Aktiv eller passiv förvaltning? 1. INLEDNING 1.1 Bakgrund Svenska folket har på senare år koncentrerat sitt sparande från riskfyllda enstaka aktier till ett mindre riskfyllt och bredare sparande nämligen fonder. År 1997 ökade insättningen så dramatiskt att det för första gången översteg banksparandet. Under 1996 investerades 15 miljarder i fonder vilket kan jämföras med 53 miljarder under 19971. Även 1998 var ett bra år för fonderna, inflödet stannade på 42.6 miljarder, man spår att minskningen från 1997 istället har investerats i räntefonder med anledning av den turbulens som varit på aktiemarknaden de senaste åren2. Även första kvartalet detta år har visat starka siffror med sammanlagt inflöde på 11.8 miljarder. Det är inte bara det privata sparandet som placeras i fonder utan också en del av pensionen kommer att placeras i olika fonder. Detta har lett till en vild diskussion i massmedia om hur fonder administreras. Även andra frågor som har med själva sparformen att göra är under diskussion t.ex. vilken fondförvaltare skall man välja? Vad får det kosta? Vilken fond går bäst? Aktiefond eller indexfond? osv. Vi börjar med att förklara lite omkring fonder och hur detta sparande fungerar, detta för att man skall kunna följa med i resonemanget senare i uppsatsen. Anledningen till att vi så grundligt går igenom de vanligaste frågorna om fonder är att allmänheten och massmedia i vissa fall missförstått information om bl.a. kostnader och förvaltningsavgifter samt definitionen av olika typer av fonder. 1.2 Syfte Vi vill i den här uppsatsen utreda om en aktivt förvaltad aktiefond i ett längre perspektiv skapar en onormal avkastning gentemot index. Syftet är alltså att se om placerare i Svenska aktiefonder systematiskt slår index eller om det på längre sikt lönar sig att investera i en passivt förvaltad indexfond. Som delsyfte vill vi även se om de högre avgifter som aktiva fonder har motiverar eventuell avkastning. Vi vill alltså se om det ökande antalet indexfonder på Svenska marknaden är ett bra alternativ på längre sikt. 1 2 Hedberg C., ”Börsuppgång bakom fortsatt fondfeber”, SvD, 1998-03-17, sid 31. Lundstedt M., ”Fortsatt inflöde till fonder”,Afv, 1997 Bergkvist & Carlsson 1 Aktiv eller passiv förvaltning? 1.3 Metod Steg ett i metoden är att samla in relevant information från fondbolag och banker. Denna information sammanställs och delas in i kategorier avseende förvaltningssätt, avgifter m.m. Av denna information får vi sedan fram ett snitt på avkastningen per år i Svenska aktiefonder som vi kan använda till en jämförelse med index. Steg två är att ”skapa” en indexfond. Då det ej funnits indexfonder i Sverige tillräckligt länge så måste vi simulera en indexfond. Då de flesta indexfonder i Sverige är uppbyggda på samma sätt, en portfölj som återspeglar OMX-index (30 mest omsatta aktierna på Stockholms fondbörs) så får vi gå tillbaka i tiden och analysera avkastningen på OMX-index. Då vi vet utvecklingen på OMX-index så kan vi simulera hur en indexfond skulle ha gått om den skulle ha funnits de aktuella åren. Steg tre innebär att jämföra fondtyperna med varandra och se om de ”aktivt” förvaltade fonderna ger en högre avkastning än de ”passivt” förvaltade. Om de gör det, motiverar den högre avkastningen de högre avgifter som de också har och om så ej är fallet är det i så fall bättre att investera i en indexfond med lägre avgifter. 1.4 Avgränsning Geografisk avgränsning: Eftersom studien kräver årsredovisningar från fonder ett tiotal år bakåt i tiden har vi begränsat oss till Svenska fondmarknaden då det är lättare att få tag på denna information här. Eftersom vi vill göra en jämförelse med en indexfond som baseras på Svenska aktier så tar vi bland de aktiva fonderna endast med sådana fonder som investerar i Svenska börsnoterade värdepapper. Avgränsning i tid: För att kunna dra relevanta slutsatser anser vi att undersökningsperioden bör vara minst 8-10år. Då alla aktiefonder ej har funnits så länge tar vi endast med dem som har startår 1991 eller tidigare. Bergkvist & Carlsson 2 Aktiv eller passiv förvaltning? 2. SVENSKA FONDMARKNADEN, EN BESKRIVNING 2.1 Frågor och svar Vad är en fond? En fond kan beskrivas som en portfölj med värdepapper som ägs av många investerare. Fonden kan innehålla såväl svenska som utländska aktier, obligationer och andra värdepapper. Alla pengar som placeras i fonden fördelas automatiskt på alla de värdepapper som fonden äger. Varje investerare blir sedan innehavare av ägarandelar3. Vem kan spara i fonder? Fonden är öppen för både stora och små placerare. Alla kan köpa andelar i en fond. De som sparar i fonden kallas för andelsägare. Varför aktiefond istället för enskilda aktier? När du sparar i aktier är det viktigt att sprida placeringarna på flera olika aktier, eftersom risken annars kan bli mycket hög. Det är dyrt att köpa aktieposter, och därför krävs det ett kapital på minst ett par hundra tusen kronor för att du som enskild skall kunna placera i tillräckligt många aktier utan att kostnaderna blir orimligt höga. En aktiefond äger normalt aktier i minst 20-30 (enligt lag minst 16) olika företag. Varje hundralapp du sätter in i fonden fördelas automatiskt på alla de aktier fonden äger. Det ger mycket god riskspridning4. Hur fungerar fondsparande? I en fond sätter du in och tar ut pengar när du vill, på samma sätt som på ett vanligt bankkonto. Du kan spara små eller stora belopp. Dina pengar omvandlas till andelar i fonden och sätts in på ett fondkonto. Hur mycket en andel är värd kan du se i tidningen varje dag. Du kan spara regelbundet genom att varje månad automatiskt föra över pengar från ditt lönekonto till en eller flera fonder. Genom att spara regelbundet tar du inte risken att investera enbart när aktiekurserna är höga, utan kommer att sätta in pengar även när aktierna är billiga5. ”Aktieskolan”, Aktiespararna, 1999 ”Fondskolan”, Fondbolagens Förening, 1999 5 Ibid. 3 4 Bergkvist & Carlsson 3 Aktiv eller passiv förvaltning? Vad är avkastning? Den kan bestå av tre komponenter: - utdelning - kursvinst - valutakurs, om den svenska kronan minskar i värde blir utländska placeringar mer värda mätt i svenska kronor Varför lämnar en del fonder utdelning? Utdelningen baseras på fondens