Institutionen för Fastigheter och Byggande och Centrum för Bank och Finans Examensarbete (15 hp) inom Kandidatprogrammet Fastighet och Finans Nr. 4 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Författare: Johan Falk Philip Olsén Handledare: Andreas Fili Stockholm 2009 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN SAMMANFATTNING Titel: Författare: Utländska investerare på den svenska fastighetsmarknaden Johan Falk och Philip Olsén Institution: Instititutionen för Fastigheter och Byggande Centrum för Bank och Finans Examensarbetets nummer: Nr. 4 Handledare: Andreas Fili Nyckelord: Foreign Direct Investments (FDI), Efficient Markets Hypothesis (EMH), Portfolio Theory, Portföljteori, Investerarbeteende, Maximal Förväntad Avkastning Sveriges fastighetsmarknad har gått från att ha varit en opportunistisk och ineffektiv marknad med låg likviditet och transparens under 1990‐talet, till att under 2000 – 2008 ha utvecklats till en effektiv marknad med generellt sett låga transaktionskostnader och hög likviditet och transparens. Från år 2000 har direkta fastighetsinvesteringarna gjorda av utländska investerare mer än sjufaldigats och vid slutet av 2007 uppgick samma typ av investeringar till hela 70,3 miljarder. Tidigare forskning har hävdat att utländska investerare varit mer finansiellt orienterade och haft ett opportunistiskt syfte med sina fastighetsinvesteringar i Sverige där målet har varit att uppnå maximal förväntad avkastning. Vår forskning visar en annan bild. Av de investeringar som gjordes under perioden 2000 – 2008 av utländska aktörer var huvudsyftet inte att uppnå maximal förväntad avkastning, utan snarare ur diversifieringssynpunkt. 2 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN ABSTRACT Title: market Foreign investors on the Swedish property Authors: Johan Falk and Philip Olsén Department: Department of Real Estate and Construction Management Centre for Banking and Finance Thesis number: No. 4 Supervisor: Andreas Fili Keywords: Foreign Direct Investments (FDI), Efficient Markets Hypothesis (EMH), Portfolio Theory, Investment Behavior The Swedish property market has evolved from being an opportunistic and inefficient market with low liquidity and transparency during the 1990’s, to being an efficient market with generally low transaction costs and high rates of liquidity and transparency during the period 2000 – 2008. Compared to year 2000, direct investments made by foreign investors in the Swedish property market have increased with more than seven times. Researches prior to ours have shown that foreign investors have been more financially oriented and have had a more opportunistic approach when investing in Sweden, where the main objective has been to obtain maximum expected return. Our research tells a different story. Of the foreign direct investments made during the period 2000 – 2008 in the Swedish property market, the main objective behind the investments was not to try to obtain maximum expected return but rather to diversify. 3 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN FÖRORD Vi vill tacka Patrik Lundström och Jan Rosengren på DTZ för att de har bistått oss med ovärderlig information över vilka utländska aktörer som har varit aktiva under perioden 2000 – 2008, samt de personer som ställt upp på intervju. Till sist vill vi rikta ett extra stort tack till vår handledare, Andreas Fili. Utan hans konstruktiva återkoppling hade vi aldrig kunnat åstadkomma det vi har gjort. 4 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN INNEHÅLLSFÖRTECKNING 1. INTRODUKTION ..................................................................................................................................... 6 1.1 BAKGRUND ...................................................................................................................................................... 6 1.2 DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN ................................................................................................... 8 1.3 SYFTE ............................................................................................................................................................... 9 1.4 PROBLEMATISERING ................................................................................................................................... 10 1.5 AVGRÄNSNING .............................................................................................................................................. 10 1.6 DISPOSITION ................................................................................................................................................. 10 2. METOD ................................................................................................................................................. 12 2.1 VAL AV TEORI ............................................................................................................................................... 12 2.2 VAL AV METOD ............................................................................................................................................. 13 2.3 URVAL AV RESPONDENTER ........................................................................................................................ 13 2.4 KVANTITATIV UNDERSÖKNING .................................................................................................................. 14 2.5 BEARBETNING AV ANALYS ......................................................................................................................... 16 2.5.1 MALL FÖR ATT TOLKA SVAR .............................................................................................................. 16 3. TEORI OCH HYPOTESER ....................................................................................................................... 18 3.1 PORTFÖLJTEORI ........................................................................................................................................... 18 3.1.1 ATT TA BESLUT UNDER OSÄKERHET ................................................................................................ 18 3.1.2 DEN MÄNSKILGA FAKTORN ................................................................................................................ 20 3.1.3 PROBLEM MED MEAN‐VARIANCE ...................................................................................................... 21 3.1.4 KRITIK TILL PORTFÖLJTEORI ............................................................................................................. 21 3.2 EFFICIENT MARKET HYPOTHESIS............................................................................................................. 22 3.2.1 ABSOLUT EFFEKTIVITET .................................................................................................................... 22 3.2.2 PIONJÄREN EUGENE FAMA SATTE RIBBAN ..................................................................................... 23 3.2.3 TRE OLIKA EFFEKTIVITETSNIVÅER .................................................................................................. 23 3.2.4 KRITIK TILL EMH ............................................................................................................................... 24 3.3 HYPOTESER................................................................................................................................................... 25 4. EMPIRI .................................................................................................................................................. 27 4.1 RESULTATREDOVISNING ............................................................................................................................. 27 4.1.1 INTERVJUSVAR ..................................................................................................................................... 29 4.2 ANALYS OCH TOLKNING .............................................................................................................................. 33 5. SLUTSATS ............................................................................................................................................. 35 5.1 AVSLUTANDE DISKUSSION .......................................................................................................................... 37 REFERENSER ............................................................................................................................................. 38 BILAGA 1 BILAGA 2 BILAGA 3 E‐MAILENKÄT INTERVJU MED NIAM UNDERLAG FRÅN DTZ 5 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 1. INTRODUKTION 1.1 BAKGRUND Med en stark effektiv marknad och hög transparens menas att en stor del av all information som är relevant för köpare och säljare finns tillgänglig på marknaden. Teoretiskt innebär detta att allting är inprisat i marknadspriset (Fama 1970), eller om vi vänder på slutsatsen; det finns inga under‐/överprissatta objekt på en effektiv marknad. På en effektiv marknad skall det inte vara möjligt att uppnå överavkastning utan att agera på insiderinformation, vilket det gjorts empiriska studier kring (e.g Eckbo och Smith 1998). Detta innebär att på en effektiv marknad skall information, däribland även insiderinformation, finnas diskonterat i priset. Fastighetsmarknaden är tillräckligt effektiv (Eckbo och Smith 1998) för att felprissatta objekt inte ska kunna förekomma. Enligt samma studie skall överavkastning inte heller vara möjligt att uppnå, om inte investeraren väljer att agera på insiderinformation som finns tillgänglig. Å andra sidan tyder andra studier (Gatzlaff och Tirtiroglu 1995) på att fastighetsmarknaden inte är så effektiv som gjorts gällande och att felprissatta objekt mycket väl kan förekomma. Fastighetsmarknadens effektivitet har under 1990‐talet varit ett attraktivt ämne att undersöka. Gatzlaff och Tirtiroglu (1995) kom fram till, genom Famas (1991) test av marknadseffektivitet, att fastighetsmarknadens beteende vad gäller effektivitet går att likställa med finansmarknadens beteende. Om marknaden är effektiv i dess starkaste form så kommer priset att spegla all tillgänglig