Swedbank Östersjöanalys
Nr 22 y 21 December 2009
Ryssland
Den inhemska ekonomin är akilleshälen
• Den senaste tidens ekonomiska utveckling i Ryssland
har varit positiv. Återhämtningen i energipriserna har
stabiliserat de ryska marknaderna och minskat trycket
på statsfinanserna. Låga kostnader för internationella
investeringar har stimulerat inflödet av utländskt
kapital, vilket förbättrat likviditetssituationen.
• En expansiv penning- och finanspolitik minskar
effekterna av nedgången av ekonomin, men innebär
också nya risker. Det växande budgetunderskottet
kommer att vara svårt att vända och den inhemska
efterfrågan kommer att hämmas av företagens svaga
balansräkningar, ökad arbetslöshet, lägre reallöner
och en fortsatt svag finanssektor.
• Vi höjer dock våra tillväxtprognoser för 2010 till 4,3 %
från 1,5 % mot bakgrund av ett stigande oljepris, ett
omslag av lagercykeln och de ekonomiska stimulanspaketen. De högre tillväxtsiffrorna beror till stor del på
det djupa fallet under 2009. För 2011 förväntar vi att
ekonomin växer med 4,5 %, till största delen som följd
av ett fortsatt högt oljepris. Återhämtningen kommer
att ta tid om inte omfattande reformer genomförs för
att minska obalanserna i den finansiella sektorn och,
på medellång sikt, öka konkurrenskraften och
produktiviteten i den ryska ekonomin.
Ekonomiska sekretariatet, Swedbank AB (publ), 105 34 Stockholm, tfn 08-5859 1028
E-post: [email protected] Internet: www.swedbank.se Ansvarig utgivare: Cecilia Hermansson, 08-5859 1588.
Magnus Alvesson, 08-5859 3341, Jörgen Kennemar, 08-5859 1478, ISSN 1103-4897
Externt kapitalinflöde underlättar återhämtningen
Den förbättrade världsekonomin har bromsat den ekonomiska
nedgången i Ryssland. Ett stigande oljepris leder till ett ökat inflöde av utländsk valuta och minskar Rysslands budget- och
bytesbalansunderskott. Den utländska efterfrågan gynnar inte
bara oljeindustrin, utan även exporten av maskiner och utrustning har nått nivåer som inte noterats sedan mitten av 2008.
Dessutom har stabiliseringen på de ryska marknaderna, tillsammans med en ökad riskaptit och lägre upplåningskostnader, lett
till stigande investeringar i ryska tillgångar, minskande utländsk
skuldbörda och stärkt valuta.
Positiv utveckling av
världsekonomin ger
draghjälp
Oljerelaterade transaktioner, 2005 – 2009
20000
140
120
100
80
60
40
20
15000
10000
5000
ja
n/
0
m 5
aj
/0
se 5
p/
0
ja 5
n/
0
m 6
aj
/0
se 6
p/
0
ja 6
n/
0
m 7
aj
/0
se 7
p/
0
ja 7
n/
0
m 8
aj
/0
se 8
p/
0
ja 8
n/
0
m 9
aj
/0
se 9
p/
09
0
Oljeexport (milj. USD)
Oljepris (USD per fat, högerskala)
Oljeproduktion (jan 2006=100, högerskala)
Källa: Rosstat
Nedgången i den realekonomiska tillväxten bromsades under
det tredje kvartalet 2009 och beräknas bli -8,9 % på årsbasis i
jämförelse med -10,9 % under det andra kvartalet. Investeringarna är den komponent som bidragit mest negativt men även
exporten minskade kraftigt i början den ekonomiska nedgången.
Konsumtionen har klarat sig bättre men har också dragit ned
tillväxten i jämförelse med 2008, då konsumtionen bidrog positivt till BNP med ca 5 procentenheter.
Det kraftiga fallet i
BNP minskade under
tredje kvartalet
Tillväxtens sammansättning, 2007 – 2009
(årliga tillväxttal)
30
20
10
8
7.7
9
8.7
7.5
6
1.2
0
-10
-20
-10.9
-8.9
2009
Q2
2009
Q3
-9.8
-30
-40
2007
Q2
2007
Q3
BNP
2007
Q4
2008
Q1
Investeringar
2008
Q2
2008
Q3
Export
2008
Q4
2009
Q1
Konsumtion
Import
Källa: Rosstat
2
Swedbank Östersjöanalys Nr 22
•
21 december 2009
Den ekonomiska politiken ger draghjälp,
men utmaningarna kvarstår
Efter att ha bedrivit en stram ekonomisk politik under början av
2009, har den ryska regeringen nu börjat expandera. Under krisens inledning och när rubeln tilläts depreciera inleddes en
period med en stram penning- och finanspolitik. Detta bidrog till
att bruttonationalprodukten föll kraftigt under 2009. Sedan dess
har vi sett stora förändringar i den ekonomiska politiken.