skattemässiga resultat och beror inte på den verkliga avkastningen. Utbetalning till andelsägarna i fonden görs för att undvika dubbelbeskattning. Det är bättre att beskattningen sker hos andelsägarna eftersom de kan ha ränteutgifter att kvitta emot. Ca 1,5 % skatt på fondförmögenhets förändringen delas istället ut till andelsägarna som istället får betala 30% i skatt på utdelningen6. Vad kostar det? Vissa fondbolag tar ut en avgift, när du sätter in eller tar ut pengar. Avgiften anges i procent och beräknas på det belopp du vill sätta in eller ta ut. I alla fonder betalar du en årlig förvaltningsavgift. I aktiefonder är den normalt 1-2 procent. För räntefonder är avgiften 0,5-1 procent per år. Förvaltningsavgiften tas löpande från de pengar som finns i fonden och räknas kontinuerligt bort från andelsvärdet7. Utöver dessa avgifter betalar fonden courtage vid köp och försäljningar av aktier och andra värdepapper. Kostnaden för detta tas ut ur fonden. Vi återkommer till denna punkt då detta är något oklart. Vad betalar jag för? Förvaltningsavgiften skall täcka fondbolagets kostnader för att administrera sparandet, informera dig och andra andelsägare, göra analyser av marknader och företag, placera pengarna, depå (förvaringsbanken) samt tillsyn (Finansinspektionen). 6 7 ”Vanliga frågor”, Modernafonder, 1999 Ibid. Bergkvist & Carlsson 4 Aktiv eller passiv förvaltning? 2.2 Olika fonder Vad är en räntefond? Räntefonder placerar i räntebärande värdepapper med olika löptider, som statsskuldväxlar och stats- och bostadsobligationer. Fonder som placerar i räntebärande värdepapper med korta löptider har ofta namn som penningmarknadslikviditets eller räntefond och är bra alternativ till sparkonto8. Vad är en obligationsfond? Räntebärande värdepapper med längre löptider kallas obligationer, och fonder som placerar i sådana kallas ofta obligationsfonder. De är bra alternativ till privatobligationer9. Vad är en aktiefond? Att spara i aktiefond betyder att du köper andelar i en fond som placerar dina pengar i olika börsnoterade företag. Som fondsparare blir du indirekt delägare i alla de företag där fonden äger aktier. Enligt lagen om värdepappersfonder får en aktiefond aldrig placera mer än 5 procent av fondförmögenheten i ett enstaka företag. Undantag görs dock för 40 procent av fonden, som får placera i poster på upp till 10 procent. Det innebär att en fond alltid måste äga aktier i minst 16 olika företag. För att en fond skall klassas som aktiefond måste fonden till minst 75 procent bestå av aktier eller aktierelaterade instrument. Begränsningen regleras av skattelagstiftningen10. Vad är en utlandsfond? Många aktiefonder placerar i aktier i utländska företag. Du kan välja mellan utlandsfonder som placerar i ett enstaka land, i en viss geografisk region eller som fördelar placeringarna över hela världen. När du sparar i en fond som placerar utomlands påverkas värdetillväxten också av hur kronan utvecklas mot andra valutor. Generellt gäller att avkastningen från utlandssparande ökar om kronans värde sjunker, medan en starkare krona påverkar avkastningen negativt11. ”Vanliga frågor”, Modernafonder, 1999 Ibid. 10 ”Fondskolan”, Fondbolagensförening 1999 11 Ibid. 8 9 Bergkvist & Carlsson 5 Aktiv eller passiv förvaltning? Vad är en blandfond? Blandfonder placerar i både aktier och räntebärande värdepapper och kan kombinera placeringar i Sverige med utlandsplaceringar. Med en blandfond behöver du inte själv bekymra dig om hur stor del av pengarna som skall satsas i aktier och hur mycket som skall placeras i räntebärande värdepapper12. Vad är en indexfond? Indexfonder är fonder under passiv förvaltning där målsättningen är att följa den genomsnittliga utvecklingen av bolagen på börsen. Det innebär att avkastningen följer börsens genomsnitt. Indexfonderna har oftast en betydligt lägre förvaltningsavgift eftersom placeringarna sköts av en dator, vilket blir billigare än aktiv förvaltning av fysiska personer. En renodlad indexfond kan driva verksamhet som nationell fond enligt § 3, lagen om värdepappersfonder13. Vad är en hedgefond? Hedgefond saknar legal definition, men ordet hedge betyder omgärda och skydda. I finansiella sammanhang betyder hedge en minskning av risker genom att använda olika finansiella instrument. Vad beträffar hedgefonder är det dock precis tvärtom. Här menar man vanligen fonder som har en avsevärt högre riskprofil än vanliga värdepappersfonder. Vad är en SICAV? Luxemburgfonderna är ofta organiserade som s.k. SICAV:er, vilket kan sägas vara ett mellanting mellan en värdepappersfond och ett investmentbolag. SICAV är en förkortning som står för "Société d´Investissement á Capital Variable". Vilket översatt betyder ungefär "investmentbolag med rörligt aktiekapital". Aktiekapitalet i SICAV:en motsvaras i princip av fondförmögenheten. Varje gång andelar köps eller säljs förändras aktiekapitalet på samma sätt som fondvärdet i en svensk fond förändras vid köp och försäljningar av andelar14. 2.3 Kostnader Under senare tid har det i media diskuterats hur mycket fonderna egentligen tar betalt av investerarna. Frågar man gemene man svarar denne oftast att den viktigaste kostnaden förvaltningskostnaden, vilken är olika företag till företag. Även journalister skriver jämförelsetabeller på bästa avkastning kontra förvaltning och rangordnar fonderna efter det. ”Fondskolan”, Fondbolagensförening 1999 Ibid. 14 ”Vanliga frågor”, Moderna fonder, 1999 12 13 Bergkvist & Carlsson 6 Aktiv eller passiv förvaltning? Men vad kostar fondsparandet egentligen investerarna? Till en början betalar man en förvaltningskostnad som skall täcka kostnaderna för analys, tillsyn, depå och information, den varierar från 0,4% upp till 2,0% beroende på fond. Men fonderna tar även ut kostnader som ingen reflekterar över, s k ”dolda kostnader”, Courtage samt transaktionskostnader. Dessa kostnader drar man ifrån fondförmögenheten och visar ogärna att dessa funnits (vissa redovisar dem vissa inte). Det är först de senaste två åren som finansinspektionen skärp kraven och kräver att fonderna måste visa alla kostnader och då med ett nyckeltal som heter TKA (Total Kostnads Andel)15,(vidare förklaring av TKA se nedan). Det är dock konstigt att man låtit