsyn till resonemanget i
56
~ ANALYS~
5.4.1 kan med andra ord småspararens relation till företagsledningen i fastighetsbolaget sättas
på prov om småspararen inte vet vad de negativa värdeförändringarna beror på. För att tillit
ska kunna skapas behövs det således såväl ökad kunskap om redovisning till verkligt värde
hos småspararen som en ytterligare informationsmängd från företagsledningen.
5.6 Utvecklad analysmodell
Nedan återges en utvecklad version av den sammanfattande analysmodell som tidigare
beskrevs i referensramen. Modellen som ligger till grund för uppsatsens slutsatser
sammanfattar analyskapitlet samt syftar till att vidare visa hur verkligt värde av
förvaltningsfastigheter påverkar relationen mellan företagsledningen och aktieägarna.
Cykliska förlopp på
fastighetsmarknaden
Relationsschema egenintresse hos samtliga parter
Aktieägare
Analytiker
IAS 40
Verkligt värde
Eftersom verkligt värde är en
subjektiv värdering kan det
vara svårt att urskilja om
ledningens värderingsarbete är
korrekt. Ökad osäkerhet kan
framförallt uppkomma vid en
cyklisk nedgång på marknaden. Då det inte går att införa
regler för parametrar i värderingen är ett alternativ att öka
informationsmängden,
men
inte sådan som kan hämma
bolagets utveckling.
Asymmetrisk
information
Företagsledning
Finansiella rapporter
– värdeförändringar i
resultaträkningen
• Ökad informationsmängd ger
upphov till fler frågor hos aktieägarna, vilket kräver ökad tydlighet från företagsledningen.
• Mindre kunniga aktieägare kan
uppfatta
värdeförändringarna
som sanningsenliga vilket kan
leda till felaktiga investeringsbeslut.
• Analytikernas roll är att minska
informationsasymmetrin men beroende på deras subjektiva beteende kan relationen mellan företagsledningen och aktieägarna
påverkas negativt.
Agentteori
Ökad transparens i redovisningen
reducerar vissa tidigare agentkostnader. Transparensen samt det subjektiva inslaget kan dock skapa nya
konflikter och nya agentkostnader till
följd av att fler frågor ställs.
Förvaltarteori
En nedgång på marknaden kan, på
grund av att aktieägarna inte ser om
negativa värdeförändringar beror på
omvärldsfaktorer eller bolagsspecifika faktorer, leda till att företagsledningens förvaltarskap ifrågasätts.
Dock ligger det i ledningens intresse
att inte förlora aktieägarnas förtroende.
Tillitsteori
Förutsättningarna för att upprätthålla
de långsiktiga institutionella aktieägarnas tillit till företagsledningen är
goda vid en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden. För småspararna
föreligger det dock en större risk för
att förtroendet till företagsledningen
kommer att försvagas då de vanligtvis
har sämre kunskap om fastighetsaktier och redovisning till verkligt värde
samt en sämre kommunikation med
företagsledningen.
Figur 9: Utvecklad analysmodell
57
~ SLUTSATS~ 6 S L U T S AT S
Slutsatsen ämnar uppfylla uppsatsens syfte genom att med hjälp av diskussionen i
analyskapitlet besvara de problemfrågor som inledningsvis ställdes. Vidare förs en
slutdiskussion innehållandes reflektioner och tankar som uppkommit under uppsatsens gång,
men som kräver fortsatta studier för att uppnå validitet samt ökad tillförlitlighet.
Syftet med uppsatsen är att förstå vilken påverkan redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter har på relationen mellan företagsledningen och aktieägarna. För att
uppnå syftet besvaras nedan uppsatsens två underfrågor från problemformuleringen.
Vilka intressekonflikter mellan företagsledningen och aktieägarna uppstår med
hänsyn till att värdeförändringar förs över resultaträkningen?
