Försäljningen helåret 2012

Värdering av kassaflöde och
Företagsvärdering
723g09
[email protected]
Annuitet
• En engångsinvestering fördelas med lika stora
belopp under ett visst antal år (för att jämna
ut betalningen)
• Årskostnad= avskrivning + ränta
• Årskostnad = amortering + ränta
Ex: Bank lån som löper med 8% ränta ska betalas
på 10 år med lika stora betalningar i slutet av
varje år.
Beräkna varje års betalning. Ange för varje år ränta- respektive
amorteringsdel. Utgå från följande tabell:
Beräkna annuitet: lika stora betalning
period
Ränta
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Amortering Annuitet
återstående betalning
80000
149 029,49 kr
930 970,51 kr
74 477,64 kr
149 029,49 kr
856 418,66 kr
68 513,49 kr
149 029,49 kr
775 902,67 kr
62 072,21 kr
149 029,49 kr
688 945,39 kr
55 115,63 kr
149 029,49 kr
595 031,54 kr
47 602,52 kr
149 029,49 kr
493 604,57 kr
39 488,37 kr
149 029,49 kr
384 063,45 kr
30 725,08 kr
149 029,49 kr
265 759,03 kr
21 260,72 kr
149 029,49 kr
137 990,27 kr
11 039,22 kr
149 029,49 kr
0,00 kr
Återbetalning år 1 =1000000*(1+8%)-149029,49= 930970,51kr
o.s.v.
Ränta = återstående betalning från årets början * årsränta
Amortering = annuitet-ränta
Lika stor betalning består av Ränta och
Amortering
period
Ränta
Amortering
Annuitet
återstående betalning
1
80000
69 029,49 kr
149 029,49 kr
930 970,51 kr
2
74 477,64 kr
74 551,85 kr
149 029,49 kr
856 418,66 kr
3
68 513,49 kr
80 516,00 kr
149 029,49 kr
775 902,67 kr
4
62 072,21 kr
86 957,28 kr
149 029,49 kr
688 945,39 kr
5
55 115,63 kr
93 913,86 kr
149 029,49 kr
595 031,54 kr
6
47 602,52 kr
101 426,97 kr
149 029,49 kr
493 604,57 kr
7
39 488,37 kr
109 541,12 kr
149 029,49 kr
384 063,45 kr
8
30 725,08 kr
118 304,41 kr
149 029,49 kr
265 759,03 kr
9
21 260,72 kr
127 768,77 kr
149 029,49 kr
137 990,27 kr
10
11 039,22 kr
137 990,27 kr
149 029,49 kr
0,00 kr
Excel program att räkna annuitet a:
använda betalning
Med Hjälp Av Nusummefaktor
a = Annuiteten av (Grundinvesteringen nuvärdet av restvärdet)
=(1000000)*annuitetsfaktor
=1000000/6,7101
= 149029,0756
Annuitetsfaktor=1/Nusummefaktor
Nuvärdet av lika stora betalningar
nusummefaktor (1-(1+r)-n)/r
Tabell II ((1+r)^n-1)/r*(1+r)^n = (1-(1+r)^-n)/r
1%
2%
3%
4%
1 0,9901 0,9804 0,9709 0,9615
2 1,9704 1,9416 1,9135 1,8861
3 2,9410 2,8839 2,8286 2,7751
4 3,9020 3,8077 3,7171 3,6299
5 4,8534 4,7135 4,5797 4,4518
6 5,7955 5,6014 5,4172 5,2421
7 6,7282 6,4720 6,2303 6,0021
8 7,6517 7,3255 7,0197 6,7327
9 8,5660 8,1622 7,7861 7,4353
10 9,4713 8,9826 8,5302 8,1109
11 10,3676 9,7868 9,2526 8,7605
12 11,2551 10,5753 9,9540 9,3851
13 12,1337 11,3484 10,6350 9,9856
14 13,0037 12,1062 11,2961 10,5631
15 13,8651 12,8493 11,9379 11,1184
16 14,7179 13,5777 12,5611 11,6523