information. Tillika styrkte Gatzlaff och Tirtiroglu (1995) det som Grossman (1976) kom fram till att även de som inte är informerade blir informerade genom att studera marknadspriserna (eftersom marknadspriset speglar all tillgänglig information). Detta har kritiker (Shiller 2003) bemött och menat att förändring av priserna på en given marknad inte alltid kan anses reagera på information, utan att marknadens aktörer reagerar även på ”noise” (spekulativa rykten) istället för ”news” (ny information). Därmed kan det uteslutas att alla aktörer på en marknad alltid agerar rationellt och alltid reagerar på relevanta nyheter, i och med att även rykten finns diskonterade i priset. Således kan Shillers (2003) forskning sägas ha kommit fram till att det alltid kommer att förekomma felprissatta objekt på en 6 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN given marknad med fri handel, vilket talar emot den teori kring marknadseffektivitet som Fama (1970; 1991) samt Gatzlaff och Tirtiroglu (1995) arbetat efter. Med detta som bakgrund så gjordes en direkt liknelse (Gatzlaff och Tirtiroglu 1995) mellan finans‐ och fastighetsmarknaden och slutsatsen gjordes att ifall vissa regler gäller på finansmarknaden så gäller de även på fastighetsmarknaden. Därutöver redogjordes även för att fastighetsmarknaden historiskt sett har visat tecken som tyder på att den har varit ineffektiv. Som stöd för detta påstående hänvisades till tidigare empiriska studier (Wendt och Wong 1965; Coyne, Goulet och Piconni 1980; Kaplan 1985) där det redogjordes för att fastigheter har överavkastat i relation till övriga tillgångsslag. Övriga tecken som Gatzlaff och Tirtiroglu pekade på i sin rapport som tydde på att varför fastighetsmarknaden sågs som ineffektiv var att: 1. Marknaden var svår att ta sig in på. 2. Marknaden bestod av icke‐mobila tillgångar. 3. Marknaden hade begränsad likviditet i jämförelse med andra marknader, däribland aktiemarknader. Trots att dessa egenskaper pekade på att fastighetsmarknaden var ineffektiv så uteslöt det inte att tester kunde genomföras av de svagare formerna av marknadseffektivitet. Efter att ha genomfört tester av fastighetsmarknaden blev slutsatsen att marknaden är olika effektiv beroende på vilket segment av fastigheter det gäller. Marknaden för kommersiella fastigheter kunde ses som mer effektiv än privatbostadsmarknaden, men mindre effektiv än aktiemarknaden (Gatzlaff och Tirtiroglu 1995). Så sent som vårterminen 2008 genomfördes en magisteruppsats av Lindgren och Ohlsson på Handelshögskolan vid Umeå Universitet. Uppsatsen liknande den studie som den som Eckbo och Smith (1998) genomförde på Oslobörsen. Trots att Lindgren och Ohlson genomförde studien med en annan modell än Eckbo och Smith (1998) så var resultaten förvånansvärt lika varandra, med undantaget att Lindgren och Ohlson även kom fram till att överavkastning endast kan ske på enskilda aktier och inte med en större portfölj av aktier. 7 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 1.2 DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Marknader som är intressanta att investera i för lågrisktagare har generellt sett en hög grad av likviditet och transparens. Detta kan sammanfattas som att marknaden är effektiv, vilket är några av de faktorer som präglat just Sverige och Stockholm under de första åren av 2000‐talet(Newsec 2005‐08‐23; ISA 2004‐03‐01). I en marknadsrapport (ISA 2009) påvisades att Stockholm under 2008 rankades som fjärde bästa marknaden, med avseende på just likviditet. Sveriges fastighetsmarknad kan sammanfattas som att den under de senaste femton åren har varit en växande attraktiv marknadsplats för utländska fastighetsinvesterare. Den utländska närvaron började ta fart ordentligt först efter den svenska bank‐ och fastighetskris som uppenbarades 1989 och som sedan härjade landet under åren 1990 – 1994. Enligt den magisteruppsats som skrevs av Hans Axelsson och Mattias Victorin 1999 på Kungliga Tekniska Högskolan (KTH) fanns det tre huvudsakliga förklaringar till den plötsligt ökade närvaron av utländska aktörer på den svenska fastighetsmarknaden efter åren 1990 – 1994: •
Räntegapet mellan avkastningen på fastigheter och låneräntor med lång löptid var god. En hög avkastning kan nås genom att utnyttja belåning. En avkastning på eget kapital på 20 – 30 procent ansågs fullt uppnåbart. •
Fastighetsportföljer av ansenlig storlek placerades ut på marknaden. Detta som en konsekvens av att bankerna under krisen 1990 – 1994 övertog en större mängd fastigheter som hade satts som pant för företagslån, dessa gick sedermera till försäljning. Fokus lades under denna period nu på kärnverksamheten inom industrin och mindre fokus lades på fastigheterna. •
Fastighetsmarknadens position i den gerenella ekonomiska cykeln och specifikt den svenska fastighetsmarknaden ansågs ligga bra till. Sammanfattningsvis gjorde Axelsson och Victorin (1999) slutsatsen att utländska aktörer gick in på den svenska fastighetsmarknaden för att uppnå en så hög förväntad avkastning som möjligt, utan hänsyn till diversifiering. Stor fokus lades på kassaflödesanalyser med mycket detaljerade bakgrundsanalyser vilket resulterade i en mycket exakt förväntad avkastning. 8 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Från dess att Axelsson och Victorin (1999) undersökt perioden 1987 – 1998 har intresset för den svenska fastighetsmarknaden ökat avsevärt (ISA 2009), detta i linje med den globala ekonomiska tillväxt som pågått under 2000‐talet. De utländska aktörerna gjorde under år 2000 direkta fastighetsinvesteringar till en summa av 9,9 miljarder kronor. Under 2007 uppgick samma typ av investeringar till hela 70,3 miljarder kronor, vilket innebär en ökning med över 600 procent. (Leimdörfer 2009). Under andra hälften av 2007 och hela 2008 drogs den globala ekonomin in i en kraftig sättning och starten på en lågkonjunktur kunde urskiljas med åtstramning av krediter – och däribland även fastighetskrediter – som följd. Detta resulterade i att utländska investeringar under 2008 föll med 47 procent och 2008 kunde summeras med totala investeringar till ett värde av 37 miljarder kronor. Trots det volymmässigt stora investeringstappet i fastigheter slutade nettoinvesteringarna (investeringsvolymen av nyanskaffade fastigheter minskat med volymen av avyttrade fastigheter) på plus, vilket innebar att ägandet för utländska investerare ökade även under det bistra 2008. (ISA 2009). Enligt Peter Brattström och Thomas Heidkamp som skrev en kandidatuppsats 2008 inom ramen för det fenomen vi undersöker, bakgrunden till utländska investerares intresse av den svenska fastighetsmarknaden, så hade Sverige vid tidpunkten för uppsatsen en god likviditet på fastighetsmarknaden och exit‐risken (svårighet att dra sig ur en marknad) var liten. Även transparensen anågs vara hög vid tidpunkten uppsatsens färdigställande. Vid slutet 2008 ägdes fastigheter i Sverige till ett värde av 220 miljarder kronor av utländska investerare, vilket är en tredubbling i jämförelse med 2002. De största utländska ägarna är i dagsläget Aberdeen Property Investors, DnB Nor, GE Real Estate, ING Real Estate, Northern European Properties, SveaReal, Valad Property Group och Vital. (ISA 2009). 1.3 SYFTE Huvudsyftet är att vi ska undersöka om anledningen till att de utländska investerarna valde att gå in på den svenska fastighetsmarknaden antingen grundar sig i diversifiering av sin totala fastighetsportfölj (och därigenom sänka den totala risken i portföljen), eller om syftet att ta sig in på marknaden bestod i att försöka uppnå maximal förväntad avkastning. 9 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Ett delsyfte som samtidigt kommer undersökas är hur de utländska investerarna upplevde den svenska fastighetsmarknaden ur ett effektivitetsmässigt perspektiv under samma period. Detta för att kunna undersöka om den svenska fastighetsmarknaden var så pass effektiv som den har bedömts vara enligt marknadsrapporter (Newsec 2005‐08‐23; ISA 2004). 1.4 PROBLEMATISERING Vad har attraherat de utländska investerarna till den svenska fastighetsmarknaden? 1.5 AVGRÄNSNING Med fastighetstransaktioner syftar vi på kommersiella fastigheter och bostadsfastigheter och endast transaktioner som har skett på den svenska marknaden under perioden år 2000 – 2008. Till dessa transaktioner exkluderar vi de fastighetsköp som har skett där köpet har gjorts i syfte att bedriva specifik verksamhet å köparens vägnar, exempel är Shurgard self storage och hotellverksamheter. Vi kommer enbart se på direkta investeringar som har gjorts, ej indirekta. Med direkta investeringar åsyftas att personen vi intervjuar att arbetat på ett företag/fond och köpt en fastighet i Sverige. Indirekta investeringar utgörs av personer som investerar kapital i exempelvis en fond som sedan investerar fondens kapital. Personer som gjort indirekta investeringar kommer vi ej att intervjua eller lyfta fram i uppsatsen. Under den empiriska undersökningen kommer vi enbart söka oss till nyckelpersoner som varit delaktiga i fastighetsköp under den undersökta perioden. Med andra ord kan mycket väl personerna som intervjuas i dagsläget arbeta på ett annat företag än vad personen gjorde under fastighetsköpet, likväl kan personen även ha andra arbetsuppgifter idag. Detta anses inte påverka resultatet då personen svarar utifrån sitt eget perspektiv hur han/hon bedömer ha upplevt situationen. De investerare vi är intresserade av att fråga om sina investeringar i Sverige ska arbeta/ha arbetat för ett utländskt bolag där ett av de främsta syftena är att investera i fastigheter. 1.6 DISPOSITION Detta examensarbete är uppbyggt enligt följande. I kapitel 2 beskrivs hur vi har tänkt när vi har valt vår teori, vilken metod vi har använt oss av när vi skrivit uppsatsen, samt hur vi 10 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN har gått tillväga i vår kvantitativa undersökning i form av en e‐mailenkät. Utöver det introduceras en modell som vi har använt oss av för att kunna tolka svaren från vår e‐