Penningpolitiken har svängt och finanspolitiken är nu expansiv,
vilket också innebär nya utmaningar.
Den ekonomiska
politiken är nu
expansiv
Med oron för en starkare rubel och allteftersom inflationen faller,
har den ryska centralbanken fortsatt sänka styrräntan. Styrräntan har minskat från 13 % under första kvartalet till 9 % i
november, och rubelns riktkurs har stramats åt till 35-38 mot
korgen av dollar (55 %) och euro (45 %) i jämförelse med
bandet 26-41 som fastställdes under januari. Det har också
förekommit spekulationer om åtgärder för att minska inflödet av
kapital, i linje med vad Brasilien gjorde tidigare i höstas.
En starkare rubel
oroar myndigheterna
Centralbankens styrränta är fortfarande inte marknadsstyrande
och låneräntorna ligger på betydligt högre nivåer. Detta dämpar
de direkta effekterna av penningpolitiken på kreditvolymerna i
den ryska ekonomin. Dessutom har utlåningen till den privata
sektorn sjunkit kraftigt under 2009 och lånen till hushållen har
minskat sedan juli. Detta indikerar att det stora inflödet av
utländskt kapital fortfarande inte leder till ökade investeringar,
utan istället hamnar på aktiemarknaden. Aktiemarknaden, räknat i dollar, har stigit med över 100 % under 2009.
Den expansiva
penningpolitiken
har inte ännu fått effekt
på kreditmarknaden
14.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
-10.0
-20.0
10.0
8.0
Procent
12.0
6.0
4.0
de
c/
07
fe
b/
08
ap
r/0
8
ju
n/
0
au 8
g/
08
ok
t/0
de 8
c/
08
fe
b/
09
ap
r/0
9
ju
n/
0
au 9
g/
09
ok
t/0
9
Årlig förändring i %
Kreditmarknaden, 2007 – 2009
Lån till hushåll
Lån till företag
Lån till statliga företag
Styrränta (högerskala)
Källa: Rysslands centralbank
Finanspolitiken är expansiv och stimulerar ekonomin. Budgetbalansen förväntas av regeringen gå från ett överskott på 6,2 %
av BNP under 2007 till ett underskott på 6,8 % av BNP under
2010 (motsvarande siffror om oljeintäkterna undantas är -4,9 %
av BNP under 2007 i jämförelse med -14.2 % av BNP under
2010). De statliga stimulansåtgärderna utgörs främst av strukturella utgiftsökningar, som t ex högre pensioner, och av direkt
Swedbank Östersjöanalys Nr 22
•
21 december 2009
Ökad obalans i
statsfinanserna
ger instabilitet
3
eller indirekt stöd till privata företag. Detta leder antingen till
ineffektivitet eller till utgiftsnivåer som är svåra att minska när
ekonomin vänder uppåt igen. Det är således troligt att de strukturella obalanserna kommer att växa på medellång sikt, vilket
riskerar att hämma tillväxten i den privata sektorn.
På medellång sikt riskerar de statliga reserverna att dräneras.
Enligt regeringens bedömningar kommer Reservfonden, en av
två statliga sparfonder, redan under 2010 att vara tömd, i jämförelse med en storlek på 10,3 % av BNP i slutet av 2008. Den
Nationella Välfärdsfonden beräknas minska till 2,0 % av BNP,
jämfört med 6,6 % under 2008.1 Detta baseras på regeringens
bedömning att oljepriset kommer att vara 60 USD per fat under
2010 och 70 USD per fat under 2011. Med ett högre oljepris blir
trycket på sparfonderna lägre. Den avgörande faktorn som
bestämmer finanspolitikens stabilitet är oljepriset.