17 15,5623 14,2919 13,1661 12,1657
18 16,3983 14,9920 13,7535 12,6593
19 17,2260 15,6785 14,3238 13,1339
20 18,0456 16,3514 14,8775 13,5903
21 18,8570 17,0112 15,4150 14,0292
22 19,6604 17,6580 15,9369 14,4511
23 20,4558 18,2922 16,4436 14,8568
24 21,2434 18,9139 16,9355 15,2470
25 22,0232 19,5235 17,4131 15,6221
26 22,7952 20,1210 17,8768 15,9828
27 23,5596 20,7069 18,3270 16,3296
28 24,3164 21,2813 18,7641 16,6631
29 25,0658 21,8444 19,1885 16,9837
30 25,8077 22,3965 19,6004 17,2920
5%
0,9524
1,8594
2,7232
3,5460
4,3295
5,0757
5,7864
6,4632
7,1078
7,7217
8,3064
8,8633
9,3936
9,8986
10,3797
10,8378
11,2741
11,6896
12,0853
12,4622
12,8212
13,1630
13,4886
13,7986
14,0939
14,3752
14,6430
14,8981
15,1411
15,3725
6%
0,9434
1,8334
2,6730
3,4651
4,2124
4,9173
5,5824
6,2098
6,8017
7,3601
7,8869
8,3838
8,8527
9,2950
9,7122
10,1059
10,4773
10,8276
11,1581
11,4699
11,7641
12,0416
12,3034
12,5504
12,7834
13,0032
13,2105
13,4062
13,5907
13,7648
7%
0,9346
1,8080
2,6243
3,3872
4,1002
4,7665
5,3893
5,9713
6,5152
7,0236
7,4987
7,9427
8,3577
8,7455
9,1079
9,4466
9,7632
10,0591
10,3356
10,5940
10,8355
11,0612
11,2722
11,4693
11,6536
11,8258
11,9867
12,1371
12,2777
12,4090
8%
0,9259
1,7833
2,5771
3,3121
3,9927
4,6229
5,2064
5,7466
6,2469
6,7101
7,1390
7,5361
7,9038
8,2442
8,5595
8,8514
9,1216
9,3719
9,6036
9,8181
10,0168
10,2007
10,3711
10,5288
10,6748
10,8100
10,9352
11,0511
11,1584
11,2578
Nuvärde av en serie av framtida betalningar
9%
10%
11%
12%
0,9174 0,9091 0,9009 0,8929
1,7591 1,7355 1,7125 1,6901
2,5313 2,4869 2,4437 2,4018
3,2397 3,1699 3,1024 3,0373
3,8897 3,7908 3,6959 3,6048
4,4859 4,3553 4,2305 4,1114
5,0330 4,8684 4,7122 4,5638
5,5348 5,3349 5,1461 4,9676
5,9952 5,7590 5,5370 5,3282
6,4177 6,1446 5,8892 5,6502
6,8052 6,4951 6,2065 5,9377
7,1607 6,8137 6,4924 6,1944
7,4869 7,1034 6,7499 6,4235
7,7862 7,3667 6,9819 6,6282
8,0607 7,6061 7,1909 6,8109
8,3126 7,8237 7,3792 6,9740
8,5436 8,0216 7,5488 7,1196
8,7556 8,2014 7,7016 7,2497
8,9501 8,3649 7,8393 7,3658
9,1285 8,5136 7,9633 7,4694
9,2922 8,6487 8,0751 7,5620
9,4424 8,7715 8,1757 7,6446
9,5802 8,8832 8,2664 7,7184
9,7066 8,9847 8,3481 7,7843
9,8226 9,0770 8,4217 7,8431
9,9290 9,1609 8,4881 7,8957
10,0266 9,2372 8,5478 7,9426
10,1161 9,3066 8,6016 7,9844
10,1983 9,3696 8,6501 8,0218
10,2737 9,4269 8,6938 8,0552
13%
0,8850
1,6681
2,3612
2,9745
3,5172
3,9975
4,4226
4,7988
5,1317
5,4262
5,6869
5,9176
6,1218
6,3025
6,4624
6,6039
6,7291
6,8399
6,9380
7,0248
7,1016
7,1695
7,2297
7,2829
7,3300
7,3717
7,4086
7,4412
7,4701
7,4957
^ symbolen betyder upphöjt till (på engelska: to the power of)
tabell II exempel: vid 15% ränta är ett säkert löfte om 1 krona i slutet av vart och ett av de närmaste fem åren värt 3,3522kr idag.