Av analysen att döma kan konstateras att efter införandet av IFRS har relationen mellan
företagsledningen i fastighetsbolag och aktieägarna förbättrats, i det avseendet att aktieägarna
får en ökad inblick i fastighetsbolaget samt företagsledningens agerande när redovisning till
verkligt värde av förvaltningsfastigheter tillämpas. Således minskar informationsasymmetrin
mellan parterna, vilket även har en positiv påverkan på tidigare agentkostnader samt
bolagsvärdet.
Beroende på det subjektiva inslaget i värderingen behöver dock redovisning till verkligt värde
inte nödvändigtvis innebära en ökad transparens, eftersom det kan vara svårt för aktieägare att
försäkra sig om att företagsledningen har uppträtt korrekt i sitt värderingsarbete. Samtidigt
medför förvaltningsfastigheternas karaktärsdrag att det inte går att skapa ett regelverk vilket
sätter gränsvärden för de parametrar som används i värderingen. Alternativet till att minska de
eventuella konflikterna avseende värderingen blir därmed att öka informationsmängden från
företagsledningens sida. Dock föreligger det en risk att den ytterligare informationen hämmar
utvecklingen för bolaget, vilket varken ligger i aktieägarnas eller företagsledningens intresse.
58
~ SLUTSATS~ I analytikernas fall har införandet av IFRS haft en positiv påverkan, då de inte behöver göra
lika
mycket
eget
värderingsarbete
som
tidigare.
Samtidigt
medför
den
ökade
informationsmängden att det blir lättare för analytikerna att jämföra de egna bedömningarna
med de värden som fastighetsbolagen redovisar. Det i sin tur förbättrar även möjligheterna för
analytikerna att ha avvikande åsikter samt till att göra kurtage. Även om aktieägarna känner
till analytikernas egenintresse kan det dock på grund av analytikernas genomslagskraft ibland
löna sig att följa analytikernas råd. Eftersom aktieägarna tar de investeringsbeslut som gynnar
avkastningen kan deras relation till företagsledningen således påverkas negativt, förutsatt att
analytikernas rekommendationer inte stämmer överens med fastighetsbolagens information.
Hur förändras förtroendet mellan företagsledningen och aktieägarna vid en
cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden?
Den goda konjunkturen har tillsammans med införandet av IFRS haft en positiv påverkan på
fastighetsbolagens redovisning av förvaltningsfastigheter, och rimligtvis har aktieägarna inte
haft någon anledning till att tvivla på företagsledningens förvaltarskap. Eftersom det sällan
går att urskilja om det är faktorer som ligger utom eller inom företagsledningens kontroll som
påverkat värdeförändringarna, föreligger det dock en större risk för att aktieägarna kommer att
sätta ledningens förvaltarskap på prov vid en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden.
Förtroendet kan både försämras och förbättras i en sådan situation beroende på hur väl
företagsledningen sköter ansvaret för bolaget samt hur tydliga de är i sin kommunikation till
aktieägarna.
Förutsättningarna som avgör hur relationen och förtroendet ser ut mellan företagsledningen
och aktieägarna har under uppsatsens gång visat sig bero på framför allt aktieägarnas
långsiktighet i sitt innehav samt kunskap om fastighetsaktier och redovisning till verkligt
värde. Aktieägarna i fastighetsbolag karaktäriseras ofta av att vara en långsiktiga och
institutionella, vilka genom sitt aktieinnehav har ett visst inflytande på företagsledningen.
Deras kunskap om verkligt värde-värdering samt återkommande kommunikation med
företagsledningen ger bra förutsättningar för att förtroendet fortfarande kommer att vara högt
vid en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden, och det behövs således inget ytterligare
”kontrakt” för att kontrollera företagsledningens agerande. För de aktieägare som klassas som
småsparare, antingen genom att spekulera i cykliska förlopp eller genom att ha lite längre
planer i sitt sparande, ser dock förutsättningarna annorlunda ut. Vanligtvis har småspararen
59
~ SLUTSATS~ relativt institutionella långsiktiga aktieägare sämre kunskap om vad värdeförändringarna beror
på och en sämre kommunikation med företagsledningen. Vid en cyklisk nedgång på
fastighetsmarknaden föreligger följaktligen en större risk för att småspararens förtroende till
företagsledningen kommer att försvagas och ett ”kontrakt”, som förbättrar kontrollen över
företagsledningens förvaltarskap, kan således bli aktuellt för att kompensera aktieägarens
minskade tillgång på information.