fonderna undanhålla poster i resultaträkningen och på så sätt tjänat otroliga summor pengar. Den sista tiden när man med hjälp av TKA talen har kunnat räkna ut hur mycket fonderna egentligen tar betalt, har fonderna börjat sänka kostnaderna. Anledningen till att totalkostnadsandelen sjunkit kan till viss del bero på att fondförmögenheten hos fonderna blivit så stor så att dessa kan få vissa stordriftsfördelar. Detta borde dock inte vara den viktigaste anledningen då totalkostnaden i huvudsak består av förvaltningsavgiften, som är en andel av förvaltat kapital. Främsta anledningen till de sänkta kostnaderna är nog istället att massmedia och även politiker har uppmärksammat avgifterna16 den senaste tiden. Orsaken till att spararna accepterar något som de inte borde är okunskap och det är med den bakgrunden riksdagen beslutat om TKA uträkningar vilket skulle öka konkurrensen på svenska fondmarknaden17. Enligt Finansinspektionens föreskrifter beträffande prisinformation gäller att varje fond anger vad fonden maximalt får ta ut i förvaltnings- och transaktionsavgifter. Priserna måste anges i procent och redovisas i fondens informationsbroschyr18. Det har pågått en debatt om hur courtaget påverkar prisbilden. Det har också funnits kritik mot att courtaget inte redovisats på förhand som en fast kostnad19. Anledningen till att courtaget inte ingår i förvaltningskostnaden är dels att courtaget varierar mellan affärerna, eftersom det är resultatet av en förhandling mellan köpare och säljare, samt på antalet affärer som gjorts. Antalet affärer kan bero på antingen en speciell strategi fonden har eller helt enkelt att marknaden är volatil20 och oftare kräver omviktningar i portföljen. ”TKA – sanningen om fondkostnaderna”, Afv, 1997, 11/6 ”Äntligen sänks fondavgifterna”,Afv,1998-11-11. 17 Ibid. 18 ”Författningssamlingen”, Finansinspektionen, 1997:11, 8kap 4§. 19 ”TKA –sanningen om fondkostnaderna”, Afv, 1997, 11/6. 20 Ibid. 15 16 Bergkvist & Carlsson 7 Aktiv eller passiv förvaltning? Det är alltså viktigt hur hög den totala kostnaden som belastar fonden är. Reglerna för vilka och hur stora kostnader som får tas ut direkt ur fonden varierar länder emellan. När det gäller Sverige-registrerade fonder står fondbolaget normalt för de administrativa kostnaderna till skillnad från vad som gäller i till exempel många Luxemburgfonder. Enligt Affärsvärlden händer det ofta i Luxemburg att en lång rad kostnader tas direkt ur fonden utöver förvaltningsavgifterna bl.a. administrativa kostnader: marknadsföring, avgifter m.m.21. I syfte att ge andelsägarna en bättre kostnads information har regeringen i maj 1998 lagt en proposition om att införa en ny bestämmelse i värdepapperslagen. Förslaget innebär att svenska fondbolag varje år skriftligen ska informera fondandelsägarna om var och ens individuella del av de totala kostnaderna som belastat fonden under det närmast föregående kalenderåret22. Dock gäller detta lagförslag endast fonder som har hemvist i Sverige vilket kan innebära att allt flera företag väljer att lägga fonderna utomlands där informationskravet inte är lika stort som i Sverige23. Fondföreningen anser att frågan om förbättrad redovisning i fonderna kan hanteras av branschen själv i linje med den långa tradition av självreglering som vuxit fram på det finansiella området. Branschen har fortlöpande arbetat med att själv utveckla nya nyckeltal för att redovisa kostnaderna och kunna jämföra fonder emellan24. Ett av de nyckeltalen som marknaden ”accepterat” är TKA (Total Kostnads Andel). ”Fondfakta”, Fondbolagensförening, 1998. ”Författningarna”, Finansinspektionen 1998. 23 ”Fondfakta”, Fondbolagensförening 1998. 24 ”Fonderna väljer Affärsvärldens TKA”, Afv, 1998, 4/11 21 22 Bergkvist & Carlsson 8 Aktiv eller passiv förvaltning? 2.3.1 TKA Totalkostnadsandelen består av tre delar: fondernas förvaltningsavgift, transaktionskostnader ( främst courtage) och övriga administrativa kostnader i fondens resultaträkning. Nyckeltalet beräknas som fondens sammanlagda kostnader under ett år i procent av genomsnittlig fondförmögenhet25. Affärsvärlden har gått igenom de svenska fondbolagens årsrapporter för 1998 och räknat fram TKA för drygt 300 fonder. I de två tabellerna har vi samlat de tio fonder som redovisar högst resp lägst TKA, bland Sverigefonderna. Högst i Sverige Rapporterat TKA, Sverigefonder Lägst i Sverige 1998 % Rapporterade TKA, Sverigefonder 1998 % Handelsbanken SBC BO aktie Carnegie Eldsjäl 2 Carnegie Sverige 3,20 Penser Index Sverige 0,61 3,07 2,98 0,70 0,75 LF Wasa Småbolag Carnegie Småbolag 2,81 2,80 Aragon T+30 (fd Börsv) Hagstr & Qvi Sverige Carnegie Eldsjäl 1 SEB Alle Chans/Risk Alfred Berg Sverige 2,79 2,66 2,64 2,20 2,14 Aragon Sverige index Moderna fonder index 30topp Folksam Sverige Handelsbanken Allemans Index SPP Generation 60tal Nordb Beta FSB Robur Alle Export FSB Robur Export FSB Robur Alle Småbolag 0,99 0,99 1,18 1,40 1,46 1,46 1,48 Lägst TKA av Sverigefonderna redovisar Penser Index Sverige med 0,61%, Luxemburgbaserade fonder redovisar dock fortfarande inte TKA men Moderna fonder garanterar ett TKA tak på högst 0,75. Överst på listan ligger Handelsbanken SBC BO aktie26. I vissa fall kan det vara förståeligt med höga TKA då en del marknader är omogna (hög risk) vilket leder till fler affärer och då också högre TKA, men det förklarar inte att Handelsbanken SBC BO ligger så högt då fonden endast placerar i svenska aktier27. Aktiefonder som strikt följer OMX-index har lyckats mycket bra. Räknat från starten för snart tre år sedan, i juni 1996, har Pensers indexfond Sverige givit en avkastning på 94 procent. Det är bättre än alla de stora bankerna och de stora försäkringsbolagens Sverigefonder. 25 Ibid. ”TKA avslöjar de spenderglada”, Afv, 1999 nr 9. 27 ”Asienfonderna är dyrast”, Afv, 1999 nr 9. 26 Bergkvist & Carlsson 9 Aktiv eller passiv förvaltning? En betydande anledning är de låga kostnaderna, en tredjedel jämfört med vad storbankerna tar ut28. 