14%
0,8772
1,6467
2,3216
2,9137
3,4331
3,8887
4,2883
4,6389
4,9464
5,2161
5,4527
5,6603
5,8424
6,0021
6,1422
6,2651
6,3729
6,4674
6,5504
6,6231
6,6870
6,7429
6,7921
6,8351
6,8729
6,9061
6,9352
6,9607
6,9830
7,0027
15%
0,8696
1,6257
2,2832
2,8550
3,3522
3,7845
4,1604
4,4873
4,7716
5,0188
5,2337
5,4206
5,5831
5,7245
5,8474
5,9542
6,0472
6,1280
6,1982
6,2593
6,3125
6,3587
6,3988
6,4338
6,4641
6,4906
6,5135
6,5335
6,5509
6,5660
16%
0,8621
1,6052
2,2459
2,7982
3,2743
3,6847
4,0386
4,3436
4,6065
4,8332
5,0286
5,1971
5,3423
5,4675
5,5755
5,6685
5,7487
5,8178
5,8775
5,9288
5,9731
6,0113
6,0442
6,0726
6,0971
6,1182
6,1364
6,1520
6,1656
6,1772
17%
0,8547
1,5852
2,2096
2,7432
3,1993
3,5892
3,9224
4,2072
4,4506
4,6586
4,8364
4,9884
5,1183
5,2293
5,3242
5,4053
5,4746
5,5339
5,5845
5,6278
5,6648
5,6964
5,7234
5,7465
5,7662
5,7831
5,7975
5,8099
5,8204
5,8294
18%
0,8475
1,5656
2,1743
2,6901
3,1272
3,4976
3,8115
4,0776
4,3030
4,4941
4,6560
4,7932
4,9095
5,0081
5,0916
5,1624
5,2223
5,2732
5,3162
5,3527
5,3837
5,4099
5,4321
5,4509
5,4669
5,4804
5,4919
5,5016
5,5098
5,5168
19%
0,8403
1,5465
2,1399
2,6386
3,0576
3,4098
3,7057
3,9544
4,1633
4,3389
4,4865
4,6105
4,7147
4,8023
4,8759
4,9377
4,9897
5,0333
5,0700
5,1009
5,1268
5,1486
5,1668
5,1822
5,1951
5,2060
5,2151
5,2228
5,2292
5,2347
Samband mellan S/E och rT
• Det finns inget samband mellan
skuldsättningsgrad och rT. rT bestäms av affärsrisk.
Därför affärsrisk är oberoende av finansiell risk S/E.
Högre S/E resulterar inte högre avkastning på eget
kapital heller. Förklara!
R%
RE
Modigliani-Miller
teorin
RT
RS
S/E
Myter kring värdering (fel!)
• Eftersom värderingsmodeller är kvantitativa är
värderingen objektiv.
• En väl genomförd analys gäller för all framtid
• En bra värdering ger en precis uppfattning om
värdet
• Ju mer kvantitativ värderingsmodell, ju bättre
värdering
• Marknaden har generellt fel
• Produkten av värderingen (dvs värdet) är det
viktiga och inte själva processen
Värdering av företag är viktig för att:
• Värdet på företaget är den ultimata indikatorn på
företagets framtidsutsikter.