6.1 Slutdiskussion och förslag till fortsatta studier
Under intervjuerna med representanterna från fastighetsbolagen, analytikerna samt
revisorerna har nya infallsvinklar avseende redovisning i fastighetsbolag uppkommit.
Informationens relevans för den här uppsatsen har dock inte varit tillräcklig för att uppfylla
syftet, däremot anses det vara något som ändå är viktigt att belysa, inte minst till förslag för
fortsatta studier. Nedan följer således två områden där det första berör småspararnas betydelse
för fastighetsbolagen och det andra berör Behavioural finance
6.1.1 Småspararnas betydelse för fastighetsbolagen
I slutsatsen har konstaterats att småsparare som inte har lika stor kunskap om IFRS och
värdering till verkligt värde kan leda till att deras förtroende till företagsledningen försvagas i
en cyklisk nedgång på fastighetsmarknaden. Bergström menar att en nedgång på
fastighetsmarknaden kan leda till att småsparare säljer sina aktier, men eftersom Fabege vill
ha en spridning på aktien och en aktiv handel är bolaget angelägna om att värna om alla sina
aktieägare. Vid frågan om hur stor andel det är av småspararna som innehar fastighetsaktier
hävdar hon att kortsiktiga aktieägare är många till antalet men en liten del med hänsyn till
andel kapital och röster. Som förslag till fortsatta studier skulle det med anledning av
Bergströms argument således vara intressant att vidare undersöka hur stor betydelse
småsparare har för fastighetsbolag samt hur en nedgång på fastighetsmarknaden påverkar
förtroendet för företagsledningen samt fastighetsaktien.
6.1.2 Redovisningens koppling till Behavioural finance
Den moderna finansmarknaden bygger på den effektiva marknadshypotesen (EMH). Teorin,
grundad av Fama127, säger att priset på tillgångar återspeglar all tillgänglig information som
finns på marknaden, och att marknaden därför blir rationellt effektiv. EMH har dock
127
Se Fama 1970 – “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”
60
~ SLUTSATS~ kritiserats av flertalet forskare, vilka många är anhängare till vad som kallas ”Behavioural
finance”.
Eftersom redovisning till verkligt värde kan uppfattas som en exakt sanning samt ge upphov
till felaktiga tolkningar hos aktieägarna, kan det även tänkas att redovisning till verkligt värde
ger upphov till irrationella beteenden. Paralleller kan dras till analysen där småspararen har
tillgång till all information som behövs för att ta ett rationellt investeringsbeslut, men på
grund av bristande kunskap om bland annat fastighetsaktier samt redovisning till verkligt
värde föreligger istället skäl för ett irrationellt beteende. Följaktligen skulle det vara intressant
att med utgångspunkt i Behavioural finance undersöka i vilken utsträckning det finns
rationella beteenden bakom aktieägarnas investeringsbeslut avseende aktier i fastighetsbolag.
61
~KÄLLFÖRTECKNING~
KÄLLFÖRTECKNING
Litteratur
Bell, J. (2006) Introduktion till Forskningsmetodik. Danmark, Studentlitteratur.
Denzin, N. and Lincoln, Y. (2000) Handbook of Qualitative Research second edition. United
States of America, Sage Publications, Inc.
Hamberg, M. (2004) Strategic Financial Decisions. Malmö, Liber.
Hultén, P., Hultman, J. och Eriksson, L.T. (2007) Kritiskt tänkande. Slovenien, Liber.
IFRS/IAS - Internationell redovisningsstandard i Sverige (2007) Avesta, FAR Förlag.