mailenkät. Forskning som är relevant för vår undersökning presenteras sedan i kapitel 3 i en litteraturstudie. Med bakgrund av litteraturstudien samt den tidigare forskning som gjorts har sedan tre hypoteser bildats. I kapitel 4 redovisas resultaten av vår e‐mailenkät, dessutom görs en analys av den insamlade datan. Slutligen sammmanfattas arbetet med en slutsats i sista kapitlet där även förslag på framtida forskning ges. 11 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 2. METOD 2.1 VAL AV TEORI Ett generellt och akademiskt accepterat sätt att minska sin riskexponering vid investeringar är att sprida sina investeringar, även kallat diversifiering. Genom diversifiering kan den totala risken för sin portfölj sänkas (McGraw Hill 2007), detta sker praktiskt genom att investeringar sker i olika tillgångsslag, branscher och/eller marknader. Enligt Axelsson och Victorin (1999) påvisades att de utländska investerarna ej tog hänsyn till diversifiering utan helt och hållet attraherades av möjligheten till en överavkastning under 90‐talet. De ansåg att det fanns gott om underprissatta fastigheter med hänsyn till deras analysmetoder. Vad som är intressant att undersöka är huruvida de utländska aktörernas marknadssyn vid investeringar har förändrats sedan 2000‐talets intåg. Diskussionen aktualiseras ytterligare då enligt de senaste rapporterna (ISA 2009) samt tidigare forskning som gjorts inom området (Brattström och Heidkamp 2008) som visar på att Sverige och specifikt Stockholm är den fjärde mest likvida fastighetsmarknaden i Europa och anses ha en mycket god transparens. Enligt den tidigare forskning som presenterats kan man antyda att några underprissatta fastigheter då inte bör gå att finna i någon större utsträckning i Sverige med hänsyn till dess effektiva marknad, sett till perioden 2000 – 2008 (Fama 1970; Eckbo och Smith 1998). Med de tidigare studierna som har gjorts som bakgrund och med stöd av Efficient Market Hypothesis (EMH) och Portfolio Theory (portföljteori), samt de empiriska bevis på att andelen utländskt ägande på den svenska fastighetsmarknaden som har ökat kraftigt under 2000 – 2008, ville vi undersöka de bakomliggande faktorerna som gjort att Sverige – och specifikt Stockholm – har blivit en sådan attraktiv investeringsmarknad. Vi har således valt en annan infallsvinkel än den som Axelsson och Victorin (1999) valde. Medan de utgick från teorierna bakom Foreign Direct Investments (FDI) utgår vi från kombinationen av klassisk portföljteori samt EMH. Brattström och Heidkamp (2008) har däremot använt sig av portföljteori som en del av sitt teoretiska underlag. 12 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Kombinationen av att vi använder oss av både portföljteori och EMH grundar sig i att de senaste rapporterna om attraktiva fastighetsmarknader värderar Sverige och specifikt Stockohlm mycket högt både som likvid marknad men även en marknad med mycket god transparens. Med hänsyn till EMH skapar detta signaler om att den svenska fastighetsmarknaden är mycket effektiv och således bör ha mycket få underprissatta fastighetsobjekt, varför maximal förväntad avkastning ej borde gå att uppnå. Till skillnad från Axelsson och Victorin (1999) bedömer vi det som mer troligt att investerare i dagens läge i högre grad investerar med syfte att diversifiera då marknaden sannolikt är mer effektiv än den var på 1990‐talet. 2.2 VAL AV METOD Vi har valt att utforma vårt arbete utifrån deduktiv metod, vilket innebär att vi utgår från tidigare forskning och teori. Från de tidigare teorier och forskning som gjorts arbetar vi sedan fram egna hypoteser som fångar vår problematisering. För att pröva ifall våra hypoteser stämmer har vi gjort en empirisk undersökning. För att först skapa oss en förståelse för ämnet valde vi att göra en grundlig litteraturstudie med vikt på portföljteori, EMH, diversifiering samt maximal förväntad avkastning. Litteraturstudien har enbart baserats på publicerad forskning från erkända tidsskrifter från 1950‐talet fram tills idag. 2.3 URVAL AV RESPONDENTER Efter att vi genomfört litteraturstudien och skapat oss en bred kompetens inom ramen för EMH, portföljteori, diversifiering och maximal förväntad avkastning, konsulterade vi en av Svergies största fastighetsrådgivare, DTZ Sweden. Genom DTZ fick vi sedan tillgång till de största utländska investerare som varit verksamma på den svenska fastighetsmarknaden under perioden 2000 – 2008. Då de relevanta företag som gjort fastighetsinvesteringar i Sverige under perioden hade egenskapen att vara geografiskt utspridda över stora delar av Europa och USA, samt till antalet var många fler än vad vi vid början hade förväntat oss, ansåg vi att arbetet skulle ta alltför stor tid för att genomföra djupintervjuer. Med hänsyn till det stora antalet investerare ansåg vi därför att vi bättre skulle kunna fånga fenomenet vi vill undersöka genom att genomföra en kvantitativ undersökning med utgångspunkt från en e‐mailenkät. 13 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Totalt antal företag som under 2000 – 2008 genomfört fastighetsinvesteringar i Sverige uppgick till 42 unika företag (DTZ 2009‐04‐27, se bilaga 3), varav alla företag har gjort minst en större investering. Efter en genomgång av alla företag beslutas att endast 32 företag är relevanta för oss att kontakta (se figur 1). Bortfallet om tio företag hänförs främst till att bolagen är svenska, ej arbetar med direkta investeringar eller att bolagets form inte passar med den profil av investerare vi söker. Figur 1 Totalt antal relevanta företag efter filtrering Bortfall; 10
Företag kvar efter filtrering:; 32
Utav de 32 företag vi ansåg vara relevanta för vår undersökning fick vi svar från totalt 19 företag, vilket motsvarar en svarsekvens om knappt 60 procent. 2.4 KVANTITATIV UNDERSÖKNING För att skapa en e‐mailenkät med tillräckligt hög grad av validitet och reliabilitet har enkäten arbetats om i tre omgångar. Enkäten (se bilaga 1) konstruerades i följade steg innan den skickades ut till respektive företagsrepresentant: 1. Ekonomiska, matematiska och finansiella tidsskrifter har blivit granskande som rör området diversifiering, portföljteori samt EMH. 2. Med stöd av den forskning som studerats formulerades tre huvudfrågor med respektive fyra delfrågor. 14 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 3. Enkäten skickades till vår handledare, doktorand Andreas Fili, samt professor Hans Lind, som därefter gav konstruktiv kritik och synpunkter på hur vi kunde göra enkäten bättre. 4. Frågorna arbetades om och styckades upp vilket resulterade i att vi fick fram totalt arton nya frågor baserade på våra tre ursprungsfrågor. Frågorna var nu mer specifika och grupperade utefter ifall de var viktade mot diversifiering eller maximal förväntad avkastning. 5. Med inspiration från Leonard Munz och Christoffer‐Mauritz Ratajczak (2007) konstruerades en mer professionell design och en konfidentiell policy lades även till som försättsblad. 6. Innan enkäten skickades ut till respektive företagsrepresentant gjordes ett testutskick till Carl Gyllenhammar, junioranalytiker på European Real Estate Investment Banking Division, Credit Suisse, för att se ifall enkäten var genomförbar och förståelig av branschfolk. 7. Frågorna fick ytterligare en omarbetning efter feedback från Carl Gyllenhammar. Totalt antal frågor som ingick i den utskickade enkäten var tolv, varav samtliga frågor nu viktades mot att den svaranden antingen sökte maximal förväntad avkastning eller diversifiering. För att undvika att eventuella missförstånd ska ha kunnat uppstå vid tillfället då de svarande ska besvara enkäten, valde vi att standardisera svarsalternativen på en femgradig skala från ”Totally agree” till ”Totally disagree”, några egna kommentarer var ej tillgängliga för de svarande att delge. En kort förklaring till hur man ska besvara följde under varje delavsnitt. Vi hade en tidsfrist på när enkäten senast skulle vara oss tillhanda vilket gav de svarande cirka en vecka på sig att svara. Efter att tidsfristen löpt ut var svarsfrekvensen för låg, varför vi var tvungna att totalt göra ytterligare två utskick. De två senare utskicken gjordes med exakt samma enkät, men med en reviderad hälsningsfras i e‐mailet. Trots två ytterligare utskick var vi inte helt tillfreds med svarsfrekvensen varför vi valde att söka de företag per telefon som läst vårt e‐mail men ej besvarat det, för att ge de ytterligare en chans till att bidra till vår undersökning. 15 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 2.5 BEARBETNING AV ANALYS För att på ett struktuerat sätt kunna få en överblick över hur svaren från vår empiriska undersökning kan tjäna till att besvara vår problemställning har vi valt att dela upp våra intervjufrågor i tre olika sektioner, där varje sektion kan besvaras med ett defintivt svar och ett indirekt svar. Då vi har konstruerat vår enkät till graden från ”Totally agree” till ”Totally disagree”, finns således två svar på varje fråga. Ifall den svarande investeraren håller med syftar det till en teori, och ifall den svarande investeraren inte håller med påståendet så syftar det svaret till en annan teori. Detta har vi kommit att kalla definitiva svar samt indirekta svar. Alla våra frågor vi har ställt upp i enkäten är påståenden. Ifall en svarande investerare håller med påståendet är svaret definitivt, ifall den svarande investeraren istället inte håller med påståendet är svaret indirekt. Beroende på vilken teori det definitiva svaret syftar på, skiftar även den teori som det indirekta svaret syftar på. Ett förtydligande vad gäller själva tolkningen av de svarande investerarnas svar är att vid de svar som besvarats med ”Indifferent”, tolkas dessa tillhöra populationen av de svaranden som håller med påståendet, men även de svaranden som motsätter sig påståendet. Detta med anledning av att svaret ”Indifferent” anses vara neutralt. Nedan följer en mall för hur svaren har tolkats. 2.5.1 MALL FÖR ATT TOLKA SVAR Definitiva svar Sektion 1 – diversifiering Fråga 1, 2, 3 och 4 ger defintiva svar på ifall den svarande investeraren strävar efter att diversifiera. Sektion 2 – maximal avkastning Fråga 5, 6 och 7 ger defintiva svar ifall den svarande investeraren strävar efter att uppnå maximal förväntad avkastning. Sektion 3 – effektiva marknader Fråga 8a, 8b, 8c, 9 och 10 ger definitiva svar på ifall den svarande investeraren anser att den svenska marknaden var effektiv. 