2.4 Beskattning Olika skatteregler gäller för såväl andelsägaren som fonden. Fondens beskattning: Utdelning till andelsägaren är avdragsgill för fonden. Reavinster på aktier och aktierelaterade finansiella instrument är skattefria hos fonden. Fonden tar årligen upp en schablonintäkt på 1,5 procent av fondförmögenheten som, i den mån motsvarande belopp ingår i utdelning från fonden, beskattas hos andelsägaren. Övriga inkomster är skattepliktiga hos fonden men beskattas inte om ett motsvarande belopp delas ut till andelsägarna. Skattesatsen för fonden är 30 procent29. Andelsägarens beskattning Vid realisationsvinst på fondandelar uttages 30 procent kapitalinkomstskatt för privatpersoner. Är andelsägaren en juridisk person uppgår skattesatsen till 28 procent. Andelsägaren betalar 30 procent i skatt på utdelningen och juridisk personen 28 procent30. 2.5 Lagar och avtal Vad gör fondbolaget? Fondbolaget är en separat juridisk person som vanligen ägs av en bank, ett försäkringsbolag eller ett värdepappersbolag. Fondbolaget sköter fondernas förvaltning och administration på andelsägarnas uppdrag. Fondbolaget får betalt av fonden genom de förvaltningsavgifter som godkänts av Finansinspektionen. Därutöver tillkommer transaktionskostnader som också måste vara godkända av Finansinspektionen. Fondbolagets ekonomi är helt separerad från fondens. ”Lönsamt undvika småbolag”, Afv, 1999 nr 10. ”Fondfakta”, Fondbolagens Förening, 1998 30 Ibid. 28 29 Bergkvist & Carlsson 10 Aktiv eller passiv förvaltning? Det är fondbolaget som företräder fonden i alla sammanhang, till exempel vid bolagsstämmor31. Varför finns det förvaringsinstitut? Alla svenska värdepappersfonder ska ha en bank eller annat kreditinstitut som förvaringsinstitut. Förvaringsinstitutet ska ta emot och förvara den egendom som fonden äger och se till att utgivning och inlösen av fondandelar sker i enlighet med gällande regler. Det är förvaringsinstitutet uppgift att se till att andelarnas värde beräknas på rätt sätt och att fonden placerar enligt sina bestämmelser32. Vilken roll har Finansinspektionen? Svenska fondbolag ska godkännas av Finansinspektionen innan de får starta värdepappersfonder, och det är inspektionen som sköter den löpande tillsynen av fonder, fondbolag och förvaringsinstitut. Fonderna är skyldiga att varje kvartal lämna en utförlig redovisning till inspektionen. I rapporteringen ingår bland annat en komplett sammanställning av fondens alla innehav liksom en resultat- och balansräkning. Finansinspektionen ska kontrollera att fonderna håller sig till gällande regler och har möjlighet att när som helst göra undersökningar på plats. Finansinspektionen utser dessutom en revisor som granskar fond och fondbolag. Om inspektionen finner att verksamheten inte skötts korrekt, kan inspektionen dra in bolagets tillstånd. En mildare sanktion är att inspektionen ger fondbolaget eller förvaringsinstitutet en varning33. 2.6 Index Ett index skall spegla den genomsnittliga kursutvecklingen på en viss aktiemarknad. Skillnaden i avkastning mellan en viss portfölj och index visar hur duktig en förvaltare är jämfört med genomsnittsaktien. Indexet fungerar som ett jämförelsemått på fondens värdeutveckling över tiden. Vilket index fonden skall jämföras med bör bestämmas av fondens placeringsinriktning. Man tillämpar exempelvis olika index för en småbolagsfond (småbolagsindex) och en fond där kapitalet placerats i de trettio mest omsatta aktierna (OMX-index). Vid jämförelsen med ett index använder man sig i CAPM- modellen av beta för att bedöma huruvida fonden genererat någon riskjusterad överavkastning eller ej. ”Fondfakta”, Fondbolagens Förening, 1998 Ibid. 33 Ibid. 31 32 Bergkvist & Carlsson 11 Aktiv eller passiv förvaltning? Något som försvårar jämförelser av index är det faktum att man på börserna runt om i världen beräknar index på olika sätt. De mest använda beräkningsmetoderna är34: Likaviktade index, där varje aktie har samma tyngd vid beräkningen. Vid ett sådant förfarande spelar respektive företags börsvärde ingen roll. Värdeviktande index, där aktiernas kursutvecklingar vägs ihop, ju större börsvärde desto större vikt får detta företag vid indexberäkningen. Det är denna metod som används vid Stockholms fondbörs. Prisviktade index, där dyra aktier i absoluta tal har större vikt än vad billiga aktier har. Genomför ett företag en aktiesplitt innebär detta att dess vikt automatiskt minskar. Två av världens mest kända index. Dow Jones och Nikkie 225, beräknas på detta vis. Ytterligare ett dilemma vid jämförelser av olika index är att vissa beaktar utdelningar medan andra inte gör det. Att använda ett index som inkluderar börsbolagens utdelningar bidrar till att indexutvecklingen kommer närmast verkligheten, eftersom såväl enskilda aktieägare som fonderna faktiskt mottar utdelningar. Många fonder jämför dock sina prestationer med ett börsindex utan utdelningar som exempelvis Stockholms Fondbörs Generalindex, OMX, Affärsvärldens Generalindex och Veckans Affärers Totalindex. Anledningen är att indexet då får en lägre avkastning vilket innebär att den egna fondens utveckling ser relativt bättre ut. Skillnaden i avkastning mellan ett index med eller utan återlagd utdelning är inte särskilt stor per år, men skillnaden blir desto större över exempelvis en femårsperiod. 2.6.1 OMX-index I OMX ingår de 30 aktier som har den största omsättningen på Stockholms Fondbörs, mätt i svenska kronor under en viss mätperiod. Sådan aktie som ingår i OMX benämns i det följande index aktie. Mätperioden för de aktier som ska ingå ett visst kalenderhalvår utgörs av den sexmånadersperiod som börjar sju månader före ingången av kalenderhalvåret. Om en indexaktie under mätperioden ej tillhör de 45 mest omsatta aktierna på Stockholms Fondbörs skall indexaktien ersättas av den aktie på Stockholms Fondbörs som inte är indexaktie och har den högsta omsättningen under mätperioden. Om en aktie noterad på Stockholms Fondbörs, som ej är indexaktie under mätperioden tillhör de 15 mest omsatta aktierna på Stockholms Fondbörs skall aktien ersätta den indexaktie som har den lägsta omsättningen. 34 ”Så får du hjälp av index”, Privata Affärer, februari 1998, nr 1-2, sid 44. Bergkvist & Carlsson 12 Aktiv eller passiv förvaltning? Om en aktie, som kan komma ifråga som indexaktie, haft en omsättning under mätperioden, som väsentligen härrör från ett fåtal avslut eller från en begränsad tidsperiod så att omsättningen därför ej , enligt beslut från indexberäknaren vara representativ, kan indexberäknaren besluta att aktien ej skall komma ifråga som indexaktie. Vinstutdelning: OMX-index återjusterar ej för vinstutdelning om inte utdelningen överstiger 10% av indexaktiens notering. 