Lantmäteriverket (2005) Fastighetsvärdering: grundläggande teori och praktisk värdering.
Gävle, Lantmäteriet och Mäklarsamfundet.
Remenyi, D., Williams, B., Money, A. and Swartz, E. (1998) Doing Research in Business
and Management – An Introduction to Process and Method. Great Britain, SAGE
Publications Ltd.
Artiklar
Barlev, B. and Haddad, J.R. (2003) ”Fair Value Accounting and the Management of the
Firm” Critical Perspectives on Accounting, 14 (4), 2003, pp. 383-415.
Brade, J. och Olsson, M. (2006) ”Hög ambition bland fastighetsbolagen men
resultatredovisningen varierar” Balans, utgåva nr 6-7, 2006.
Chua, W.F. (1986) “Radical Development in Accounting Thought” The Accounting Review,
Vol. LXI, No. 4, October 1986.
Davis, J.H., Schoorman, D. and Donaldson, L. (1997) ”Toward a Stewardship Theory of
Management” The Academy of Management Review, Vol. 22, No. 1, Jan 1997, pp. 20-47.
Eisenhardt, K.M. (1989) “Agency Theory: An Assessment and Review”, The Academy of
Management Review, Vol. 14, No. 1, Jan 1989, pp. 57-74.
Fama, E.F. (1970) “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”
The Journal of Finance, Vol. 25, No. 2, May 1970, pp. 383-417.
Healy, P.M. and Palepu, K.G. (2001) “Information asymmetry, corporate disclosure, and the
capital markets: A review of the empirical disclosure literature” Journal of Accounting and
Economics, Vol. 31, Issues 1-3, Sep 2001, pp. 405-440.
~KÄLLFÖRTECKNING~
Jensen, M.C. and Meckling, W.H. (1976) ”Theory of the Firm: Managerial Behavior,
Agency Costs and Ownership Structure”, Journal of Financial Economics, Vol. 3, Issue 4,
Oct 1976, pp. 305–360.
Lambert, R.A. (2001) “Contracting theory and accounting”, Journal of Accounting and
Economics, Vol. 32, Issues 1-3, Dec 2001, pp. 3-87.
Nordlund, B. och Persson, E. (2003) ”Redovisning av förvaltningsfastigheter enligt IAS 40:
Vad händer vid osäkerhet i värdebedömningar och cykliska förlopp i ekonomin?” Balans,
utgåva nr 4, 2003.
Pyhrr, S.A., Born, W.L., Robinson III, R.R. and Lucas, S.R. (1996) “Real Property
Valuation in a Changing Economic and Market Cycle” The Appraisal Journal, Jan 1996.
Tomkins C. (2001) ”Interdependencies, Trust and Information in Relationships, Alliances
and Networks” Accounting, Organizations and Society, No. 26, 2001, pp.161- 191.
Wright P. and Mukherji A. (1999) “Inside the Firm: Socioeconomic versus Agency
Perspective on Firm Competitiveness” Journal of Socio-Economics, No. 28, 1999
pp. 295–307.
Elektroniska källor
Almström, P. (2007) ”Nu kommer väl ändå vargen snart?”. Fastighetsnytt. 16 Okt 2007.