• Förstå hur och på vilka grunder ett företag värderas
då företagsledare arbetar för att maximera värdet på
företaget
• Utvecklingen av värdet på företaget är det bästa
måttet på om nuvarande företagsledning gör ett bra
eller dåligt arbete
”Valuation is not a science…it is an art”
• Alla företagsvärderingar är subjektiva företagsvärdering är inte matematik och det finns inga
rätt eller fel.
• Diskonteringsränta kan vara olika för enskilda analytiker.
• Framtidskassaflödes bedömning kan vara olika.
• Olika intressenter har olika mål med företagsvärderingen
- det finns oftast två parter vid varje värdering, ofta med
helt motsatta intressen
• Argumentationen bakom din värdering är central - du
måste kunna motivera de siffror du använder och de
antaganden som ligger bakom
Discounted cash-flow

CFt
t
t 1 (1  r )
P
P = nuvärdet av prognosperiodens kassaflöden
CFt = kassaflöden vid period t
r = kapitalets avkastningskrav
När görs värderingar?
Kassaflödet
Värdering 5
Tid
Värdering 4
Börsintroduktion
Värdering 3
Företagsförvärv
Värdering 1
Kapitalanskaffning
Värdering 2
Optioner
Pengars tidsvärde
PV(CFt) = DFt * CFt
1
DFt 
(1  rt ) t
DF2 
1
1

 0,9070
2
(1  0,5%)
1,1025
CF– Cash Flow (kassaflöde)
Ett exempel
• Du har vunnit rättigheten att överföra svenska cupfinalen i TV!
• Kostnaden för rättigheten är 150 Mkr, som måste betalas direkt.
• Inom 3 månader måste du arrangera kameror, personal osv till en kostnad
av 360 Mkr.
• Om 4 månader får du betald från annonsörer lika med 600 Mkr.
• Priset på en krona om 3 månader är 90 öre och 85 öre om 4 månader.
• Du blir erbjuden att sälja rättigheten för 60 Mkr, skall du göra det?
Tid
0,00
0,25
0,33
CF
-150
-360
600
DF
1,00
0,90
0,85
PV(CF)
-150 Mkr
-324 Mkr
510 Mkr
36 Mkr
Effekten av diskontering
Företags värde = a/r
Gordons formel (perpetuity):
Företags värde = a/r
= vinst prognos/diskonteringsränta.
• där r är diskonteringsränta, a är årlig avkastning på kapital.
Anta företag förväntas samma vinst varje år i oändlig tid.
Det kallas även perpetuity.
• För tillväxt företag, med tillväxt g, har vi en marknadsvärde
som är V=a/(r-g)
• a-värdet kan hämtas från vinstprognos från SME direkt.
Eller förra års vinst.
Aktiepris= vinst per aktie/r
I norden ges Vinstprognos av bl.a. SME direkt www.direkt.se
Varför Olika Värdering för samma
företag?
Huvud principen är att diskontera summa av
framtids kassaflöde.
• Eftersom det är förväntade kassaflöde, det är
subjektivt värde. Det vill säga, olika analytiker har
olika estimat.
• Diskonteringsräntan kan vara olika för olika
analytiker. Eftersom beta risken kan variera.
• Det bidrar till olika värdering av företag och dess
aktie.
DI.se: Eli Lilly höjer vinstprognos
• Det amerikanska läkemedelsbolaget Eli Lilly redovisar ett justerat
resultat per aktie på 0,92 dollar för det första kvartalet 2012
(1,24).
• Analytikernas förväntningar var ett resultat på 0,79 dollar per
aktie, enligt Bloomberg News snittprognos.
a=0,79$
• Försäljningen var 5,6 miljarder dollar (5,8). Väntat här var en
försäljning på 5,4 miljarder dollar.