16 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Indirekta svar Sektion 1 – diversifiering Fråga 7 ger ett indirekt svar att ifall den svarande investeraren inte håller med påståendet, så drar sig denna mot diversifiering istället för mot maximal förväntad avkastning. Sektion 2 – maximal förväntad avkastning Fråga 1, 2, 3 och 4 ger indirekta svar att ifall den svarande investeraren inte håller med påståendet så drar sig denna mot maximal förväntad avkastning istället för mot diversifiering. Sektion 3 – effektiva marknader Fråga 5 och 6 ger indirekta svar att ifall den svarande investeraren inte håller med påståendet så anser denna att effektiva marknader gör det omöjligt att gå in på en het marknad och skapa överavkastning. 17 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 3. TEORI OCH HYPOTESER 3.1 PORTFÖLJTEORI 3.1.1 ATT TA BESLUT UNDER OSÄKERHET Markowitzs (1952) mean‐variance portföljteori är den enda av de tre olika grenar av portföljteori som introducerades under 1952 som inte grundar sig på Friedmans och Savages (1948) pussel, en undersökning som påvisade att människor som köper försäkringar också mycket ofta köper lotter. Markowitzs portföljteori baseras på matematiska uträkningar där stor vikt läggs vid medelvärden av historisk data. De andra två, Roys Safety‐first teori (1952)samt den mindre relevanta customary wealth teorin av Markowitz (1952), är förenliga med Friedman och Savages pussel. Både Markowitz (1952) och Roy (1952) behandlar problemet hur investerare agerar under osäkerhet, de båda forskarna har däremot två olika metoder att mäta detta. Enligt Markowitz (1952) strävar investerare mot att nå en så hög förväntad avkastning som möjligt givet ett visst tak för covariansen, detta utgör en så kallad optimal portfölj (efficient frontier). Covariansen i detta sammanhang är den sammanvägda volatiliteten av alla investerade tillgångsslags förväntade avkastningar. Detta visas enkelt i bilden nedan (figur 2), där E står för den sammanvägda förväntade avkastningen och V för covariansen för den sammanvägda volatiliteten av alla investerade tillgångsslags förväntade avkastningar. 18 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Figur 2 Effektiva E­, V­kombinationer Som investerare eftersträvas med andra ord en förväntad avkastning som ligger i cirkelns nedre högra hörn, den så kallade efficient frontier. Som kan avläsas från bilden ökar risken (variansen, V) ju högre förväntad avkastning man kräver (förväntad avkastning, E). En högre avkastning kan således endast nås genom att tillåta en högre grad av covarians, likväl kan en lägre covarians nås genom att acceptera en lägre förväntad avkastning. Det enskilda tillgångsslagets förväntade avkastning och varians inte är av lika stor vikt mätt i sina egna mått, utan större vikt läggs vid hur den totala portföljens sammanvägda avkastning och covarians förändras vid tillägg av ett enskilt tillgångsslag (Markowitz 1952). Med andra ord strävar investerare inte efter att uppnå maximal förväntad avkastning. En maximal avkastning kommer endast att ske på ett av alla de tillgängliga 19 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN instrument som går att investera i. Sannolikheten att man som investerare skulle träffa just det instrumentet är mycket liten, därav diversifierar alla investerare i viss mån. 3.1.2 DEN MÄNSKILGA FAKTORN Vad som egentligen påverkar en individs beteende när osäkerhet råder har tidigare baserats på att en individ alltid söker efter att maximera sin förväntade avkastning, det finns två invändningar mot detta antagande (Roy 1952). För det första, individen (investeraren) måste beakta alla potentiella utfall givet ett visst handlande. För det andra, viljan att nå maximal förväntad avkastning förklarar inte varför investerare väljer att divserifiera sina portföljer, då detta omöjliggör möjligheten att nå maximal förväntad avkastning. Roy (1952) baserar sin teori ”Safety First” mer på den mänskilga faktorn än Markowitz (1952) gjorde, hur man som människa tar beslut när osäkerhet råder, men håller samtidigt med Markowitz i vissa avseenden. Roy gör liknelsen mellan den finansiella marknaden och att vara ute till sjöss på vatten som inte ännu har blivit kartlagt. Det viktigaste med de beslut som tas i praktiken när osäkerhet råder är inte att beslutet och dess framtida nytta ska ge maximal förväntad nytta (avkastning), utan att undvika att åka på grund. Vid en potentiell katastrof kommer individen, enligt Safety First, göra allt för att minimera katastrofrisken så mycket som möjligt. Resultat av Roys (1952) forskning är att att investerare bör eftersträva att minimera sina potentiella risker istället för att försöka maximera den förväntade avkastningen. Desto större divsersifiering det är desto mindre risk är det att konsekvenserna vid en evetuell katastrof får någon större inverkan på hela kapitalportföljen. Långt senare följer Markowitz (1991) upp den forskning som han gjort tidigare men med ett större fokus på den mänskliga faktorn. Undersökningen visar att ifall en investerare hade kunskap om framtiden skulle den invididen aldrig divsersifiera, individen i fråga skulle välja den tillgång som skulle ge maximal avkastning. Individen skulle aldrig diversifiera och på så sätt minska sin avkastning. Men i verkligheten så vet man inte hur framtiden kommer te sig, så varför är det då praxsis att diversifiera sig? Jo, för att helt enkelt minska osäkerheten som medföljer vid en investering. Hur säker en enskild investering än bedöms vara, så finns alltid möjligheten att det blir ett annat utfall. 20 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Med andra ord följer Markowitz (1991) upp en del av den forskning som gjorts kring Roys (1952) forskning inom sin teori ”Safety First”, där osäkerheten anses vara den största faktorn till att divsersifiering sker. 3.1.3 PROBLEM MED MEAN­VARIANCE I motsats till Markowitzs (1952) portföljteori som enbart tar hänsyn till risk i mån av varians, ju högre varians desto högre risk, har Lopes och Oden (1999) utvecklat vidare på teorin Safety First (Roy 1952) och SP/A (Lopes 1987) och utvecklat en teori som tar upp risk i ett vidare perspektiv. Ett problem med att mäta risk enbart med varians, enligt Lopes och Oden, är att variansen mäter sannolikheten för förlust och vinst lika. Inom SP/A‐teori mäts risk separerat från potentiell vinst. SP står för ”Security” (säkerhet) och ”Potential” (potential) och A står för ”Aspiration” (viljan att lyckas). Det första kriteriet baseras på att man grundar sitt val på antingen säkerhet eller potential i fokus, alternativt båda två kombinerat. Med andra hur individen ser på begreppet risktagande. Drar man sig mer mot potential ser man fler positiva utfall än negativa och ifall man drar sig mot säkerhet ser man fler negativa utfall än positiva. Det andra kriteriet, aspiration, bygger på att alla individer har en individuell aspirationsnivå och att man dras mot möjligheten att det finns en chans till att få en avkastning som når denna nivå alternativt överstiger nivån. Med andra ord avser ordet ”risk” möjligheten att man inte uppnår det individuella målet med investeringen, sin aspirationsnivå. I motsats till klassisk investeringsteori har Lopes och Oden (1999) i sin forskning, med stöd av SP/A‐teorin, påvisat att när individer hamnar i ekonomiska trångmål tenderar de att ta risker som de i vanliga fall inte skulle ha utsatt sig för. Även experimentella undersökningar på investerare har påvisat tendenser på att de drar sig mot att ta högre risk för att täcka förluster. Investerare borde snarare värdera låg risk högre än en potentiell hög förväntad avkastning när de hamnar i ekonomiska trångmål. 3.1.4 KRITIK TILL PORTFÖLJTEORI Men samtidigt kan det vara möjligt att både diversifiera och vilja uppnå maximal förväntad avkastning. Med bakgrund av den forskning inom SP/A‐teori (Lopes och Oden 1999) och Safety First (Roy 1952) utvecklade Shefrin och Statman (2000) sin teori kring ”Behavioral Portfolio Theory” (BPT). 21 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Som inom Markowitzs (1952) mean‐variance portföljsteori finner vi även inom BPT här en teoretisk optimal portfölj (efficient frontier). Skillnderna mellan de både teoriernas efficient frontier är dock stora. När Shefrin och Statman (2000) har gjort jämförelser visar det sig att i de flesta fallen så överensstämmer inte de båda teoriernas efficient frontier med varandra. Detta beror på att inom mean‐variance portföljteori så väljer man portfölj baserat enbart på medelvärde och varians. Detta i motsats till BPT som väljer portfölj genom att beakta förväntad tillgångstillväxt, kravet om säkerhet och samtidigt potential, aspirationsnivåer samt sannolikheter att nå upp till sin aspirationsnivå, likt SP/A‐teori (Lopes och Oden 1999). Resultat från Shefrin och Statman (2000) visar att de investerare som följer BPT är både riskaverta och risktagare, man kan jämföra det som att de är personer som köper både försäkringar och spelar på lotteri, likt den slutsats som Friedman et al. (1948) kom fram till i sin forskning. 