2.7 Risk I handeln med aktier, obligationer och andra värdepapper förekommer alltid ett riskmoment. Risken uppstår av många olika anledningar. Företagen ställs hela tiden inför risker vilket i sin tur betyder att risken läggs på aktieägarna. Risktagandet kan spararen i hög grad bestämma själv. Standardavvikelsen, , (även kallad volatilitet) mäter variationen i fondens kurs. En hög standardavvikelse innebär att andelskursen har varierat kraftigt från period till period vilket i sin tur innebär en större risk att förlora, men även en större chans att tjäna pengar. En låg standardavvikelse innebär alltså att risken är liten och i sin tur chansen att tjäna mycket pengar också är lägre35. Betavärdet, , är ett annat riskmått som mäter den diversifierbara risken. Där mäter man hur aktien eller fonden i fråga varierar mot marknaden. Marknaden har hela tiden betavärde ett och om ett företag har ett värde högre än ett har detta företag en större företagsspecifik risk än genomsnitt på marknaden. Tvärtom har ett företag med ett betavärde under ett en lägre företagsspecifik risk än genomsnittet. betavärdet talar om hur mycket en förändring på marknaden som återspeglas i företaget. Om en akties betavärde är t ex 1,5 och marknaden stiger i värde med 10%, stiger aktiens värde med 1,5*10% alltså 15 %36. Fondsparandet grundar sig på portföljteorin, som säger att en portföljs risk minskar i och med att fler aktier med olika standardavvikelse läggs i portföljen. Grunden till portföljteorin lades 1952 av nobelpristagaren inom ekonomi Harry Markowitz. Markowitz skrev då en artikel i Journal of finance, där han beskrev hur en investerare kunde minska standardavvikelsen i sin portfölj genom att bygga upp den av aktier som rör sig lika. Efter att Markowitz skrivit artikeln gick han vidare med att utarbeta grundläggande principer för hur en portfölj skall konstrueras37. George E Pinches, ”Financial Management”, 1994. Ibid. 37 Ibid. 35 36 Bergkvist & Carlsson 13 Aktiv eller passiv förvaltning? 3. FONDUTVÄRDERINGSMODELLER 3.1 Sharpes kvot I en artikel i Journal of Business från 1966 presenterade Willam F. Sharpe för första gången sin modell för riskavägd tillgångsutvärdering. I modellen beräknar han den relativa ”tradeoffen” mellan risk och avkastning dvs avkastning per riskenhet. Sharpes kvot tar ej hänsyn till den marknadsrelaterade risken utan endast till volatiliteten. Detta har lett till en hel del kritik under åren då den marknads relaterade risken utgör en betydande del av den totala risken i portföljen38. ( Ri Rf ) Sharpes kvot= Ri Rf i i Portföljens avkastning Riskfri ränta Portföljens Volatilitet 3.2 Treynors Index Reward-to-Volatility Ratio även kallat Treynor ratio presenterades av Jack L. Treynor i Harvard business review 1965. Han publicerade då en artikel i vilken han behandlade ämnet rangordning av fonder. Denna modell går att tillämpa på såväl enskilda aktier som portföljer av aktier, dvs fonder. Treynors modell har klara likheter med den modell som William Sharpe presenterade ett år senare i journal of business, men Treynor presenterar även här ett tillvägagångssätt som inte Sharpe senare använder, nämligen själva rangordningen fonder sinsemellan39. Det som skiljer de båda modellerna åt är vilket riskmått de bygger på, Treynor har valt att använda , medan Sharpe valde . Detta grundar sig på det faktum att beskriver den totala risken, vilket inte den aktuella fonden representerar då investeraren har andelar i olika typer av investeringar, således utgör inte ett adekvat mått på den risk man har. blir istället ett bättre riskmått, då uttrycker fondens diversifierbara risk, vilken är den risktyp av som den enskilde investeraren vill reducera med hjälp av diversifiering40. William F. Sharpe, ”Mutual fund performance” Journal of Business 1966 Jack L. Treynor, ”How to rate Management of Investment Funds”, Harward Business Review 1965 40 Ibid. 38 39 Bergkvist & Carlsson 14 Aktiv eller passiv förvaltning? Treynor baserar sin modell på CAPM med följden att de antaganden och förutsättningar som ligger till grund för CAPM gäller även för Treynor measure. Det mått som Treynor producerade är ett mått som anger hur hög riskpremie per enhet risk fonden ger. Treynor använder sig av security market line (SML) som referensportfölj, vilket gör att avkastningen som fonden har kan ritas in i ett diagram som en rät linje med hjälp av en enkel formel för regression, minsta kvadrat metoden. Reward-to-volatility= Ri Rf i ( Ri R f ) i Avkastning i portfölj i Riskfri ränta Beta i portfölj i I sin artikel i HBR 1965, tar Treynor upp och diskuterar hur man kan göra för att rangordna fonder sinsemellan. Treynor fann att de undersökta fondernas inbördes rangordning inte påverkades av marknadens avkastning. Han provade sedan med 30% avkastning, för att se om det blev någon skillnad i rangordning mellan fonderna. Resultatet blev att den förväntade avkastningen ändrades för fonderna, men den inbördes rangordningen ändrades inte, det var samma fond som låg i toppen som i botten och det skedde ej någon annan förändring heller. Vad Treynor då ville få fram var ett tal som han kunde rangordna de olika fonderna efter. Han fann att det sökta talet överensstämmer med den nivå för marknadens avkastning där den aktuella fonden ger en lika stor avkastning som den avkastning given av en fond bestående enbart av riskfria tillgångar. För att visa detta satte Treynor upp ett diagram där y-axeln representerar fondens avkastning och x –axeln marknadens. Han tog avkastning för en fond under den senaste 10 års perioden och plottade dessa som punkter i diagrammet, när han gjort detta kunde han urskilja en trend, en regressionslinje, vilket han benämnde ”Characteristic line”. Lutningen på linjen motsvarar för fonden. Treynor gjorde således ett diagram över de 20 olika fonderna han använde sig av i sin artikel och ritade in deras respektive linjer. När det var gjort ritade han in avkastning för en riskfri investering vilken motsvaras av den riskfria räntan som i diagrammet representeras av en horisontell linje. Treynor drar följande slutsatser av sin artikel. Vid en normal avkastning för marknaden är det en faktisk skillnad mellan avkastning för fonder med hög resp. låg ranking, och denna skillnad blir mindre desto högre avkastning marknaden har. Bergkvist & Carlsson 15 Aktiv eller passiv förvaltning? 