• Eli Lilly höjer sin prognos och spår att den justerade vinsten per
aktie kommer att landa i intervallet 3,15-3,30 dollar för helåret
2012.
• Tidigare har bolaget uppgett att den justerade vinsten per aktie
skulle bli mellan 3,10 och 3,20 dollar för helåret 2012.
• Försäljningen helåret 2012 spås uppgå till 21,8-22,8 miljarder
dollar, vilket är en upprepning.
Stockholm börsen klassificering
Delarna på börsen kallas för:
• Large Cap ( Stora bolag)
• Mid Cap (Medelstora företag)
• Small Cap (Små bolag)
Large Cap - Börsvärde > 1 miljard euro
Mid Cap - Börsvärde mellan 150 miljoner till 1 miljard euro
Small Cap - Börsvärde < 1 miljard euro
Segmenten revideras halvårsvis, den 1 januari och 1 juli
baserat på det viktade genomsnittspriset för maj och
november.
Stockholm Börsen aktieindikator
+/-
% +/-
JEK/
aktie
Solid
%
Utd.
Dir.
avk.
Vinst/
aktie
P/E
P/S
Vinst/JEK
%
ABB Ltd
-0,70
-0,62%
48,61
41,20
4,82
4,26
9,27
12,21
1,01
19
233 11-12-31
Alfa Laval
-3,50
-2,92%
35,51
43,89
3,25
2,80
7,71
15,07
1,65
22
327 11-12-31
Alliance
Oil ...
-1,90
-3,08%
90,03
47,18
0,00
0,00
14,26
4,19
0,48
16
66 11-12-31
-5,80
-3,08%
65,80
42,86
4,50
2,47
10,97
16,62
1,53
17
277 11-12-31
-2,90
-0,99%
112,16
44,43
14,68
7,13
45,04
6,42
1,71
40
258 11-12-31
Atlas
Copco A
-4,30
-2,94%
25,83
38,40
5,00
3,52
11,00
12,90
2,02
43
550 11-12-31
Atlas
Copco B
-4,40
-3,38%
25,83
38,40
5,00
3,52
11,00
12,90
2,02
43
487 11-12-31
Atrium
Ljungb...
-2,10
-2,61%
73,27
41,17
2,60
3,32
7,59
10,32
5,16
10
107 11-12-31
Autoliv
Inc
-13,40
-3,21%
253,82
54,75
3,21
3,18
38,36
10,52
0,69
15
159 11-12-31
Axfood
-6,90
-3,02%
52,53
39,10
12,00
5,42
16,45
13,45
0,34
31
421 11-12-31
Boliden
-2,05
-2,21%
79,90
55,91
4,00
4,41
13,15
6,89
0,61
16
113
Namn
Assa
Abloy B
AstraZene
ca
Kurs/JEK
%
Bokslut
11-12-3
CAPM– motsvara RE krav.
Ri  rf   (rm  rf )
• ri = aktiens avkastning
• rf = riskfria räntan (statsskuldsväxlar,
statsobligationer)
• rm = marknadsavkastningen
• β= aktiens betavärde (risk)
Antagande kring CAPM
•
•
•
•
•
•
•
•
Alla investerare förväntas handla rationellt
Alla investerare har lika förväntningar om risk och avkastning
Alla investeringar har samma tidshorisont
Alla investerare har tillgång till samma information
Obegränsade möjligheter till in- och utlåning till riskfri ränta
Inga skatter eller transaktionskostnader föreligger
Möjlighet till blankning
Tillgångarna är likvida, fullt delbara och tillgångsmassan är
fixerad.
Vilken risk skall vi ha betald för?
Bara de systemisk risk ska vi
betala för. Därför att andra
risk kan ju diversifiera bort.