3.2 EFFICIENT MARKET HYPOTHESIS 3.2.1 ABSOLUT EFFEKTIVITET På en marknad där transaktionskostnaderna för att köpa eller sälja en vara är obefintliga, all information är gratis och tillgänglig för marknadens alla aktörer och där samtliga aktörer på marknaden är överens om att all tillgänglig information speglar nuvarande pris, kan absolut effektivitet sägas finnas. (Fama 1970). Dock menar Fama att även om alla dessa tre förutsättningar inte uppfylls så kan marknaden inte sägas vara absolut ineffektiv. Ett praktiskt exempel på detta är att marknaden kan anses vara effektiv även om transaktionskostnaderna för förvärvet/avyttringen av en vara är höga, med avseende på att priset fortfarande reflekterar all tillgänglig information. Det är även vanligt att konsulter tar betalt för sin marknadsinformation (Grossman och Stiglitzl 1980), men om marknaden är effektiv så kan den som skaffat sig information räkna med att bli rimligt kompenserad, men avkastningen man får av att agera på denna information aldrig överstiga kostnaden för att skaffa sig den. (Jensen 1978) Anhängare till tekniks analys menar å andra sidan att marknaden uppvisar formationer (e.g huvud‐/skuldraformation) som går att tolka och därefter göra utsagor som bygger på hur människor i grupp givet en viss formation. Med detta menas att det går att göra gissningar om hur marknaden kommer att reagera när priset på en vara når dess så kallade stöd eller motstånd. Stöd skall enligt teknisk analys uppstå vid en akties ”billiga” 22 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN nivåer och priserna kommer att rekyllera uppåt. Vid dess ”dyra” nivåer kommer så kallat motstånd att uppstå och således kommer priserna att rekyllera neråt. (Tradingguiden) 3.2.2 PIONJÄREN EUGENE FAMA SATTE RIBBAN EMH (Fama 1970) har sin grund i de olika grundteorierna ”Expected return”‐/”Fair game”‐modellen (Sharpe 1964), vilken menar att när marknadens utbud och efterfrågan möter varandra för en given vara så kommer all tillgänglig information vara diskonterad i priset. Med detta menas att vid en optimal marknad så är resurserna allokerade på sådant sätt att priset på en vara – vid en given tidpunk – alltid speglar all tillgänglig information. (Fama 1970). Två vedertagna delgrenar till ”Expected return”‐/Fair game”‐modellen, ”Submartignal”‐modellen och ”Random walk”‐modellen (Fama 1970), har historisk använts för att analysera hur marknaden reagerar när ny information släpps. ”Random walk”‐modellen menar att marknadspriserna gör en slumpmässig gång (Random walk), vilket innebär att priset på en tillgång aldrig går att förutsäga. Anhängare (e.g Malkiel 2003) till modellen har på senare tid styrkt denna modell och menat att priset på en given vara är mer än vad anhängare av teknisk analys‐teori hävdat (Ibid). ”Random walk”‐
modellen stipulerar även att prisutvecklingen inte tar hänsyn till sin historiska utveckling, alltså den raka motsatsen till vad anhängare till teorierna om teknisk analys hävdat. Resultatet av Famas (1970) forskning mynnade ut i teorin om att marknaden uppvisar tre grader av effektivitet. 3.2.3 TRE OLIKA EFFEKTIVITETSNIVÅER Den mest effektiva formen av marknadseffektivitet (stark form) är ett ytterst teoretiskt ramverk och kan liknas med en absolut effektiv marknad, alltså en marknad där transaktionskostnaderna för att köpa eller sälja en vara är obefintliga, all information är gratis och tillgänglig för marknadens alla aktörer, samt där samtliga aktörer på marknaden är överens om att all tillgänglig information speglar nuvarande pris. Eftersom all information finns diskonterad i priset, och däribland även insiderinformation, kan alltså inga överavkastningar ske till investerare som söker efter detta på en absolut effektiv marknad. Kritik kring detta (e.g Grossman och Stiglitzl 1980) menar att en absolut effektiv marknad är omöjligt att uppnå och ett exempel på detta är att om detta vore sant så skulle inte marknadskonsulter kunna överleva rent ekonomiskt. Tillika menar de (Ibid) att information som är fritt tillgänglig och gratis är tillräckligt för att en effektiv marknad för att kunna finnas och inte ett krav som tidigare (Fama 1970) hävdats. Därför kan stark 23 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN form sägas vara en förutsättning för att de två nivåerna med lägre marknadseffektivitet skall kunna finnas till. Marknadens näst effektivaste form (semi‐stark form) gör gällande att all tillgänglig publik information finns diskonterad i marknadspriset på en vara. Anhängare till denna semi‐
starka form av effektivitet (Grossman och Stiglitzl 1980) hävdar att när jämvikt på en marknad råder så kommer marknadspriset att spegla den absoluta merparten av information som en investerare använt sig av. Å andra sidan menar de att i det fall detta skulle uppstå så skulle marknaden riskera att bli platt, i och med att alla investerare har homogen marknadstro. De eventuella (kortsiktiga) överavkastningar som kan tänkas ske beror enligt forskning (Malkiel 2003) på att marknadens aktörer varit irrationella i sin prissättning och beror inte på att marknaden är ineffektiv. Enligt den svagaste formen av effektiva marknader (svag form) stipuleras att den enda informationen som finns diskonterad i marknadspriset på en given vara är dess historiska prestation. En direkt applicering av svag forms förutsättningar är att en investerare aldrig kan skapa överavkastning på lång sikt, vilket även belysts av tidigare (Malkiel 2003) forskning. 3.2.4 KRITIK TILL EMH Fama (1976) och Roll (1977) presenterade i sina respektive rapporter kritik kring appliceringen av värderingsmodeller (asset pricing models) och ineffektiviteter på marknaden. Kritiken bestod i att det har gått att få högre avkastning än marknadsportföljen, vilket får anses vara ett direkt tecken på en ineffektiv marknad enligt den definition som bland annat Fama (1970) redogjort för. Kritiker (e.g Grossman och Stiglitzl 1980; Malkiel 2003) menar samtidig att när en absolut effektiv marknad uppnås samtidigt som informationen på en marknad är kostsam så kommer marknaden att kollapsa, eftersom de som betalat för att få marknadsinformation inte kommer vilja göra detta längre i och med att informationen är gratis och tillgänglig till alla. Forskning har även visat att en passiv diversifierad investering presterat i många fall har presterat lika bra som en aktivt förvaltad investering gjort (Malkiel 2003). Dessutom argumenteras (Grossman och Stiglitzl 1980) att jämvikt inte råder när endast en liten grupp av marknadens aktörer har tillgång till information, så detta väcker en känsla av att det finns potentiella överavkastningar att uppnå genom att skaffa sig information. 24 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 3.3 HYPOTESER Med bakgrund i de teorierna om EMH och portföljteori, kunskap från de tidigare studier som gjorts inom ämnet (e.g Axelsson och Victorin 1999; Brattström och Heidkamp 2008), aktuell marknadsinformation (Leimdörfer 2009; ISA 2009) samt den intervju som gjorts (Gerdin, Henrik, NIAM) har tre hypoteser utformats. Enligt rapporter vi tagit del av (ISA 2004; Newsec 2005‐08‐23; ISA 2009) har den svenska fastighetsmarknaden sagts vara effektiv med god transparens och likviditet. För att kunna söka svaret till om den svenska fastighetsmarknaden verkligen upplevdes så effektiv som tidigare forskning och rapporter har påvisat och således inte borde kunna frambringa några felprissatta fastigheter (Fama 1970; Eckbo och Smith 1998), formulerades vår första hypotes enligt följande: Hypotes 1 De utländska investerarna som var aktiva under perioden 2000 – 2008 ansåg att den svenska fastighetsmarknaden var en attraktiv marknadsplats med hög likviditet, hög transparens och låga transaktionskostnader.Med andra ord ansågs den svenska fastighetsmarknaden vara mycket effektiv. Med hänsyn till att den svenska fastighetsmarknaden troligtvis uppvisat tecken på att den var effektiv under perioden 2000 – 2008 så ville vi undersöka om de utländska investerarna trots detta ansåg att det har funnits möjlighet till att finna underprissatta fastighetsobjekt eller ej. Axelsson och Victorin (1999) kom fram till att de investerare som var aktiva under perioden 1989 – 1998 gick in på den svenska fastighetsmarknaden för att uppnå maximal förväntad avkastning. Överkastning är ej möjligt på en effektiv marknad (Fama 1970), med undantag för de som agerar på insiderinformation (Lindgren och Ohlsson 2008). Vår andra hypotes lyder därför: Hypotes 2 De utländska investerarnas syfte med sin investering under perioden 2000 – 2008 var inte att försöka uppnå maximal förväntad avkastning. Tredje hypotesen formulerades för att undersöka hur riskaversionen var bland de utländska investerarna. Ett akademiskt och generellt accepterat sätt att sänka den totala risken i en portfölj är att diversifiera (McGraw‐Hill 2007). Ju mer diversifiering man är i 25 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN sin portfölj, desto längre ifrån kommer man från möjligheten att uppnå maximal förväntad avkastning (Markowitz 1952; Roy 1952). Av dessa anledningar ser vår tredje hypotes ut enligt följande: Hypotes 3 Meningen med de utländska aktörernas investering var att diversifiera sin investeringsportfölj och därigenom sänka den totala risken i portföljen. 26 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 4. EMPIRI 4.1 RESULTATREDOVISNING Eftersom samtliga svar som inkom var på engelska, har vi valt att göra en fri översättning över företagets bolagsform. Vi finner bland de svaranade företagen fastighetsbolag, fastighetsfonder, försäkringsbolag samt ett pensionsbolag. Fördelningen visar på en större del fastighetsbolag och fastighetsfonder (se figur 4). Av samtliga svar vi har fått in har ingen av de tillfrågade uppgivit att de har kapital avsatt för investeringar utomlands. Denna fråga kan tänkas upplevas som extra känslig för företagen att lämna ut, framförallt ur konkurrenssynpunkt. Figur 3 Fördelning av antalet svarande investerare Försäkrings‐
bolag
11%
Pensionsbolag
5%
Fastighetsfond
37%
Fastighets‐
bolag
47%
27 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Av de svarande företagen utgörs en knapp majoritet av företag baserade i Storbritannien (se figur 5), för att sedan följas upp av en mindre majoritet tyska investerare. Figur 4 Fördelning investerare över nationalitet Nederländerna Frankrike
5%
Norge 5%
5%
USA
11%
Storbritannien
42%
Holland
11%
Tyskland
21%
28 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 4.1.1 INTERVJUSVAR Att investera i olika länder är ett sätt att hantera risk. Att investera i olika länder ger en lägre total risk till portföljen. Varje investering som görs måste gå att kvantifiera i den riskprofil som gäller för hela portföljen. Att investera i Sverige var huvudsakligen ett sätt att kompensera för risker som fanns på andra marknader under 2000 – 2008. 29 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Det är möjligt att gå in på en het marknad och göra en vinst som överstiger European Public Real Estate Association (EPRA) Global Real Estate Index. God kompetens och kunskap om en specifik het marknad möjliggör en potentiell avkastning som överstiger EPRA Global Real Estate Index. 30 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Det är ibland acceptabelt att bortse från de uppsatta riskmodeller vid investeringar, ifall objektet är lokaliserat i en het marknad och anses ha en hög potential. Svenska fastighetsmarknaden ansågs under perioden 2000 – 2008 ha: a.