3.3 Jensens alpha Michael C. Jensen presenterade 1968 sin modell för fondutvärdering i Journal of finance. Han grundade denna modell på capital asset pricing model(CAPM) som har betavärdet () som riskmått. Betavärdet beskriver den systematiska risken i portföljen, som vidare enligt CAPM beskriver tillgångens avkastning. För att CAPM ska gälla så måste alla investerare (1) vara riskavoga och vilja maximera sin avkastning, (2) ha lika lång placeringshorisont och samma förväntningar angående möjliga investeringar, (3) kunna välja mellan portföljer enbart efter förväntad avkastning och avkastningens förväntade varians, (4) alla transaktionskostnader och skatter är noll, och (5) alla tillgångar har oändlig livslängd. Vidare måste tillgång till ett riskfritt placeringsalternativ finnas, för att Jensens modell skall fungera41. Portföljutvärderingsmodellen mäter endast portföljförvaltarens skicklighet att förutspå framtida priser för tillgångar som är högre än förväntade avkastningar givet placerarens risknivå. Jensens modell är definierad som skillnaden mellan verklig avkastning på portföljen och förväntad avkastning på samma portfölj beroende av riskfri ränta, systematisk risk och verklig avkastning på marknadsportföljen. Skillnaden är sedan tolkad som Jensens alpha som kan skrivas som42: i=(Ri-Rf)-i*(Rm-Rf), i=1,2,3……,N i i Ri Rm Rf Jensens alpha för portfölj I Portföljens beta Portföljens avkastning Marknadsportföljens avkastning Riskfri ränta Jensen definierar en slumpmässigt vald portfölj som en ”naiv” eller ”passiv”, vilken skall ge avkastning enligt CAPM. Avkastning och betavärde för en sådan portfölj gör således att den hamnar på SML. Jensen uttrycker sig genom att säga att en portfölj har ett neutralt resultat om avkastningen för denna inte skiljer sig signifikant från avkastningen för en passiv portfölj med motsvarande risknivå. Överlägset resultat har en portfölj som överskrider avkastningen för en passiv portfölj med samma risknivå43. Michael C Jensen, ”Risk the Pricing of Capital Asset”, Journal of Business 1969 Ibid. 43 Jack L. Treynor, ”How to rate Management of Investment Funds”, Harward Business Review 1965 41 42 Bergkvist & Carlsson 16 Aktiv eller passiv förvaltning? Mellan Treynor´s modell och Jensens alpha råder ett nära samband. Man kan uttrycka Treynor´s modell som en omskrivning av Jensens alpha som säger: Ti=Ri/i=i/i+Rm Ti i Ri Rm Treynor´s Portföljens beta Portföljens avkastning Marknadsportföljens avkastning Genom att detta samband råder skall en applicering av dessa modeller på ett antal fonder ge samma resultat med hänsyn till rankning av portföljerna efter storlek på avkastningen. På grund av att Jensens modell genom vedertagna metoder statistiska metoder är lätt att testa är den mest använda modellen i litteraturen de senaste 30 åren. 3.4 Tidigare studier I USA har akademiska ekonomer sen länge hävdat att det inte är möjligt för en expert att under en längre tid systematiskt överträffa aktieindex44. Enligt dem kan man inte vänta sig ett bättre resultat på sikt om man med hjälp av förfinade analysmetoder och expertkunskap väljer ut de aktier som man placerar i än om man helt enkelt placerar i ett genomsnitt av aktierna på marknaden. Man grundar denna uppfattning på hypotesen om den effektiva marknaden. Undersökningar som gjorts av flera hundra amerikanska aktiefonder har visat att de generellt inte utvecklas bättre än marknadsgenomsnittet. I själva verket har utfallet blivit sämre, vilket enligt undersökningar beror på kostnaderna för hanteringen. Fondernas aktiva placeringspolitik leder till omplaceringar som medför kostnader för hanteringen. Undersökningarna visar vidare att om vissa fondförvaltare under ett antal år överträffar index så finns det inget som tyder på att de fortsätter att slå index45. Även i Frankrike och England har gjorts undersökningar om fonders utveckling och de har visat att fonderna inte ger bättre utbyte än index, i varje fall i det långa loppet. Undersökningarna visar också att det är mycket svårt att av tidigare prestation dra några slutsatser om vilka resultat en fondförvaltare kan väntas uppnå i framtiden46. Undersökningar av den svenska fondmarknaden har visat att det inte går att systematiskt lyckas bättre än den genomsnittliga utvecklingen på marknaden47 Eugene F Fama: ”Effective Capital Markets, A Review of Theory an Empirical Work”, Journal of Finance, 25pp, 383-423, 1970 45 ibid, 46 W F Sharpe: ”Investments”, Prentice Hall, New Jersey 1981, sid 517 47 Olof Kyhlberg, Jan Wallander, ”Om konsten att placera i aktier”, Handelsbanken, aug 1984, sid 13 44 Bergkvist & Carlsson 17 Aktiv eller passiv förvaltning? Vidare har även studier gjorts av studenter på Stockholms Universitet så sent som vt 1998 med syfte att få fram huruvida historiska prestationer indikerar framtida avkastningar. Resultatet blev som väntat. Nyttan av att utvärdera de historiska prestationerna tas till stor del givet av aktörerna på kapitalmarknaden. Fondernas prestationer mäts, analyseras och används som det viktigaste argumentet i samband med marknadsföring. Finns det någon nytta i att analysera de historiska avkastningarna? Föreligger det verkligen något samband mellan dessa och framtida avkastningar? Om man grundade svaren på dessa frågor utifrån hypotesen om den effektiva marknaden skulle svaren entydigt vara nej. Överavkastningar bygger mer på tur än på förvaltarens skicklighet48 4 UNDERSÖKNING 4.1 DATA Studierna omfattar 14 vanliga aktiefonder, 6 indexfonder och 2 olika index (AFGX49 och OMX50-aktieindex) samt lång obligationsränta. De 14 Svenska aktiefonderna är: Banco Allemans Banco Sverige Nordbanken Alfa Nordbanken Beta Nordbanken Gamma Robur Sverige SEB Allemans 1 SEB Allemans 2 SHB Chans SHB SBC bo Skandia Sverige Trygg Allemans Trygg Sverige Wasa Allemans De 5 indexfonderna är: Aragon Sverige Index (OMX) Catella Ikano Sverige (OMX) Handelsbanken Allemans Index (AFGX) Modernafonder Sverige (OMX) Penser Index Sve (OMX) SPP Index Sverige (OMX) Kostic Dejan, Milenkovic Miljan, ”Kan fonders historiska prestationer indikera deras framtida avkastningar?”, Stockholms Universitet, vt 1998. 