Riskpremiens utveckling i Sverige
5
4
3
2
1
0
60 963 966 969 972 975 978 981 984 987 990 993 996 999 002
9
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
2
Riskpremien för olika länder i perioden
1970 - 1996
Land
Australien
Frankrike
Tyskland
Hongkong
Italien
Japan
Singapore
Sverige
Schweiz
Storbritannien
USA
Avkastning aktier
8,5%
8,9%
11,5%
20,4%
5,5%
15,7%
15,5%
16,3%
13,5%
12,4%
13,4%
Avkastning statsobligationer
6,9%
8,3%
12,1%
12,7%
7,8%
12,7%
10,8%
10,3%
10,1%
7,8%
9,0%
Riskpremien
1,6%
0,6%
-0,6%
7,7%
-2,3%
3,0%
4,7%
6,0%
3,4%
4,6%
4,4%
Argumentet
• Riskfria räntan, som är den säkra placeringen
(4%)
• Riskpremien, som är räntan för den extra risken
för att gå in på en osäker aktiemarknad relativt
den säkra obligations marknaden (6%)
• Betavärdet, som mäter den relativa risken hos
enskilda aktier kontra aktiemarknaden totalt sett.
Långivarnas avkastningskrav
Figur
Den vanligaste uträkningen av långivarnas
avkastningskrav
Räntekostnader
Räntebärande skulder (KS  LS)
Ränta krav på LS =5% vanligtvis, kravet på
KS = 0
Ett exempel: Sectra januari 2003
• En säker placering är statsskuldväxlar eller
statsobligationer; 3,61% resp. 4,70%
• riskpremie på 6,97%
• Regressionsanalys av Sectra gentemot SAX ger
ett betavärde på 1,29.
CAPM Sectra januari 2003
Marknads Riskpremie
Ri  rf   (rm  rf )
Ri  rf   (rm  rf ) = 3,61 + 1,29(6,97) = 12,6 %
Aktiemarknadslinjen utifrån vårt argument
Security Market Line
β (beta)
β risken:
• beta mäter den systematisk risken aktien bär,
inte den totala risken av aktien. Det vill säger,
en del risk är diversifierbar. Men systematisk
risk kvarstår.
• Ju högre beta β värde, ju mer riskfylld aktien
är. β= 1,5 betyder när marknad index ökar 1%,
aktien ökar 1,5%.
Beta bestäms av:
• branschtillhörighet, (affärsrisk)
• företagets kostnads-intäktsstruktur
(affärsrisk) samt
• företagets kapitalstruktur (finansiell risk som
påverkar RE )
Företagets beta
Karaktäristiken av företagets
produkter/tjänster:
Allt annat lika, ju mera avvikelse
från genomsnittet, ju högre
beta.
Betyder:
•Cykliska företag bör ha högre
beta än icke cykliska.
•Lyxprodukt företag bör ha högre
beta än inte lyxorienterade
företag.
•Hög pris/differentierade företag
bör ha högre beta än icke
differentierade företag.
•Tillväxtföretag bör ha högre beta
än stabila företag.
Operativ hävstång (fasta
kostnader som procent av
totala kostnader:
Allt annat lika, ju större
andel av kostnaderna som är
fast, ju högre beta.
Betyder:
•Företag med stort behov av
infrastruktur och rigida
kostnadsstrukturer bör ha högre beta
än företag med flexibla
kostnadsstrukturer.
•Mindre företag bör ha högre beta än
stora företag.
•Unga företag bör ha högre beta än
gamla företag.
Finansiell hävstång:
Allt annat lika, ju mer företaget är
finansierat med lån ju högre beta
jämfört med bolag med hög
soliditet
Betyder:
Företag med hög finansiell
risk bör ha högre beta än
företag med låg finansiell risk.
Varför har volatiliteten ökat?
•
•
•
•
•
•
•
Ökad handel och flera aktiespekulanter
Ökad riskbenägenhet och flockbeteende
Problem med att värdera enskilda aktier
Ökat nyhetsflöde
Förändringar i räntor och kassaflöden
Optionshandelns inverkan
Ökad företagsspecifik risk