Hög grad av transparens b.
Hög grad av likviditet 31 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN c. Generellt sett låga transaktionskostnader Det var möjligt att hitta undervärderade fastigheter på den svenska marknaden under 2000 – 2008. De svenska fastigheterna var under 2000 – 2008 generellt sett undervärderade. 32 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 4.2 ANALYS OCH TOLKNING Av vår population av nitton svarande företag kan vi urskilja en majoritet i sektion 1 av enkäten (bestående av fråga 1, 2, 3 och 4), exklusive fråga 4, som ger definitiva svar vad gäller deras tolkning att diversifiering länder emellan är ett sätt att hantera risk och genom diversifiering kan en totalt sätt lägre risk uppnås i en portfölj, i enlighet med Markowitz (1952) mean‐variance portföljteori. Fråga 4, som beskriver de faktiska investeringar som har gjorts, tyder på en annan konsensus kring hur investerare ställer sig till hur man hanterar risk. En majoritet av de svarande på fråga 4 motsätter sig vårt påstående att investeringar gjorda i Sverige under 2000 – 2008 skedde med avsikt att kompensera för risker som fanns på andra marknader. Detta kan tolkas som att majoriteten av de investeringar som faktiskt genomfördes gjordes inte med hänsyn till diversfiering, utan med maximal förväntad avkastning. Med andra ord helt i motsats till vad både Roy (1952) och Markowitz (1952; 1991) ansåg. Detta ger indikationer om teorin att investerare kan vara både risktagare och riskaverta samtidigt (Shefrin och Statman 2000) stämmer. I sektion 2 (bestående av fråga 5, 6 och 7), exklusive fråga 7, kan vi se en majoritet av de svarande som menar att det var fullt möjligt att genom god kompetens och marknadskunskap uppnå en överavkastning. Då svaren visar tendenser till att investerarna anser det möjligt att nå överavkastning, skapar detta även en möjlighet till att klassifiera marknaden som ineffektiv (Roll 1976; Fama 1976). Det är få företag som är villiga att ta ett steg ifrån de uppsatta riskmodeller som använts när investeringar gjorts enligt fråga 7. Detta talar emot den forskning från Lopes och Oden (1999) som pekar på att investerare tenderar att ta högre risk för att täcka eventuella förluster i dåliga tider. Samtidigt avser våra svar en period som präglats av många år av högkonjunktur, varav endast de sista två åren, 2007 och 2008, har visat tecken på lågkonjunktur. Därför är vi inte helt övertygade om att Lopes och Oden (1999) har fel i sina antaganden. Rapporter som vi har tagit del av (ISA 2009; 2004) samt intervjuer med fastighetskonsulter (Gerdin, Henrik, NIAM) har lovordat den svenska fastighetsmarknaden och dess höga nivå av effektivitet under perioden 2000 – 2008. Likviditeten sades vara en av de avgörande faktorerna till varför de utländska investerarna valde den svenska fastighetsmarknaden (Brattström och Heidkamp 2008; Gerdin, Henrik, NIAM). Svaren från 33 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN sektion 3 och specifikt frågorna 8a, 8b och 8c bekräftar att likviditeten och transparensen har varit mycket god samt att transaktionskostnaderna generellt sett har upplevts som låga. Detta indikerar att den svenska fastighetsmarknaden var mycket effektiv under perioden. Enligt svaren på fråga 9 ansåg majoriteten av de tillfrågade investerarna att det var fullt möjligt att hitta undervärderade fastigheter på den svenska fastighetsmarknaden under perioden. Detta är motsägelsefullt då samma investerare även ansåg att marknaden var effektiv med hänsyn till hög likviditet, hög transparens och låga transaktionskostnader. Däremot så ger detta svar stöd åt forskning (Malkiel 2003; Shiller 2003) som visade att även en marknad som är effektiv i enlighet med Famas (1970) EMH‐teori kan ha felprisatta objekt. Ifall det Malkiel (2003) och Shiller (2003) kom fram till stämmer, kan det innebära en möjlighet för investerare att nå överavkastning genom att skaffa sig ytterligare marknadsinformation (Grossman och Stiglitzl 1980). Detta är i sin tur kontradiktoriskt mot vad Jensen (1978) kom fram till i sin forskning. Han hävdar att kompensationen för att agera på marknadsinformation som man anförskaffat sig, exklusive insiderinformation (som är olaglig att agera på), aldrig kan vara större än kostnaden för att tillförskaffa sig denna, förutsatt en effektiv marknad. Svaren från fråga 10 är svårtolkade då en klar majoritet av de svarande ställer sig neutrala till vårt påstående att den svenska fastighetsmarknaden var gerenellt undervärderad under 2000 – 2008. Vissa investerare gav stöd åt vårt påstående vilket kan tolkas som att dessa anser att den svenska fastighetsmarknaden var ineffektiv. Samtidigt motsatte sig en lika stor del av investerarna påståendet vilket tyder på att de ansåg att marknaden var effektiv. 34 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN 5. SLUTSATS Axelsson och Victorin (1999) kom fram till i sin magisteruppsats att de utländska investerarna som varit aktiva på den svenska fastighetsmarknaden under perioden 1989 – 1998 gick in med avsikt att uppnå maximal förväntad avkastning. För att uppnå maximal förväntad avkastning krävs att två kriterier uppfylls: 1. Diversifiering får ej förekomma (Markowitz 1952; Roy 1952). 2. Det måste finnas underprissatta objekt på marknaden (Malkiel 2003; Shiller 2003). Diversifiering i sig är möjligt att avstå från, det är en fråga som investeraren själv kan bestämma över och avgörs främst av hur mycket risk investeraren är villig att ta. Punkt två är en faktor som investeraren själv inte kan råda över. Kriteriet för att underprissatta objekt ska gå att finna på en fastighetsmarknad är att marknaden i sig är ineffektiv (Fama 1970; Eckbo och Smith 1998). Samtidigt finns det dock forskning (Malkiel 2003; Shiller 2003) som påvisar att även en marknad som är effektiv i enlighet med Famas (1970) EMH‐teori kan ha felprisatta objekt. Hur många felprissatta objekt det rör sig om definieras aldrig, men förutsatt att det råder en låg likviditet och låg transparens, med andra ord en ineffektiv marknad, kan man anta att antalet felprissatta objekt är betydligt fler än vid en effektiv marknad. Då Axelssons och Victorins (1999) slutsats var att utländska investerare gick in på den svenska fastighetsmarknaden enbart för att uppnå maximal förväntad avkastning, kan man anta att det inte är fråga om några få felprissatta objekt i enlighet med Malkiels (2003) och Shillers (2003) forskning, utan att marknaden i större drag måste ha varit ineffektiv för att Axelssons och Victorins (1999) slutsats skulle kunna dras. Vi drar därför slutsatsen att fastighetsmarknaden i Sverige under 1990‐talet var ineffektiv. Vår empiriska undersökning (sektion 3), de finansiella rapporter som släppts avseende Sveriges fastighetsmarknads effektivitet (ISA 2004; Newsec 2005‐08‐23; ISA 2009), det faktum att de utländska investerarnas närvaro på den svenska fastighetsmarknaden har sjufaldigats (Leimdörfer 2009) samt en intervju med en av Sveriges största opportunistiska fonder (Gerdin, Henrik, NIAM) pekar alla mot samma sak. 35 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Vår slutsats blir således att Sverige – och specifikt Stockholm – i internationella mått har utvecklats från att ha varit en opportunistisk marknad med relativt sett låg likviditet och låg transparens (låg effektivitet) under 1990‐talet till att ha vuxit och blivit en attraktiv fastighetsmarknad med rykte om stabilitet, hög likviditet och hög transparens (hög effektivitet) under 2000‐talet. Hypotes 1 kan därmed bekräftas. Då den svenska fastighetsmarknaden har fått en kraftigt ökad likviditet och samtidigt en ökad transparens under 2000‐talet jämfört med 1990‐talet, har risken att investera i Sverige per automatik sjunkit. Detta beror främst på ett minskat gap mellan köpare och säljare (ökad likviditet) samt färre felprissatta objekt (ökad transparens). Med andra ord måste den genomsnittliga risken för fastighetsinvesteringar antagas ha sjunkit i Sverige. Den andra förutsättningen för att kunna uppnå maximal förväntad avkastning (se ovan) ter sig då som mycket orimlig att kunna applicera på den svenska fastighetsmarknaden under 2000 – 2008 med hänsyn till dess bevisat höga effektivitet under perioden. Detta innebär att de utländska aktörer som har varit aktiva under 2000 – 2008 även har fått acceptera en lägre risk. Då det inte går att nå en högre förväntad avkastning utan att acceptera en högre grad av risk (Markowitz 1952), kan man inte heller få en lägre risk utan att acceptera en lägre förväntad avkastning. Då investerarna antas ha varit fullt medvetna om att den svenska fastighetsmarknaden har blivit mer effektiv och samtidigt fått acceptera konsekvensen av en lägre avkastning, kan slutsatsen dras att de inte har gått in på den svenska fastighetsmarknaden under perioden 2000 – 2008 med bakgrund av att uppnå maximal förväntad avkastning. Anledningen till investering bedöms istället ha varit diversifering. Hypotes 2 och 3 kan därmed bekräftas. Samtidigt ger svaren från fråga 4 i sektion 1 dubbla budskap från de tillfrågade investerarna. Uppenbarligen anser de att den svenska marknaden är effektiv, men de anser samtidigt att det är fullt möjligt att uppnå överavkastning. Enligt klassisk effektivitetsteori (Fama 1970) ska detta inte kunna vara möjligt, men investerarnas svar ger ändå ytterligare utrymme för Malkiels (2003) och Shillers (2003) slutsatser att det alltid kommer finnas felprissatta objekt även på en effektiv marknad. Det kan med andra 36 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN ord vara så att majoriteten av de tillfrågade investerarna är medvetna om detta och har detta som mål, men att de samtidigt är väl medvetna om att sannolikheten för detta är mycket liten. 