Tillgänglig [2008-02-11], URL:
http://www.fastighetsnytt.se/artiklar/article_new.asp?showarticle=16
AP Fastigheter Hemsida tillgänglig [2008-05-22], URL: www.apfastigheter.se
Bernhardsson, J. (2008) ”Börsen idag: Så börjar en lågkonjunktur”. Dagens Industri. 24 Jan
2008. Tillgänglig [2008-01-26], URL:
http://di.se/Nyheter/?page=/Avdelningar/Artikel.aspx%3Fstat%3D0%26ArticleID%3D2008
%255C01%255C24%255C266865%26SectionId%3DBorsMarknad%26menusection%3DB
orsMarknad%3BBorsMarknadNyheter%26o%3Dsp4
Brade, J. och Olsson, M. – Öhrlings PricewaterhouseCoopers (2005) ”Redovisning enligt
IFRS – en radikal förändring för fastighetsförvaltande företag”. Accounting update*. Nr 2,
Dec 2005. Tillgänglig [2008-01-24], URL:
http://www.pwc.com/se/swe/ins-sol/spec-int/ias/Accounting_Update_205.pdf
Bäckström, U. (1998) ”Finansiella kriser – svenska erfarenheter”. Ekonomisk debatt. Årg 26,
nr. 1, 1998. Tillgänglig [2008-02-22], URL: http://www.ne.su.se/ed/pdf/26-1-ub.pdf
Fabege AB Hemsida tillgänglig [2008-05-22], URL: www.fabege.se
~KÄLLFÖRTECKNING~
Gorosch, D. (2008) “Avsvalnande marknad för kommersiella fastigheter”. Nyheter från Jones
Lang LaSalle, 5 Jan 2008. Tillgänlig [2008-02-22], URL:
http://www.joneslanglasalle.se/sv-SE/news/2008/marknaden.htm
IASB (2006) “Discussion Paper – Preliminary Views on an improved Conceptual
Framework for Financial Reporting: The Objective of Financial Reporting and Qualitative
Characteristics of Decision-useful Financial Reporting Information”. July 2006.
Tillgänglig [2008-02-22], URL:
http://www.iasb.org/NR/rdonlyres/4651ADFC-AB83-4619-A75A4F279C175006/0/DP_ConceptualFramework.pdf
Klövern AB Hemsida tillgänglig [2008-05-22], URL: www.klovern.se
Sveriges riskbank (2007) ”Finansiell stabilitet 2007:2”. Dec 2007.
Tillgänglig [2008-02-22], URL:
http://www.riksbank.se/pagefolders/32387/fs2007_2_sve.pdf
Muntliga källor
Anders Ahlberg. Analys- och strategichef. AP Fastigheter. Stockholm.
Telefonintervju 2008-04-03.
Bengt Claesson. Analytiker. Enskilda. Stockholm. Besöksintervju 2008-04-01.
Bo Ribers. Auktoriserad revisor. KPMG. Motala. Besöksintervju 2008-04-18.
Caesar Åfors. Ekonomidirektör och Vice VD. Klövern AB. Nyköping.
Besöksintervju 2008-03-31.
Mikael Ikonen. Auktoriserad revisor och partner. Ernst & Young. Stockholm. Besöksintervju
2008-04-17.
Tobias Kaj. Aktieanalytiker. Handelsbanken Capital Markets. Stockholm.
Besöksintervju 2008-04-04.
Åsa Bergström. Ekonomi- och finanschef. Fabege AB. Stockholm.
Telefonintervju 2008-04-01.
~BILAGOR~
BILAGA 1 – INTERVJUMALL
FASTIGHETSBOLAG
INFORMATIONSASYMMETRI
1) Den information som ges i de finansiella rapporterna ska ligga till grund för bland
annat investeringsbeslut. Hur avgör ni vilken information som är relevant att ge ut
avseende värdering och redovisning av förvaltningsfastigheter?
–
Hur skiljer sig den informationen ni ger ut i dag från den information ni gav ut
innan införandet av IFRS/IAS?
2) På en femgradig skala där (5) är tillräckligt och (1) är otillräckligt. Hur tydliga
direktiv ger IFRS/IAS om vilken information som ska ges ut avseende värdering och
redovisning av förvaltningsfastigheter?
– Behövs det mer detaljerade regler som till exempel kan ge ökad jämförbarhet
mellan företag?
TYDLIGHETEN I IFRS DIREKTIV – AGENTKOSTNADER
3) Huruvida anser du att rekommendationerna i IFRS/IAS avseende värdering och
redovisning till verkligt värde ger upphov till olika tolkningsmöjligheter?
4) I vilken utsträckning överensstämmer den information ni ger ut i de finansiella
rapporterna med analytikernas bedömning av företaget?