Minskade reserver
kommer att öka den
statliga upplåningen
Statens finanser och reserver
(% av BNP)
15.0
10.0
5.0
0.0
-5.0
-10.0
-15.0
-20.0
2008
Reservfonden
2009
Välfärdsfonden
2010
Budgetbalans
2011
2012
Budgetbalans (icke-olja)
Källa: Rysslands finansdepartement
Den inhemska efterfrågan är den svaga
länken
Hushållen har fått det bättre sedan mitten av 2009. Även om
arbetsmarknadsstatistiken är osäker förefaller arbetslösheten
sjunka. Arbetslöshetsnivån uppges ha minskat från 9,2 % under
första kvartalet 2009 till 7,6 % under det tredje kvartalet och de
innestående lönerna har minskat från 8,8 miljarder rubel i maj
till 5,1 miljarder rubel under september. Regeringen har höjt
arbetslöshetsersättningen och lanserat nya arbetsmarknadsåtgärder, vilket tillsammans med höjda pensioner bromsar fallet
i hushållens efterfrågan.
Arbetslösheten sjunker
och löner betalas ut
Trots detta är det sannolikt att hushållens situation kommer att
försämras under den närmaste tiden. När företagens ekonomi
pressas, kommer det att vara svårt för dem att behålla personal,
vilket ökar trycket på arbetslösheten. Dessutom minskade reallönerna med 5,4 % under det tredje kvartalet 2009 i jämförelse
De ryska hushållen
drabbas av arbetslöshet och lägre löner
men har en låg
skuldsättning
1
Reservfonden investerar utomlands i lågrisktillgångar och kan användas när oljepriset
sjunker för att stabilisera statfinanserna och ekonomin. Den Nationella Välfärdsfonden
investerar till högre risk, och ska underbygga det långsiktiga pensionssystemet.
4
Swedbank Östersjöanalys Nr 22
•
21 december 2009
med samma period föregående år och lönsamhetsproblem i
den privata sektorn kommer troligtvis att hålla tillbaka lönetrycket. Trots en relativt låg skuldsättning (drygt 10 % av BNP
under 2008), är det troligt att de ryska hushållens konsumtion
kommer att vara låg under de kommande åren.
Arbetslöshet, konsumtion och reallöner
10.0
9.0
8.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0
15.0
10.0
Procent
Årlig real förändring i %
20.0
5.0
0.0
-5.0
-10.0
05 Q1
05 Q3
06 Q1 06 Q3
Hushållens konsumtion
07 Q1
07 Q3
Reala löner
08 Q1 08 Q3
09 Q1
09 Q3
Arbetslöshetsnivå (högerskala)
Källa: Rosstat
De privata företagen har drabbats hårt av minskad efterfrågan
och ökade lånekostnader. Efter en kraftig nedgång i produktion
och sysselsättning, har regeringen ökat stödåtgärderna genom
direkta subventioner och kapitaltillskott eller genom lån via
bankerna.
Många företag får
statligt stöd
Många av de företag som drabbats hårdast finns utanför de
tätbebyggda områdena i s k monocities – d v s städer som till
stor del är beroende av ett företag för sysselsättning och intäkter. Det innebär politiska risker om man låter dessa företag
gå i konkurs. Många av dessa företag tillkom under Sovjettiden,
vilket innebär att de ofta använder gammal teknik och att de
förmodligen inte skulle kunna konkurrera utan statligt stöd och
en skyddad marknad. För att öka produktiviteten och tillväxten i
den ryska ekonomin, krävs en omstrukturering av denna del av
tillverkningsindustrin och om man låter dessa företag fortsätta
sin verksamhet under nuvarande lågkonjunktur, kommer det att
bromsa den inhemska efterfrågan på längre sikt.
Tillverkningsföretagen
har ofta gammal teknik,
men är viktiga för
enskilda städer och
regioner
Banksektorn är fortfarande pressad och hur snabbt ekonomin
kommer att återhämta sig beror på hur man åtgärdar de obalanser som finns kvar. Den kraftiga utlåningen under de senaste
åren stannade av under 2009 och hos många banker växer nu
andelen dåliga lån. I september 2009 klassificerades 8,8 % av
lånen som problemlån att jämföra med 3,8 % under slutet av
2008. Det verkliga antalet problemlån är troligen större än
statistiken visar, eftersom reglerna kring uppskov blivit generösare och omfinansieringen av problemlån troligen har ökat
(s k evergreening). Många banker har också tagit över säkerheter, som t ex stora lägenhetskomplex, vilket innebär en risk
för stora förluster längre fram i tiden. Offentliga kapitaltillskott
har löst de mest akuta problemen i banksektorn, men hushåll
Inhemska kreditinstitutioners restriktiva
utlåning hämmar den
inhemska efterfrågan
Swedbank Östersjöanalys Nr 22
•
21 december 2009
5
och företag kommer sannolikt att få det svårare att låna pengar
under det närmaste året.