49 Affärsvärldens Generalindex 50 OM-Gruppens Aktie-index 48 Bergkvist & Carlsson 18 Aktiv eller passiv förvaltning? Gemensamt för fonderna är att de enbart placerar i Svenska aktier vi har valt dessa därför att de två index vi jämför med är baserade på Svenska aktier. Vad gäller de vanliga aktiefonderna så har de varit aktiva i 7 år eller längre. I studien används årsavkastning i olika tidsperioder och 3 olika riskbaserade värderingsmodeller Sharpes ratio, Treynors Index och Jensens alfa. Dessa är förklarade tidigare i denna uppsats. Vi använder månadsnoteringar för samtliga data, största delen anskaffat från SIX51 Findata. Uppgift om fondförmögenhet har vi fått från respektive fondförvaltare. I undersökningen jämför vi genomsnittlig årsavkastning mellan fonderna i tidsperioderna nio, sex, tre år samt 1998. Dessa perioder har vi valt på grund av informationens beskaffenhet samt att vi vill se på längre sikt om resultaten skiljer sig från senaste året . Bifogat till detta finns även motsvarande värden för OMX och AFGX. Vi har även simulerat en fiktiv fond bakåt i tiden som bygger på Pensers ”Aktieindexfond Sverige”. Att vi valde just Pensers fond som utgångspunkt beror främst på två orsaker: 1. Pensers Indexfond baseras på OMX-index vilket är den vanligaste sammansättningen bland Svenska Indexfonder 2. Pensers Indexfond är den Svenska Indexfond med OMX-index som bas som funnits längst på Svenska marknaden och att vi således minimerar mängden uppskattad data. För att uppskatta kursrörelser för Penser indexfond har vi räknat ut ett genomsnittligt beta mot OMX-index för denna och sedan använt detta för att uppskatta hur fonden skulle ha utvecklats mot OMX-index. Dessa värden har vi sedan rangordnat med högst avkastning först så att man sedan kan jämföra de fonderna med index och den fiktiva fonden. 51 Scandinavian Information Exchange AB Bergkvist & Carlsson 19 Aktiv eller passiv förvaltning? I nästa steg har vi räknat ut volatilitet på tvåårs basis samt beta mot Affärsvärldens generalindex för de olika fonderna. Dessa har vi tillsammans med riskfri ränta (lång obligationsränta) använt för att nyttja de olika värderingsmodellerna: ( Ri Rf ) Sharpes Ratio= Treynors Index= i ( Ri R f ) i Jensens alfa: i=(Ri-Rf)-i*(Rm-Rf), i=1,2,3……,N Dessa resultat har vi rangordnat i listor där högsta värde ger bäst resultat. Vi har även jämfört dessa mått mot motsvarande uträknat för OMX-index samt räknat ut genomsnittligt värde för alla fonderna. I delstudie två har vi tittat på korrelationen mellan TKA och avkastning, samt mellan TKA och två olika värderingsmodeller Treynors index och Jensens alfa. Bergkvist & Carlsson 20 Aktiv eller passiv förvaltning? 4.2 Undersökning av fonders avkastning gentemot index 4.2.1 Hypotes för undersökning av fonders avkastning gentemot index Studiens hypotes är att vanliga aktiefonder ej ger högre avkastning än index under längre perioder, detta innebär att det förmånligaste fondalternativet är en indexfond då dessa har betydligt lägre kostnader än andra fonder. 4.1.2 Resultat av undersökning av fonders avkastning gentemot index Vi ville se huruvida Svenska aktiefonder slår index överlag, det vill säga skapar stora och välbetalda analytikerstaber ett mervärde för fonden? Avkastning 98 Snittavkastning 92-98 Banco Allemans 21,88% Wasa Allemans 27,20% Banco Sverige 21,35% Banco Sverige 26,63% Wasa Allemans 19,45% Robur Sverige 26,35% SHB Chans 18,17% Trygg Sve 24,91% Nordbanken Beta 15,41% AFGX 7,37% Skandia Sverige 24,67% AFGX 24,54% Skandia Sverige 15,32% OMX 22,08% Banco Allemans 24,36% OMX 25,94% Trygg Sve Trygg Allemans SHB Chans 23,87% Handelsbanken Indexfond 22,63% Penser prototyp 24,65% SEB Allemans 2 14,95% Handelsbanken 10,77% Indexfond 14,38% Aragon Indexfond 17,99% Trygg Allemans 14,38% Penser Indexfond 17,45% Nordbanken Beta 22,23% SEB Allemans 1 14,37% SEB Allemans 2 SHB SBC bo SEB Allemans 1 Nordbanken Alfa 11,66% Medelvärde Aktiefonder 10,62% 21,75% Medelvärde Aktiefonder 21,71% Nordbanken alfa 21,32% Nordbanken Gamma 10,28% Nordbanken Gamma 21,05% SHB SBC bo 20,40% Robur Sverige 14,60% 2,11% 26,45% 23,51% I vänstra tabellen har vi tittat på ren årsavkastning 1998. Det vi kan se är att 1998 har ingen fond presterat bättre än OMX-index och att snittet på aktiefonderna ligger hela 7,48% lägre än OMX-index. Detta visar hur svårt aktiefonderna har att slå OMX-index trots att många av dem har en placeringsstrategi som liknar OMX till stora delar. Värt att notera är den stora skillnaden mellan AFGX och OMX under 98 som är den största differensen dem emellan under hela undersökningsperioden (9 år). Detta är anmärkningsvärt (vår anm), Bergkvist & Carlsson 21 Aktiv eller passiv förvaltning? då vi i inledandet av denna uppsats fick höra att OMX ”i stort sett följer generalindex”. Pensers indexfond placerar sig på en femte plats bland de undersökta fonderna 98. I högra tabellen ser vi motsvarande siffror för genomsnittlig årsavkastning de senaste sex åren. Även här ser vi hur många av fonderna som ej har högre avkastning än varken OMX eller AFGX. Endast 3 av de 14 undersökta fonderna har en avkastning som är högre än OMX-index. Detta ger att 78,6 % av de undersökta fonderna ej har haft en högre avkastning än OMX-index de senaste 6 åren. Vad gäller Penser prototyp så ser vi att den skulle ha placerat sig som 3:e bästa fond under perioden. Skillnaden OMX – medelvärde Aktiefonder har här jämnat ut sig men aktiefonderna har fortfarande betydligt lägre medelavkastning än OMX-index. Sedan utvärderade vi fonderna med hjälp av de 3 olika värderingsmodellerna och kom fram till följande: Medelvärde Aktiefonder OMX-Index Penser prototyp Penser Indexfond Handelsbanken Indexfond 98 96-98 93-98 90-98 Sharpes ratio 0,773 1,499 1,032 0,499 Treynors Index 0,182 0,243 0,194 0,082 Jensens alfa 0,139 0,235 0,192 0,097 Sharpes ratio 0,775 1,343 1,035 0,539 Treynors Index 0,200 0,250 0,226 0,109 Jensens alfa 0,181 0,255 0,219 0,117 Sharpes ratio 1,479 1,104 0,585 Treynors