5.1 AVSLUTANDE DISKUSSION Den senaste forskningen inom området effektiva marknader (Malkiel 2003; Shiller 2003) pekar på att hur effektiv en marknad än är så kommer det alltid att finnas felprissatta objekt. Vissa investerare kommer med andra ord att kunna uppnå maximal förväntad avkastning givet perfekta förhållanden. En fråga man bör ställa sig är hur effektiv en fastighetsmarknad egentligen kan bli, och eventuellt hur de bedömningar som görs av konsulter för att mäta en effektiv fastighetsmarknad går till. Uppenbarligen håller investerarna i stora drag med de marknadsrapporter som har släppts inom ramen för detta, men de anser samtidigt att det är möjligt att uppnå överavkastning. Hur stor roll effektiviteten på marknaden spelar för att en investerare ska kunna uppnå maximal förväntad avkastning har egentligen inte blivit undersökt. Detta ter sig vara bra förslag på fortsatt forskning. 37 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN REFERENSER Publicerad forskning Coyne, T., W. Goulet och M. Piconni (1980): Residential Real Estate Versus Financial Assets. Journal of Portfolio Management, Vol. 7. Eckbo, B. E. och D. C. Smith (1998): The Conditional Performance of Insider Trades. Journal of Finance, Vol. 53, Nr. 2. Fama, E. F. (1970): Efficient Capital Markets. Journal of Finance, Vol. 25, Nr. 2. Fama, E. F. (1991): Efficient Capital Markets II. Journal of Finance, Vol. 46, Nr. 5. Gatzlaff, D. H. och D. Tirtiroglu (1995): Real Estate Market Efficiency: Issues and Evidence. Journal of Real Estate Literature, Vol. 3. Grossman, S. J. (1976): On the Efficiency of Competitive Stock Markets Where Trades Have Diverse Information. Journal of finance, Vol. 31, Nr. 2 Grossman, S. J. och J. E. Stieglitz (1980): On the Impossibility of Informationally Efficient Markets. American Economical Review, Vol. 70, Nr. 3. Jensen, M. C. (1978): Some Anomalous Evidence Regarding Market Efficiency. Journal of Financial Economics, Vol. 6, Nr. 2/3. Kaplan, H. (1985): Farmland as a Portfolio Investment. Journal of Portfolio Management, Vol. 11. Lopes, L. L. och G. C. Oden (1999): Role of Aspiration Level in Risky Choice. Journal of Mathematical Psychology 43. Malkiel, B. G. (2003): The Efficient Market Hypothesis and Its Critics. Journal of Economic Perspective, Vol. 17, Nr. 1. Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection. Journal of Finance, Vol. 7, Nr. 3. Markowitz, H. (1991): Foundations of Portfolio Theory. Journal of Finance, Vol. 46, Nr. 2. Roll, R. (1977): A Critique of the Asset Pricing Theory's Tests; Part I: On Past and
Potential Testability of the Theory. Journal of Financial Economics 4. 38 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Roy, A. D. (1952): Safety First and the Holding of Assets. Econometrica, Vol.20, Nr.3. Shefrin, H. och M. Statman (2000): Behavioral Portfolio Theory. Journal of Finance and Quantitative Analysis, Vol. 35, Nr. 2. Shiller, R. J. (2003): Efficient Markets Theory to Behavioral Finance. Journal of Economic Perspectives, Vol. 17, Nr.1. Wendt, P. F. och S. N. Wong (1965): Investment Performance: Common Stocks Versus Apartment Houses. Journal of Finance, Vol. 20, Nr. 4. Uppsatser Axelsson, H. och M. Victorin (1999): Foreign Investors on the Swedish Property Market. Stockholm: Kungliga Tekniska Högskolan. Brattström, P och T. Heidkamp (2008): Vad är bakgrunden till utländska investerares intresse av den svenska fastighetsmarknaden?. Karlstads Universitet. Lindgren, S och P. Ohlson (2008): Följa John – En studie om möjligheten att nå överavkastning genom att följa insidertransaktioner. Umeå: Handelshögskolan vid Umeå Universitet. Munz, L. Och C‐M. Ratajczak (2007): Male & Female Expatriates: Partner Accompaniment And Its Importance For Acculturation To A Host Country. Uppsala Universitet. Pressreleaser Newsec, 2005‐08‐23: 2005 blir nytt rekordår för den svenska fastighetsmarknaden. http://www.newsdesk.se/pressroom/newsec/pressrelease/view/55982 ISA ‐ Invest in Sweden Agency, 2004‐03‐01: Real Estate. http://www.isa.se/templates/News____25126.aspx Intervjuade personer Gerdin, Henrik, Associate – Aquisitions, NIAM, 2009‐03‐26, Stockholm Elektroniska källor ISA ‐ Invest in Sweden Agency (2009): Real Estate: One of Europe’s largest investments markets – 2009 edition. http://www.isa.se 39 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN E­mails DTZ, Lundström, Patrik, 2009‐04‐27, Stockholm Leimdörfer, Käll, Thomas, 2009‐04‐06, Stockholm Litteratur Bernhardsson, J. (1996): Tradingguiden. 2a upplagan, Rimbo: Fischer & Co. Brealey, R., S. Myers och F. Allen (2007): Corporate Finance. 8e upplagan, New York: McGraw‐Hill. Bilder Figur 2 – Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection. Journal of Finance, Vol. 7, Nr. 3. 40 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN BILAGA 1 E­MAILENKÄT SURVEY Foreign Direct Investments Swedish Real Estate Market CONFIDENTIALTY POLICY We appreciate that the data we are collecting is of a sensitive nature. It is very important for us that Your information is treated with utmost confidentiality. We have taken the following steps in order to ensure confidentiality both for You and Your company: •
The questionnaire consists of three parts, all focusing on general topics or Sweden as an investing region. •
The data will be gathered and published anonymously in the final paper. •
We will not share individual questionnaires or present information in a way that individuals may be identified. •
The completed surveys will be analyzed solely by us. No other person will have access to the completed questionnaires. •
We appreciate Your cooperation and would like to receive Your answers at latest by Wednesday 13 of May. To Whom It May Concern We are two students from The Royal Institute of Technology in Stockholm, Sweden, who are writing a Bachelor’s thesis in the field of Real Estate and Finance. Our major is within real estate and since the Swedish market in the past ten years has been booming, it has also attracted many foreign investors to the market. We have chosen to study the phenomenon behind the massive expansion of foreign ownership in the Swedish real estate market under the years 2000 – 2008. During the period 2000 – 2007 the foreign direct investments in the Swedish real estate market increased by more than 600 percent. In the end of 2008 the foreign ownership was valued to over SEK 220 billion, which is more than three times the amount compared to 2002. With our thesis, we are to investigate what attracts foreign real estate investors to invest in overseas markets. Your contribution would be immensely meaningful for our thesis. It will take less than 10 minutes to accomplish. FEEL FREE TO CONTACT US AT ANY TIME IF YOU HAVE ANY QUESTIONS/COMMENTS. Thank You very much for Your cooperation. Sincerely, Johan Falk Philip Olsén Tel: +46 739 87 68 95 Tel: +46 739 60 40 16 Mail: [email protected] Mail: [email protected] 41 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN PART 1 Please write Your answer in the form. 1. Which category best describes Your company? a. Insurance Company b. Pension Fund c. REIT or equivalent d. Real Estate Development Company e. Real Estate Advisory and/or Consulting Firm f. Asset Manager/Fund Manager g. Other Answer: 2. Does Your company have a specific targeted amount of money allocated for overseas real estate investments? a. Yes b. No Answer: 3. If yes: How big is Your targeted amount (in percentage of Your total real estate investments)? Answer: 4. Do You target specific countries/regions? If so, which are being targeted (i.e. Nordic, Baltic or South America)? Answer: PART 2 Please put an “X” in the box that You find most appropriate. 1. To invest in different countries is a way to manage risk. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