Hyggliga tillväxtnivåer – men endast om
man jämför med det kraftiga fallet under
2009
De ryska myndigheterna lyckades med sina åtgärder stabilisera
de finansiella marknaderna och banksektorn, men en åtstramning i början av 2009, fördjupade sannolikt krisen. Återhämtningen på de globala energimarknaderna och ett ökat inflöde av
kapital tillsammans med en expansiv finanspolitik, kommer att
innebära en ökad aktivitet i den ryska ekonomin under 2010.
Dock, de svagheter som redan finns i ekonomin och nya
obalanser gör att prognoserna för 2010 och 2011 är osäkra.
Global återhämtning
och stigande oljepriser
hjälper den ryska
konjunkturen
Vi räknar med att under 2009 faller BNP i reala termer 8,3 %.
Inflationen sjunker och kommer att understiga 10 %. För 2010
räknar vi med att tillväxten blir 4,3 % tack vare ett högre oljepris2, en internationell återhämtning, men också på grund av det
stora fallet 2009 som gör att även små förbättringar 2010 ger
positiva tillväxtsiffror. Troligen förvärras situationen på arbetsmarknaden eftersom många företag kommer att tvingas säga
upp anställda och arbetslösheten kommer sannolikt att stiga till
över 10 %. Nedgången i den inhemska efterfrågan kommer till
viss del kompenseras av ökade offentliga utgifter. Som en följd
av ett större budgetunderskott räknar vi med att inflationen når
10 % i slutet av 2010. Penningpolitiken kommer endast långsamt att stramas åt, med en instabil rubel som följd. Utlåningen
till den privata sektorn hämmas av en svag banksektor, vilket
kommer att få negativa effekter på hushållens konsumtion och
investeringarna inom den privata sektorn.
Ekonomin förväntas
under 2010 växa med
4.3 % jämfört med ett
fall på 8.3 % under
2009
På medellång sikt ser vi endast en gradvis återhämtning av
aktiviteten i den ryska ekonomin. Världsutvecklingen, inklusive
ett stigande oljepris, kommer att ge stöd för en viss tillväxt i
Ryssland men den inhemska efterfrågan kommer även i fortsättningen att vara låg. De offentliga stimulanspaketen kommer
att minska efter 2010, men det är inte sannolikt att den privata
sektorns produktivitet tar fart. Det innebär att vår prognos för
tillväxten under 2011 är modesta 4-5 %, med en årlig inflationstakt som ligger nära 10 %. Det finns potential för hög tillväxt i
Ryssland runt 7-8 % i årligt genomsnitt, men det avhänger om
krävande strukturreformer genomförs.
Tillväxten hämmas
på medellång sikt,
men potentialen finns
fortfarande kvar
Magnus Alvesson
2
Vi har höjt våra prognoser för världsmarknadspriset på olja från 70 dollar per fat till 80
dollar under 2010 och från 80 dollar per fat till 90 dollar per fat under 2011.
6
Swedbank Östersjöanalys Nr 22
•
21 december 2009
Ekonomiska sekretariatet
105 34 Stockholm
tfn 08-5859 1031
[email protected]
www.swedbank.se
Swedbank Östersjöanalys ges ut som en service till våra kunder. Vi tror oss ha använt
tillförlitliga källor och bearbetningsrutiner vid utarbetandet av analyser, som redovisas
i publikationen. Vi kan dock inte garantera analysernas riktighet eller fullständighet
och kan inte ansvara för eventuell felaktighet eller brist i grundmaterialet eller
bearbetningen därav. Läsarna uppmanas att basera eventuella (investerings-)beslut
Ansvarig utgivare
Cecilia Hermansson, 08-5859 1588 även på annat underlag. Varken Swedbank eller dess anställda eller andra
medarbetare skall kunna göras ansvariga för förlust eller skada, direkt eller indirekt,
på grund av eventuella fel eller brister som redovisas i Swedbank Östersjöanalys.
Magnus Alvesson, 08-5859 3341
Jörgen Kennemar, 08-5859 1478
ISSN 1103-4897