Index 0,248 0,225 0,108 Jensens alfa 0,279 0,231 0,125 Sharpes ratio 0,938 Treynors Index 0,218 Jensens alfa 0,195 Sharpes ratio 0,772 1,642 1,100 0,515 Treynors Index 0,181 0,260 0,198 0,078 Jensens alfa 0,137 0,249 0,201 0,091 När vi har jämfört värdena för respektive modell och tidsperiod har vi kommit fram till att snittet för aktiefonderna endast slår OMX en gång (en modell), det är Sharpes Bergkvist & Carlsson 22 Aktiv eller passiv förvaltning? ratio perioden 96-98. Alla andra perioder har OMX-Index högre värden gällande alla modeller än medelvärdet för fonderna. Även våran prototyp fond har högre värden i samtliga perioder och modeller. Detta ger sammantaget ett högt betyg för indexfonder baserade på OMX-index och ett något lägre för fonder baserade på generalindex. Allmänt kan man säga att Sharpe ger ett bättre resultat för fonderna gentemot OMX än de andra modellerna. Vad gäller jämförelse gentemot enskilda fonder (redovisas i bilaga 1) så kan vi dra slutsatsen att Treynor och Jensens mått placerar både OMX-Index och Penser prototypfonden bland de 4-5 bästa fonderna genomgående. Sharpe placerar dessa något sämre överlag. Som slutsats av resultatet kan vi säga att oberoende om man bara undersöker ren värdeökning på fonderna eller även väger in risk så presterar fonderna oftast sämre än vad en indexfond som följer OMX-Index gör. Dock bör nämnas att nästan alltid så slår ett antal fonder index, men eftersom man ej kan visa någon uthållighet bland dessa fonder så går det ej att veta vilka som kommer att göra det i framtiden. Således borde en indexfond vara ett förmånligt alternativ då en sådan sannolikt ger högre avkastning än en vanlig aktiefond på sikt. Bergkvist & Carlsson 23 Aktiv eller passiv förvaltning? 4.3 Undersökning av TKA:s inverkan på fondavkastningen 4.3.1 Hypotes för undersökning av TKA:s inverkan på fondavkastningen Denna delstudies hypotes är att höga avgifter ej genererar en högre avkastning för spararen. Vi tror att de eventuella överavkastningar som kommer av aktiv förvaltning äts upp av de höga kostnaderna. 4.3.2 Resultat av Undersökning av TKA:s inverkan på fondavkastningen Korrelation TKA/Avkastning Korr=0,019 50,00% Avkasting 40,00% 30,00% 20,00% 10,00% 0,00% 0,00% 0,50% 1,00% 1,50% 2,00% 2,50% 3,00% 3,50% TKA Vår analys visade att det inte finns något samband mellan kostnader och avkastning. Detta kan tolkas som att fonderna med de högre kostnaderna generellt ej åstadkommer högre justerad totalavkastning än fonder med lägre kostnader. Det mervärde som de dyrare förvaltarna lyckats generera, kanske genom bättre eller mer analys kommer aldrig spararen tillgodo, det äts upp av höga avgifter. Det spelar alltså ingen roll om placeraren väljer en dyr eller billig fond då det i stort sett blir lika hög avkastning i båda fallen. Bergkvist & Carlsson 24 Aktiv eller passiv förvaltning? Treynors Index Korrelation TKA/Treynors Index Korr=-0,065 0,400 0,350 0,300 0,250 0,200 0,150 0,100 0,050 0,000 0,00% 0,50% 1,00% 1,50% 2,00% 2,50% 3,00% 3,50% 3,00% 3,50% TKA Korrelation TKA/Jensens Alfa Jensens Alfa Korr=-0,076 0,400 0,350 0,300 0,250 0,200 0,150 0,100 0,050 0,000 0,00% 0,50% 1,00% 1,50% 2,00% 2,50% TKA Även när vi tittar på korrelationen mellan TKA och två olika värderingsmodeller ser vi att det ej finns någon signifikant korrelation. Dessa två diagram visar att inte ens när man gör en riskavägd värdering finns det någon korrelation mellan kostnader och värde på fonden. Bergkvist & Carlsson 25 Aktiv eller passiv förvaltning? 5. RESULTAT & SLUTSATSER Hur skall man då placera sina pengar?’ Det finns inga rätt eller fel, vissa alternativ har mindre risk och kanske en teoretisk idé om hur man skall lyckas väl i framtiden. Det är upp till var och en att själv bilda sig en uppfattning om vad som passar just en själv bäst, men vissa trick finns dock att tillämpa för att få en säkrare avkastning. Bygg upp Er portfölj med olika nivåer, börja med en grund, förslagsvis en indexfond. Indexfonden återspeglar marknadens genomsnitt och på så sätt en väldiversifierad portfölj till lågt pris. Dock skall påpekas att indexfonder inte är något flexibelt investeringsalternativ, dvs om man är ute efter mycket högre avkastning än index bör man titta på andra alternativ också. En indexfond nöjer sig alltså att ligga vid sitt index, vissa ”knep” tillämpas dock av de olika indexfonderna för att slå index, detta för att konkurrera på marknaden. Det finns både för respektive nackdelar med att placera i indexfonder. Indexfonder har generellt sett lägre avgifter än aktiefonder, detta är möjligt p.g.a. att förvaltningen är datorstyrd och inte sköts av dyra analytiker och förvaltare. Dessutom är omplaceringarna relativt små och få i jämförelse med en aktiefond. Detta ger en lägre transaktionskostnad. Skillnaden i avgifter mellan index fonder och aktiefonder ligger mellan 0,7 för indexfonder och 1,5 för aktiefonder ( i genomsnitt). Med aktiv förvaltning finns det en möjlighet att nå en högre avkastning, detta med att inrikta sig på potentiella branscher samt att tidigt gå in i dessa. Men denna möjlighet medför också risken att förvaltaren totalt misslyckas. Jämförelser mellan indexfonder och aktiv förvaltning fokuseras ofta på frågan om aktiva förvaltare faktiskt lyckas slå index. Som vi tidigare i uppsatsen visat, finns det flertalet studier som visar att man sällan lyckas slå index som aktiv förvaltare. Det handlar mer om tur än skicklighet, man lyckas ett fåtal år men historisk statistik tillsammans med andra studier visar att det inte går att garantera framtida framgångar. I Sverige har Erik Penser Fonder, Aragon, Handelsbanken, Catella, SPP och Moderna Fonder lanserat indexfonder med inriktning på den svenska aktiemarknaden. Samtliga har hittills hållit vad de lovat och gått som index eller bättre. Över de senaste två åren har de dessutom gått bättre än svenska aktiefonder i genomsnitt. Att säga vilken av dessa index fonder som är bäst är omöjligt att säga, då vi tidigare sagt att historiska framgångar ej garanterar framtida. Men att titta på hur respektive fond är uppbyggd samt ta deras speciella ”knep” i beaktning går det att tippa favoriter som rent teoretiskt bör gå bra i framtiden. Bergkvist & Carlsson 26