–
Hur mäter man det?
REDOVISNING AV VÄRDEFÖRÄNDRINGAR I RESULTATRÄKNINGEN
5) Införandet av IFRS/IAS och redovisning till verkligt värde har medfört att
värdeförändringarna i förvaltningsfastigheter förs över till resultaträkningen. Vad
anser du om att även orealiserade värdeförändringar redovisas i resultaträkningen?
6) I vilken utsträckning tror du att redovisning till verkligt värde har påverkat
aktieägarnas investeringsbeslut?
FÖRETAGSLEDNINGENS FÖRVALTARSKAP
7) Hur förändras förtroendet mellan företagsledningen och aktieägarna med cykliska
förlopp på fastighetsmarknaden? Vilka skillnader finns det från tidigare
redovisningsprinciper?
8) Hur kommer aktieägarna att reagera på negativa värdeförändringar i redovisningen?
~BILAGOR~
9) Vilka informationsplikter anser du att företagsledningen kan hållas ansvariga för
avseende omvärldsfaktorer?
10) På vilket sätt motverkar ni att intressekonflikter uppstår mellan aktieägarna och
företagsledningen, avseende värdering och redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter?
11) Har du några övriga synpunkter och kommentarer?
Avslutande frågor:
12) Vilken befattning har du på företaget?
13) Hur många år har du arbetat här?
År: (0-5)
(6-10)
(11-15)
(16-20)
(21-)
14) Hur många år har du arbetat i fastighetsbranschen?
År: (0-5)
(6-10)
(11-15)
(16-20)
(21-)
15) Vilken utbildning har du?
Tack för din medverkan!
~BILAGOR~
BILAGA 2 – INTERVJUMALL
ANALYTIKER
INFORMATIONSASYMMETRI
1) Den information som ges i de finansiella rapporterna ska ligga till grund för bland
annat investeringsbeslut. Vilken information i rapporterna avseende värdering och
redovisning av förvaltningsfastigheter använder analytiker/aktieägare sig av?
–
–
Är informationen tillräcklig?
Hur kontrolleras informationens tillförlitlighet?
2) I vilken utsträckning överensstämmer analytikernas bedömning med den information
som fastighetsbolagen ger ut i sina finansiella rapporter?
–
–
Hur görs den bedömningen?
Hur mäter man att det inte överensstämmer?
TYDLIGHETEN I IFRS DIREKTIV – AGENTKOSTNADER
3) Huruvida anser du att rekommendationerna i IFRS/IAS avseende värdering och
redovisning till verkligt värde ger upphov till olika tolkningsmöjligheter?
4) På en femgradig skala där (5) är tillräckligt och (1) är otillräckligt. Hur tydliga
direktiv ger IFRS/IAS om vilken information som ska ges ut avseende värdering och
redovisning av förvaltningsfastigheter?
–
Behövs det mer detaljerade regler som till exempel kan ge ökad jämförbarhet
mellan företag?
REDOVISNING AV VÄRDEFÖRÄNDRINGAR I RESULTATRÄKNINGEN
5) Införandet av IFRS/IAS och redovisning till verkligt värde har medfört att
värdeförändringarna i förvaltningsfastigheter förs över till resultaträkningen. Vad
anser du om att även orealiserade värdeförändringar redovisas i resultaträkningen?
6) I vilken utsträckning tror du att redovisning till verkligt värde har påverkat
aktieägarnas investeringsbeslut? Skiljer sig bedömningen från tidigare
redovisningsprinciper?
FÖRETAGSLEDNINGENS FÖRVALTARSKAP
7) Vilka informationsplikter anser du att företagsledningen kan hållas ansvariga för
avseende omvärldsfaktorer?
8) Hur arbetar analytikerna för att ledningen ska bli rättvist bedömd av aktieägarna?
~BILAGOR~
9) Hur kommer aktieägarna att reagera på negativa värdeförändringar i redovisningen?