2. To invest in different countries gives You a total lower risk to Your portfolio. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
3. Every investment that we do must have a quantifiable risk profile that matches the risk profile of our total portfolio. Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
Totally agree 4. To invest in Sweden was mainly to compensate for risks that existed in other markets during 2000 – 2008. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
42 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN PART 3 Please put an “X” in the box that You find most appropriate. 5. It is possible to enter a hot market and make a profit that exceeds the European Public Real Estate Association (EPRA) Global Real Estate Index. Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
Totally agree 6. Good competence and knowledge of a specific hot market enables a potential return that exceeds the EPRA Global Real Estate Index. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
7. It is occasionally accepted to disregard formal risk models when investing, if the object is located in a hot market and is regarded to have a big potential. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
8. The Swedish real estate market was during 2000 – 2008 regarded to have: a. High rate of transparency. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
b. High rate of liquidity. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
c. Generally low transaction costs. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
9. It was possible to find undervalued real estate objects in the Swedish real estate market during 2000 – 2008. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
10. The Swedish real estate objects were generally undervalued during 2000 – 2008. Totally agree Agree Indifferent
Disagree
Totally disagree
43 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN BILAGA 2 -
INTERVJU MED NIAM Har Sverige varit ett intressant investeringsobjekt för er/era kunder under längre tid, eller blev Sverige intressant de senaste åren? Vi har varit aktiva i cirka 10 år och sedan dess har vi fyllt vårt egna kapital från investerare till den bredd vi har velat, intresset har varit väldigt stort för våra fonder. Indirekt pekar detta mot att Sverige (och Norden då Niam är verksamma inom hela Norden) är intressant för de som har investerat i oss. - Vad ser ni/era kunder som fördelar med att investera i Sverige gentemot andra länder? Våra investerare har fattat ett beslut om att investera i vår (Norden/Sverige) region i en opportunistisk fond. Vad de har för egna preferenser är svårt att uttala sig om. -
Är det någon speciell faktor som gjorde att ni/era kunder valde Sverige?
Främst handlar det om att våra investerare vill sprida sina risker, några andra särskilda argument för att de investerar just i Norden/Sverige finns inte.
-
Hur och vilka risker gällande investeringar i fastigheter bedömer ni/era kunder finns eller kommer att finnas i Sverige? Sprider ni/era kunder risker över flera länder? Priserna har gått ned mer än vad man kan läsa sig till. Den största risken idag är motpartsrisken, det vill säga en hyresgäst som går i konkurs. En annan risk är att företag krymper sina verksamheten, vilket leder till att de inte använder hela sin hyrda ytor och börjar hyra ut i andrahand. Indirekt börjar de konkurrera med direktuthyrningen vilket kan komma att pressa priserna ytterligare. Kreditrisken har fått ett större perspektiv idag, man lägger större tyngd på kreditbedömning av hyresgäster än tidigare på grund av det marknadsekonomiska läget där många företag idag har/får det svårt. -
Vilka riskfaktorer ansåg ni/era kunder vara viktigast vid er/deras etablering/investering i Sverige? Vi är extremt noggranna med allting. Allt från tekniska detaljer ute på fastigheterna till det juridiska och finansiella. Vi kontrollerar allting in i minsta detalj. Vi fokuserar inte mer på någon faktor än någon annan. -
Att förpacka fastigheter (i bolag) är ett välkänt uttryck, hur ser ni/era kunder på detta tillvägagångssätt? Har det varit en viktig faktor för er/era kunders etablering i Sverige? Vi har mandat att göra de investeringar och avyttringar vi anser vara bäst. -
Har svenska valutan och ränteläget påverkat era/era kunders investeringar från utlandet? 44 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Nej inte direkt, för våra investerare har committat sina pengar till oss vid uppstarten av vår fond. Pengarna är låsta på en tid om 10 år, under den tiden kan pengarna inte tas ut och man kan inte sätta in mer pengar. För oss själva för våra investeringar avgör det inte när vi ska göra våra investeringar. Vad gäller räntor så använder vi oss av ränteswappar eller räntekorridorer, främst hedgar vi oss genom ränteswappar. Belåningsgraden har gått ned, banken kräver mer eget kapital. -
Är det svenska skattesystemet en lockande faktor för era/era kunders investeringar i Sverige? Ej relevant för en fastighetsfond. -
Direktavkastningskrav och direktavkastning, vad har ni/era kunder för åsikter om de svenska nivåerna och betydelsen för era/era kunders investeringar i Sverige? De investerare som har lagt in pengar i vår fond har gjort ett val. Vad direktavkastningen är idag eller imorgon spelar mindre roll för deras beslut. Vi har ett avkastningsmål och ett track‐record som sannolikt är anledningen till att de väljer att investerare i oss. Mest aktuellt är vilken IRR vi presterar samt vilken mulitpel som investerarna får på sitt kapital (vårt egna kapital, equity). - Transparensen (tillgängligheten till information) i den svenska fastighetsmarknaden, är det en viktig faktor till era/era kunders investeringar i Sverige? Viktig faktor är svårt att säga, men de vet sannolikt om att Sverige är en mycket transparent marknad. En fastighetsmarknad där det är lätt att göra affärer, detta kan såklart vara till fördel för oss. Lättare att göra affärer, mindre kostsamt, betala lite mer, en något mindre yield och en något mindre risk. -
Vad gör Sverige till en effektiv fastighetsmarknad? Vi har ett bra legalt system. Alla vet hur systemet fungerar, bankerna har bra kunskap om systemet med ett bra regelverk som har fungerat bra under en längre tid och fungerar fortfarande bra. - Vilka faktorer har varit tydligast om att den globala ekonomiska krisen har påverkat den svenska fastighetsmarknaden? Bankfinansiering helt klart. Mycket svårare att få finansiering idag än för två år sedan. Man kan sammanfatta det som att belåningsgraden har sjunkit kraftigt, vilket är den tuffaste biten att ta sig an. I höstas fick ingen finansiering – fanns helt enkelt inga pengar att låna ut. En stor skillnad är marginalen vid ränteswappar som har stigit mycket senaste halvåret. Från tidigare 1 procent är marginalen nu uppe i över 3 procent. -
Likviditen på den svenska fastighetsmarknaden, hur viktig faktor är det? Stockholm är en av världens likvidaste fastighetsmarknader 45 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN Våra investerare känner sannolikt till att likviditen på den svenska marknaden är god. Men samtidigt tar de sitt beslut baserat på vårt track‐record och vårt avkastningsmål, de vill sprida sina risker i stort. För oss spelar det självklart en stor roll. Vi kan inte förvärva fastigheter som vi vet att vi sedan kanske inte får sålda, oavsett direktavkastning. 46 UTLÄNDSKA INVESTERARE PÅ DEN SVENSKA FASTIGHETSMARKNADEN BILAGA 3 UNDERLAG FRÅN DTZ Typ av investerare
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsbolag
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Fastighetsfond
Försäkringsbolag
Försäkringsbolag
Pensionsbolag
Pensionsbolag
Nationalitet
Storbritannien
Storbritannien
Storbritannien
Storbritannien
Tyskland
Holland
USA
Norge
Storbritannien
Norge
Frankrike
Danmark
Sverige
Storbritannien
Storbritannien
Norge
Holland
Sverige
Storbritannien
Sverige
Australien
Sverige
USA
Storbritannien
Nederländerna
Storbritannien
Tyskland
Holland
Storbritannien
Tyskland
Tyskland
Storbritannien
Saudi Arabien
Danmark
Norge
Tyskland
Sverige
Storbritannien
Tyskland
Tyskland
Frankrike
Sverige
47 Pengar avsatta för FDI
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
Nej