10) Hur förändras förtroendet mellan företagsledningen och aktieägarna med cykliska
förlopp på fastighetsmarknaden? Vilka skillnader finns det från tidigare
redovisningsprinciper?
11) Vilka åtgärder bör vidtas för att undvika intressekonflikter mellan aktieägarna och
företagsledningen, avseende värdering och redovisning till verkligt värde av
förvaltningsfastigheter?
12) Har du några övriga synpunkter eller kommentarer?
Avslutande frågor:
13) Vilken befattning har du?
14) Hur många år har du arbetat här?
Antal år: (0-5)
(6-10)
(11-15)
(16-20)
(21-)
15) Hur många år har du arbetat i fastighetsbranschen?
Antal år: (0-5)
(6-10)
(11-15)
(16-20)
(21-)
16) Vilken utbildning har du?
Tack för din medverkan!
~BILAGOR~
BILAGA 3 – INTERVJUMALL
REVISORER
1. Flertalet fastighetsbolag redovisade redan innan införandet av IFRS marknadsvärdet av
fastighetsbeståndet men i not. Hur påverkas potentiella och nuvarande aktieägare av att
man i enlighet med IFRS och redovisning till verkligt värde plockar in
värdeförändringarna i resultaträkningen?
-
Vad är relevansen av att föra in en bedömning av verkligt värde i resultaträkningen?
-
Huruvida anser du att redovisning till verkligt värde ger upphov till olika
tolkningsmöjligheter?
-
Påverkas aktieägarna olika beroende på om man är en institutionell sparare eller en
privat småsparare?
o Hur viktiga är småspararna för ett fastighetsbolag/aktiemarknaden?
-
Vad får det för konsekvenser för aktieägarna att vissa fastighetsbolag väljer att
redovisa sina värdeförändringar som orealiserade och realiserade i resultaträkningen
medan andra enbart redovisar värdeförändringar i en post?
-
Vad innebär det för aktieägarna att redovisning till verkligt värde ger större
svängningarna i eget kapital?
2. Vissa av intervjupersonerna ansåg att när värdeförändringarna plockas in i
resultaträkningen kan de framstå som korrekta och något att lita på för vissa aktieägare,
vilket bland annat kan medföra att aktieägarna tar felaktiga investerarbeslut. Dessutom
ansåg de att det fanns en risk för att bolaget även börjar dela ut orealiserade
värdeförändringar, då IFRS möjliggör att det kan ske. Hur ser du på detta?
-
Varför finns det inget hinder i IFRS som säger att bolag inte får dela orealiserade
medel till aktieägarna?
3. Sedan IFRS infördes har fastighetsbolagen inte stått inför det faktum att behöva ta
negativa värdeförändringar över resultaträkningen. Vilka krav tror du aktieägarna kommer
att ställa på företagsledningen och redovisningen när fastighetsmarknaden börjar gå
nedåt?
-
Kommer kraven att skilja sig från tidigare, dvs. innan IFRS infördes?
-
De värdeförändringar som redovisas blir även företagsledningen bedömda på. Hur kan
aktieägarna avgöra vad som är en bolagsspecifik faktor som företagsledningen kan
kontrollera och vad som är en omvärldsfaktor som företagsledningen inte kan
kontrollera?
4. Många av intervjupersonerna betonar vikten av att vara tydlig och transparent i sin
redovisning för att motverka meningsskiljaktigheter mellan företagsledning och
aktieägare. Tydlighet förknippas således med något positivt. Finns det även negativa
aspekter med att vara tydlig i sin redovisning?
~BILAGOR~
Avslutande frågor:
5. Vilken befattning har du?
6. Hur många år har du arbetat som revisor?
Antal år: (0-5)
(6-10)
(11-15)
(16-20)
(21-)
7. Hur många år har du arbetat med fastighetsbolag?
Antal år: (0-5)
(6-10)
(11-15)
(16-20)
8. Vilken utbildning har du?
Tack för din medverkan!
(21-)